Los Bond Vigilantes se disolvieron hace mucho en el aire ambiente. Pero estos rendimientos de las subastas ponen nervioso a Bessent.

El gobierno de EE. UU. vendió $742 mil millones de valores del Tesoro durante la semana, distribuidos en nueve subastas.

De ese total, $585 mil millones fueron letras del Tesoro con vencimientos de 4 semanas a 26 semanas, colocadas en seis subastas. Tres de esas subastas superaron los $100 mil millones cada una. La mayor parte de las ventas de letras del Tesoro sustituyó valores que vencían.

Los $157 mil millones restantes consistieron en notas del Tesoro a 3 y 10 años y bonos del Tesoro a 30 años. Las notas a 10 años se colocaron con el rendimiento de subasta más alto desde 2007, mientras que los bonos a 30 años se vendieron con los rendimientos de subasta más altos desde 2001.

Los Bond Vigilantes se disolvieron hace mucho en el aire ambiente de donde vinieron. Pero estos rendimientos de las subastas ponen nervioso a Bessent, hasta el punto de que intentó rescatar al yen para que las autoridades japonesas no tuvieran que vender Treasuries para obtener efectivo en USD con el que comprar yenes y apuntalar la moneda. Bessent temía que, al vender Treasuries, los japoneses empujaran aún más al alza los rendimientos del Tesoro.

Los bonos del Tesoro a 30 años vendidos en subasta el jueves cerraron con un rendimiento de 5.216%, el más alto desde la subasta del bono a 30 años de agosto de 2001.

Pero, pero, pero… agosto de 2001 fue la última subasta de un bono a 30 años hasta 2005, ya que se vislumbraban grandes superávits presupuestarios y el bono largo ya no era necesario. Pero en 2005, cuando resultó que los grandes superávits esperados habían sido una ilusión y los déficits se habían reexpandido, el bono a 30 años fue reintroducido. Durante ese lapso de cuatro años sin subastas de bonos a 30 años, los rendimientos de largo plazo fueron en su mayor parte más altos que ahora, y si hubieran existido subastas de bonos a 30 años durante ese período, el rendimiento de esta semana de 5.216% probablemente habría sido el más alto desde 2004, y no desde 2001. Solo por precisar.

En el mercado secundario, el rendimiento a 30 años cerró en 5.26% el viernes, después de haber operado tan alto como 5.28% el martes y tan bajo como 5.19% brevemente el jueves por la mañana en una reacción instintiva al informe del IPC antes de la subasta, pero en gran medida volvió a subir justo a tiempo para la subasta.

Estos rendimientos por encima de 5.20% son los más altos en el mercado secundario desde 2007. Para inversionistas y prestatarios por igual, eso importa porque los rendimientos del Tesoro a plazos largos se trasladan directamente a la fijación de precios de hipotecas, deuda corporativa y otros costos de financiamiento de largo plazo, incluso cuando el movimiento se origina en una subasta del Tesoro. El gráfico muestra los últimos 14 años del mercado alcista de 40 años de los bonos (cuando los rendimientos caen, los precios de los bonos suben) y los primeros 6 años del mercado bajista de bonos (cuando los rendimientos suben, los precios de los bonos caen).

Treinta años es mucho tiempo para que las cosas salgan mal, para que la inflación se descontrole, para que la situación fiscal del gobierno federal empeore aún más, generando una acumulación de nueva deuda para financiarlo todo, y para que esa deuda solo se vuelva manejable mediante una inflación más alta. Esos son riesgos reales durante los próximos 30 años.

Y los compradores de bonos quieren ser compensados por esos riesgos exigiendo un rendimiento más alto. Pero existe mucho desacuerdo entre compradores y vendedores sobre cuánto riesgo hay realmente, ya que nadie conoce el futuro, y eso es lo que hace que exista un mercado.

¿Cuán grandes son las pérdidas a seis años de un mercado bajista de bonos? Los inversores que compraron bonos a 30 años en subasta en 2020 con rendimientos inferiores a 1.5% debieron haber visto los mismos riesgos, pero quedaron cegados por la QE de la Fed y por esperanzas desbordadas de tasas negativas, y terminaron con enormes pérdidas en sus carteras.

Por ejemplo, el bono a 30 años vendido en subasta en agosto de 2020, con vencimiento en agosto de 2050 y una tasa cupón de 1.38% (CUSIP 912810SP4), actualmente cotiza a un precio de unos 46 centavos por dólar, es decir, 54% por debajo de su valor nominal. A ese precio, los compradores de hoy obtienen un rendimiento al vencimiento de 5.39%.

Para febrero de 2021, los rendimientos de los bonos ya estaban subiendo, y las pérdidas son menores, pero todavía enormes. Por ejemplo, el Departamento del Tesoro, en una subasta reciente de recompra, pagó 54 centavos por dólar por bonos a 30 años originalmente vendidos en subasta en febrero de 2021 con un rendimiento de 1.93% (el Departamento del Tesoro realiza dos subastas de recompra por semana, distribuidas por vencimientos, y cada subasta suma actualmente $2 mil millones).

Los compradores y vendedores de bonos de largo plazo reaccionan a los temores sobre la inflación, sobre una Fed laxa cuando la inflación realmente despega y sobre la acumulación de deuda y la nueva oferta de deuda que el mercado debe absorber, probablemente a un rendimiento más alto para generar suficiente demanda.

La Fed no ha ayudado en absoluto: al recortar tasas incluso cuando la inflación seguía alta en 2024, y al recortarlas aún más a fines de 2025 incluso cuando la inflación ya había comenzado a acelerarse de nuevo, la Fed le indicó al mercado de bonos que daría a esta inflación cierto margen para seguir corriendo, que la “miraría a través” por un tiempo antes de intentar intervenir. Y ahora es agosto, la inflación es más alta que hace un año, y la Fed todavía no ha intervenido.

Las notas del Tesoro a 10 años se vendieron en subasta el miércoles con un rendimiento de 4.68%, el más alto desde la subasta de agosto de 2007.

En el mercado secundario, el rendimiento cayó rápidamente tras el titular del IPC y luego rebotó, y cerró el viernes en 4.70%.

Aquí estamos viendo los últimos cuatro años del brutal mercado bajista de bonos hasta finales de 1981, luego el mercado alcista de 40 años de los bonos hasta agosto de 2020, seguido de los seis años del mercado bajista actual de bonos.

El gobierno vendió $585 mil millones de letras del Tesoro esta semana, con rendimientos de subasta que han bajado algo desde la reunión del FOMC del 29 de julio en la que no hubo aumento de tasas. Pero, comparado con hace un mes, apenas cambiaron: algunos subieron un par de puntos básicos, otros bajaron un par de puntos básicos y dos quedaron sin cambios. Todos estaban sustancialmente por encima de junio y de meses anteriores.

Los rendimientos de las letras del Tesoro reaccionan a las tasas de política de la Fed y a las expectativas sobre las tasas de política de la Fed en el futuro cercano. Están menos influidos por la inflación y los temores sobre la oferta que los valores del Tesoro a largo plazo.

Los $84 mil millones de letras del Tesoro a 26 semanas se colocaron el lunes con un “high yield” de 3.830% o una “investment rate” de 3.96%, igual que hace un mes, pero unas 12 puntos básicos por debajo de la subasta inmediatamente anterior a la reunión del FOMC en la que no hubo aumento de tasas, cuando las letras a 6 meses se habían vendido con una investment rate de 4.08%.

En el mercado secundario, el rendimiento del Tesoro a 6 meses cerró el viernes en 3.95%, según los cálculos del Departamento del Tesoro (ese método de cálculo se acerca a la “investment rate” de las subastas de letras del Tesoro).

El rendimiento a 6 meses está 32 puntos básicos por encima de la tasa efectiva de fondos federales (EFFR, azul, 3.63%), que la Fed busca alcanzar con sus tasas de política. Por lo tanto, las expectativas de una subida de tasas dentro de esa ventana se han mantenido intactas.

Los $98 mil millones de letras del Tesoro a 13 semanas se colocaron en subasta con un “high yield” de 3.735% o una “investment rate” de 3.823%, igual que hace un mes, pero por debajo de la subasta inmediatamente anterior a la reunión del FOMC de julio en la que no hubo aumento de tasas.

Obsérvese el pequeño pico justo antes de la reunión del FOMC para reflejar la expectativa de una subida de tasas en la reunión de julio, y el retroceso cuando esa subida no se produjo.

Por si se lo perdió: La Fed reduce sus compras de gestión de reservas (RMPs) a cero, a partir del 14 de agosto

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