Unter den einflussreichsten Wirtschaftswissenschaftlern der Geschichte genießt Knut Wicksell selten breite Anerkennung. Der schwedische Zinsspezialist erreichte nie die kulturelle Bekanntheit eines Adam Smith, noch schmückte sein Bildnis je eine Banknote. Dennoch hat ein Rahmen, den er vor über einem Jahrhundert formulierte, plötzlich wieder an Bedeutung gewonnen.

Im Jahr 1898 postulierte Wicksell, dass Inflation und wirtschaftliche Instabilität aus einem spezifischen Ungleichgewicht entstehen: der Abweichung zwischen Marktzinsen – jenen, die von Zentralbanken und Geschäftsbanken festgelegt werden – und dem, was er als „den natürlichen Zins“ bezeichnete. Dieser natürliche Zins, so argumentierte Wicksell, spiegelt die Rendite wider, die Anleger erzielen, wenn sie Kapital in der breiteren Wirtschaft einsetzen, etwa über Aktien, anstatt die Verzinsung aus Bargeldeinlagen oder Anleihen zu beziehen.

Die Stärke der US-Wirtschaft bedeutet, dass ihr natürlicher Zins deutlich über den offiziellen Leitzinsen liegt, was zur Erklärung beiträgt, warum die Zinskosten für die amerikanische Staatsschuld im Verhältnis zu ihrem schieren Ausmaß vergleichsweise moderat ausfallen.

Die Deutsche Bank vertritt die Ansicht, dass eine modernisierte Interpretation von Wicksells Theorie erklärt, warum globale Investoren weiterhin Kapital in die Vereinigten Staaten lenken, obwohl zahlreiche Indikatoren der fiskalischen Gesundheit Warnsignale senden. Der wirtschaftlichen Macht der Nation entsprechen erstaunliche Verbindlichkeiten: rund 39,77 Billionen Dollar an ausstehenden Schulden zum Zeitpunkt der Niederschrift, eine Summe, die 120 % der jährlichen Wirtschaftsleistung übersteigt – ein Niveau, das zuletzt in der unmittelbaren Nachkriegszeit des Zweiten Weltkriegs erreicht wurde. Die Bedienungskosten belaufen sich auf etwa 24 Milliarden Dollar pro Woche.

Bislang haben die Gläubiger, die die US-Kreditaufnahme finanzieren, keine drastisch erhöhten Renditen gefordert – ein Spiegelbild der beispiellosen Stellung des Dollars als wichtigste Reservewährung der Welt und des anhaltenden Vertrauens in die amerikanische Wirtschaft. Das Congressional Budget Office prognostiziert, dass die Schuldenstandsquote im Verhältnis zum BIP im kommenden Jahrzehnt weiter steigen wird. Dennoch liegen die Renditen von Staatsanleihen, wenngleich deutlich über den extrem niedrigen Niveaus der frühen 2020er Jahre, weiterhin beträchtlich unter den Renditen, die bei US-Aktien erzielt werden können. Sollten die Wachstumsraten jedoch weiterhin hinter den Defizitniveaus zurückbleiben, könnten sich die Risikowahrnehmungen verschieben und eine breitere Marktneubewertung auslösen – ein Szenario, vor dem JPMorgan Chase CEO Jamie Dimon in seinen jährlichen Aktionärsbriefen und öffentlichen Stellungnahmen wiederholt gewarnt hat.

In einer Forschungsnotiz des Chief Investment Office der Deutschen Bank stellen Dr. Ulrich Stephan, Dr. Dirk Steffen und Elena Ahonen fest, dass anhaltende Defizite auf eine Nation hindeuten, die „grundsätzlich über ihre Verhältnisse lebt.“ Sie merken jedoch an, dass Amerikas zentrale Rolle im internationalen Finanzsystem es historisch dazu befähigt hat, „risikofreie Marktzinsen zu genießen, die unter dem geschätzten natürlichen Zins lagen.“

Dieser strukturelle Vorteil, so warnen die Autoren, schwindet.

Der Technologie-Faktor

Das Kalkül zwischen einer Investition in den Vereinigten Staaten und der bloßen Haltung von Einlagen bei der Bank hat sich inmitten eines von amerikanischen Hyperscalern angeführten KI-Booms spürbar verschoben, so das Team der Deutschen Bank. Unternehmen darunter Microsoft, Alphabet, Amazon und Meta haben gemeinsam Hunderte Milliarden Dollar an Investitionsausgaben für KI-Infrastruktur zugesagt und damit die Produktivitäts- und Renditevorteile verstärkt, die Wicksells Rahmen als treibende Kraft für einen höheren natürlichen Zins identifizieren würde.

„Die hohe Eigenkapitalrendite (ROE), die in einigen US-Sektoren (z. B. Technologie) erzielt wird, ergänzt nun oder ersetzt zum Teil die strukturellen/geopolitischen Faktoren, die bisher die inward investment in den USA während der Nachkriegszeit nach dem Zweiten Weltkrieg gestützt haben“, schreiben die drei. „Vereinfacht ausgedrückt: Man könnte argumentieren, dass die US-Defizite faktisch zunehmend durch den eigenen Technologiesektor finanziert werden.“

Sie erläutern: „In den letzten Jahren wurde das Anlegerinteresse an den USA und damit die Fähigkeit, Defizite aufrechtzuerhalten, … durch das relativ hohe Produktivitätswachstum und die hohe Eigenkapitalrendite des Landes gestützt, was weitgehend auf den erfolgreichen Technologiesektor und die dominante Position des Landes im Bereich der künstlichen Intelligenz zurückzuführen ist.“

Warnungen von Persönlichkeiten wie Bridgewater Associates Gründer Ray Dalio, dass die Vereinigten Staaten über ihre Verhältnisse leben, bleiben „grundsätzlich richtig“, so die Analysten. Dennoch legen sie nahe, dass Anleger willig Kapital in die US-Defizite lenken, da das Land höhere Anlagerenditen bietet als alternative Ziele.

Diese technologische Vorherrschaft erzeugt jedoch einen sich selbst verstärkenden fiskalischen Kreislauf. Wenn die US-Regierung ihre Investitionen in KI einschränken würde, würde das Vertrauen in den Sektor wahrscheinlich wanken. Doch genau diese Ausgaben erfordern zusätzliche Kreditaufnahme.

„Die US-Wirtschaft kann daher in gewisser Weise sowohl als Gewinner als auch als Opfer ihres eigenen Erfolgs betrachtet werden“, folgert das Team.

Diese Geschichte erschien ursprünglich auf Fortune.com.