Las blockchains públicas pueden registrar cada transacción, pero eso no significa que los datos resultantes ofrezcan una medición limpia de la actividad económica. Esa es la conclusión central de un nuevo documento de investigadores del Banco de Pagos Internacionales (BIS) —la institución con sede en Basilea a menudo descrita como el banco central de los bancos centrales— y De Nederlandsche Bank (DNB), el banco central de Países Bajos.

El estudio, titulado Hidden by complexity? Measuring stablecoin, crypto and decentralised finance ecosystems, sostiene que medidas de uso generalizado —incluyendo volúmenes de transacciones, capitalización de mercado y valor total bloqueado (TVL)— pueden estar fuertemente distorsionadas por la arquitectura blockchain, el comportamiento de los usuarios y la proliferación de contratos inteligentes. Dado que esas cifras son citadas habitualmente por analistas, medios y responsables de políticas como indicadores de adopción y actividad, los hallazgos apuntan a cómo deberían interpretarse los números titulares de la industria.

Los investigadores analizaron 100 mil millones de registros blockchain que abarcan Bitcoin, Ethereum y TRON mediante la plataforma de datos Mercurius, desarrollada por DNB junto con el BIS Innovation Hub y el Deutsche Bundesbank, el banco central alemán. Estas tres redes representan una gran parte de la actividad global de criptoactivos y stablecoins.

Bitcoin: el problema de agregación del UTXO

La arquitectura UTXO de Bitcoin genera uno de los mayores problemas de medición. Las transacciones deben gastar íntegramente los outputs no gastados, lo que significa que una transacción que envía 1.5 BTC desde un output de 4 BTC genera un pago de 1.5 BTC más 2.5 BTC de cambio. Los datos de la blockchain no siempre hacen evidente esa distinción. Como resultado, los valores de transferencia reportados de Bitcoin pueden variar hasta seis veces, según la metodología utilizada para identificar los outputs de.

El mismo problema afecta la capitalización de mercado de Bitcoin. Los investigadores estiman que más de 1.8 millones de BTC no se han movido durante más de 15 años y usan esa cifra como indicador aproximado de monedas potencialmente perdidas. También comparan la capitalización de mercado convencional con la capitalización realizada, que valora las monedas al precio de su último movimiento. Durante períodos de fuertes subidas de precios, la capitalización de mercado convencional puede alcanzar hasta cuatro veces la capitalización realizada, según encontró el documento.

El conjunto de datos subyacente de Bitcoin cubre aproximadamente 1.3 mil millones de transacciones y 3.6 mil millones de outputs de transacción entre 2009 y 2026.

Ethereum: el problema de la programabilidad

Ethereum presenta un desafío diferente: la programabilidad. Los investigadores identificaron 67.5 millones de contratos desplegados y activos, de los cuales más de 54 millones no estaban clasificados técnicamente. Unos 11.8 millones eran contratos proxy, 1.4 millones eran contratos de tokens fungibles ERC-20 y aproximadamente 100,000 eran contratos de NFT ERC-721.

El mero número de contratos no se traduce directamente en actividad económica. El estudio encontró una amplia duplicación de nombres de tokens, incluidos aproximadamente 6,867 contratos ERC-20 que usan el símbolo USDT. Tal duplicación puede inflar las estimaciones del número de tokens económicamente relevantes y crear ruido para los analistas que intentan identificar activos legítimos.

El problema va más allá de los nombres. Un solo contrato inteligente puede generar múltiples transacciones, registros y llamadas internas a partir de una sola acción del usuario, lo que significa que simplemente contar registros blockchain puede sobreestimar sustancialmente la actividad económica subyacente.

Stablecoins: un token, funciones muy distintas

Las stablecoins ofrecen quizás el ejemplo más claro de por qué los datos blockchain no siempre pueden agregarse sin contexto. El conjunto de datos de los investigadores cubre alrededor del 82% del mercado de stablecoins, con cobertura casi completa de USDT. Al momento del estudio, USDT, el token con paridad al dólar emitido por Tether, se situaba en unos $180 mil millones, mientras que USDC estaba en unos $75 mil millones y Sky Dollar (USDS) en torno a $8 mil millones.

Pero la misma stablecoin puede cumplir funciones muy diferentes según la blockchain. En Ethereum, más del 20% de las tenencias de USDT se han mantenido en contratos inteligentes, lo que indica vínculos más fuertes con actividades DeFi como provisión de liquidez y colateralización. En TRON, la proporción comparable se ha mantenido generalmente en torno al 1%. Según los investigadores, el patrón apunta a un uso transaccional y de reserva de valor mayor para USDT en TRON, mientras que el USDT de Ethereum está más profundamente integrado en DeFi.

Esa distinción importa porque sumar la actividad de USDT en ambas cadenas en una sola cifra titular puede hacer que actividades económicas fundamentalmente distintas parezcan idénticas.

Actividad de tokens espurios a gran escala

El estudio también destaca la escala de la actividad de tokens espurios. Los investigadores identificaron contratos de Ethereum que usan el símbolo USDT distintos del contrato genuino de Tether. Al final de su muestra, la emisión acumulada de estos tokens potencialmente espurios había alcanzado unas 100 mil millones de unidades. actividad de transacciones asociada superó los 15 mil millones en algunos períodos, a pesar de que los tokens generalmente no tienen relación con las reservas reales de USDT de Tether.

Los investigadores advierten que la reutilización de un símbolo por sí sola no prueba fraude, pero señalan que parte de la actividad probablemente se relaciona con estafas y que los nombres de los tokens son una base poco confiable para determinar activos económicamente relevantes.

Mayor emisión no significa mayor uso de DeFi

El documento también encuentra que el aumento de la emisión de stablecoins no necesariamente se traduce en un mayor uso de DeFi. La emisión de stablecoins aumentó bruscamente en torno a las elecciones estadounidenses de 2024 y de nuevo tras la aprobación de la ley GENIUS de EE. UU., que estableció un marco regulatorio federal para stablecoins de pago, pero el aumento no vino acompañado de un incremento sostenido de stablecoins en poder de contratos inteligentes. Desde finales de 2024, la proporción de USDT en contratos inteligentes de Ethereum ha caído a aproximadamente el 10%-15%, según el estudio.

Esto sugiere que los analistas deberían distinguir entre el crecimiento de la oferta de stablecoins y la utilización real de DeFi, en lugar de tratar ambas como medidas intercambiables.

Tres problemas estructurales, una conclusión

El estudio del BIS identifica tres problemas estructurales: el problema de agregación de Bitcoin, el problema de programabilidad de Ethereum y el problema de comparabilidad entre cadenas. Su conclusión es directa: los indicadores on-chain deberían tratarse como aproximaciones ruidosas y no como medidas directas de la actividad económica.

Los investigadores recomiendan estimaciones acotadas, supuestos transparentes, clasificación técnica y mayor desagregación en lugar de confiar en cifras titulares únicas. Qué tan ampliamente se adopten estas prácticas es la pregunta abierta que queda, dado cuánto puede oscilar una misma cifra titular según la metodología detrás de ella.

Para reguladores e inversores, la implicación es significativa. Una blockchain puede decirle exactamente qué ocurrió on-chain sin necesariamente decirle por qué ocurrió, quién controlaba económicamente los activos o qué actividad económica representa la transacción. Esa distinción se vuelve cada vez más importante a medida que las stablecoins y DeFi se conectan más con las finanzas tradicionales.

Fuente: BitcoinKE — BIS Warns Crypto Metrics May Be Far Less Precise Than They Look