Das US-Finanzministerium verdoppelt Anleihenrückkäufe, um langfristige Renditen zu senken

Das US-Finanzministerium hat angekündigt, den Umfang seines Rückkaufprogramms zur „Liquiditätsunterstützung“ zu verdoppeln – einen Schritt, den der GoldSeek-Kommentator Mike Maharrey als transparenten Versuch bezeichnet, den Anleihenmarkt zu manipulieren.

Laut der Ankündigung des Finanzministeriums wird die Behörde die Rückkäufe von Treasury-Wertpapieren in den Laufzeitsektoren 10–20 Jahre und 20–30 Jahre von maximal 2 Milliarden US-Dollar auf 4 Milliarden US-Dollar pro Operation erhöhen. Die ausgeweiteten Rückkaufoperationen beginnen am 9. September und laufen bis zum 4. November. Rückkäufe sind für das Finanzministerium nichts Neues: In den Jahren 2000–2002 nutzte die Behörde sie, um während einer kurzen Phase von Haushaltsüberschüssen Schulden abzubauen, und nahm 2024 regelmäßige Operationen als Instrument der Liquiditätsunterstützung wieder auf. Diese Operationen unterscheiden sich auch von der quantitativen Lockerung der Federal Reserve – die Anleihekäufe der Notenbank werden mit neu geschaffenem Geld finanziert, während das Finanzministerium seine Rückkäufe mit Erlösen aus anderen Kreditaufnahmen bezahlt.

Wie der Rückkauf funktioniert

In der Praxis wird das Finanzministerium ältere langfristige Anleihen am offenen Markt kaufen und aus dem Verkehr ziehen. Diese älteren Emissionen – bekannt als „off-the-run“-Wertpapiere – werden tendenziell weniger gehandelt, da die Aktivität zu jeder neu emittierten Benchmark-Anleihe abwandert; ihre Liquidität zu stützen, ist der erklärte Zweck solcher Rückkaufprogramme. Die gestiegene Nachfrage erhöht die Anleihenkurse und drückt die Renditen, was der US-Bundesregierung zugutekommt, weil die Zinssätze für neu emittierte Schulden am langen Ende der Zinskurve sinken.

Finanziert werden die Rückkäufe durch den Verkauf kürzerlaufender Schatzanweisungen und Anleihen. Wie Maharrey es formuliert, leiht sich das Finanzministerium de facto Geld, um Schulden von Personen zurückzukaufen, die ihm bereits Geld geliehen haben, damit es von anderen Personen zu einem etwas niedrigeren Zinssatz mehr Geld leihen kann. Diese Rechnung sei relevant, so Maharrey, da die Bundesregierung bereits mehr als 1 Billion US-Dollar jährlich an Zinsausgaben zahle. Mit seinen Worten: „Wenn das ein wenig nach einem Schneeballsystem klingt, nun …“

Der Schritt wirkte sofort. Die Rendite 30-jähriger Treasuries schloss am Dienstag, dem 18. August, bei 5,31 Prozent, nachdem sie im Tagesverlauf 5,34 Prozent erreicht hatte – der höchste Renditestand seit 2007. Bis zum Börsenschluss am Mittwoch war sie auf 5,19 Prozent gefallen.

Folgen der Intervention an der Zinskurve

Auf den Kern reduziert hat der Markt signalisiert: „Wir verlangen eine deutlich höhere Rendite, um sehr langfristige US-Staatsschulden zu halten.“ Die Antwort des Finanzministeriums bestand darin, genau in dem Abschnitt der Kurve, der unter dem größten Stress steht, ein größerer Käufer zu werden: Die 2020 wieder eingeführte 20-jährige Laufzeit notiert im Vergleich zu benachbarten Laufzeiten durchgehend billig und stieß zeitweise auf schwache Auktionsnachfrage; die ausgeweiteten Rückkäufe konzentrieren sich auf die sie umgebenden Sektoren.

In einem Anleihenmarkt von 32 Billionen US-Dollar ist die Intervention von 4 Milliarden US-Dollar relativ klein. Sie signalisiert jedoch, dass das Finanzministerium bereit ist, am langen Ende der Zinskurve einzugreifen und sie zu manipulieren. Zudem deutet sie, so Maharrey, darauf hin, dass der Behörde der Zustand des Anleihenmarktes und ihre Fähigkeit Sorgen bereiten, den Kredit- und Ausgabepfad der Bundesregierung weiterhin zu finanzieren.

Das Finanzministerium beschreibt die Operation als „Liquiditätsintervention“ mit dem Ziel, die „Verrohrung des Marktes“ aufrechtzuerhalten. Maharrey hält dagegen, dass es kein Verrohrungsproblem gebe und die Intervention das grundlegende Problem nicht löse: Die Nachfrage nach US-Schulden habe nachgelassen, da Anleger angesichts ständig steigender Haushaltsdefizite und Inflationserwartungen höhere langfristige Renditen verlangten. Auch die Käuferbasis hat sich verschoben: Seit 2022 lässt die Federal Reserve im Rahmen der quantitativen Straffung ihre Treasury-Bestände auslaufen, sodass private Anleger einen wachsenden Teil der Neuemissionen absorbieren müssen.

Eric Robertsen, Global Head of Research bei Standard Chartered, sagte, er würde den Anstieg der Renditen nicht „als eine Funktion irrationaler Marktbedingungen oder dadurch verschärft“ beschreiben.

„Die einzige Schlussfolgerung, die wir ziehen können, ist, dass die Renditen ein Niveau erreicht haben, das ihnen nicht gefällt, und ich glaube, das deutet auf die Bereitschaft hin, die natürlichen Angebots- und Nachfragekräfte kontrollieren oder ihnen entgegenwirken zu wollen“, so Robertsen.

Der Zeitpunkt der Ankündigung war aussagekräftig. Das Finanzministerium hielt am vergangenen Mittwoch eine Auktion für 20-jährige Anleihen ab, während die Renditen sanken – mit anderen Worten: Es drückte die Renditen vor der Auktion nach unten und verkaufte die neuen Anleihen vorgeblich zu einem etwas niedrigeren Zinssatz, als es sonst der Fall gewesen wäre. Die Quartalsrefinanzierungserklärung vom August, in der die anstehende Emissionstätigkeit dargelegt wurde, zeigte, dass das Finanzministerium plant, Wertpapiere mit 3-, 10- und 30-jähriger Laufzeit im Wert von 125 Milliarden US-Dollar zu verkaufen, darunter eine 30-jährige Anleihe über 25 Milliarden US-Dollar.

Der Rückkauf alter langlaufender Anleihen bei gleichzeitiger fortgesetzter Neuemission von Schulden kann die Liquidität und das Funktionieren des Marktes verbessern, doch kann er den Finanzierungsbedarf des Staates nicht zum Verschwinden bringen. Die Bundesregierung muss weiter Kredite aufnehmen, und die Geldgeber der Welt scheinen – nach Maharreys Darstellung – zu sagen: „Nein, danke.“

Auch die Wirkung des Schrittes scheint nur von kurzer Dauer gewesen zu sein: Bis Donnerstagmorgen war die Rendite der 30-jährigen Treasury wieder auf 5,24 Prozent gestiegen. Der Rückkaufkalender läuft bis zum 4. November und endet unmittelbar vor der nächsten Quartalsrefinanzierungsankündigung des Finanzministeriums Anfang November, bei der die Behörde ihre Emissionspläne für die kommenden Monate festlegt – der erste formale Prüfpunkt dafür, ob die verdoppelten Operationen eine vorübergehende Eskalation oder ein dauerhaftes Element des Schuldenmanagements sind.

Risiken der Intervention

Eine solche Intervention an der Zinskurve ist mit Risiken verbunden. Das Finanzministerium wird wahrscheinlich mehr kurzlaufende Schulden emittieren, um die Rückkäufe zu decken, was den Staat einem Refinanzierungsrisiko aussetzt, falls die Zinsen am kurzen Ende der Kurve zu steigen beginnen. Der Schritt könnte auch das Vertrauen in den Anleihenmarkt untergraben, falls Anleger ihn als Signal dafür werten, dass die Regierung markträumende langfristige Zinssätze nicht tolerieren kann – angesichts der steigenden Zinsausgaben auf die 40 Billionen US-Dollar Staatsverschuldung. Diese Sorge wird, wie Maharrey anmerkt, dadurch verstärkt, dass viele Analysten der Ansicht sind, der Anleihenmarkt befinde sich in den frühen Phasen eines säkularen Bärenmarktes.

Auswirkungen auf Edelmetalle

Ein Finanzministerium, das bereit ist, einzuschreiten und Renditen zu unterdrücken, ist nach Maharreys Einschätzung bullish für Gold und Silber. Da Gold ein unverzinsliches Asset ist, gilt gemeinhin, dass ein Umfeld höherer Zinsen bärisch für das gelbe Metall ist, während niedrigere Zinsen in der Regel als stützend angesehen werden.

Der Goldmarkt reagierte entsprechend. Gold legte auf die Nachricht hin stark zu und stieg am vergangenen Mittwoch wieder über 4.500 US-Dollar pro Unze – der erste Anstieg über dieses Niveau seit zwei Monaten. Auch Silber verzeichnete ein starkes Plus und stieg über 68 US-Dollar pro Unze.

Vorerst ist die Wahrnehmung der Operation wichtiger als ihr Umfang. Wenn die Märkte das Finanzministerium beim Wort nehmen und die Rückkäufe als Reparatur der Marktverrohrung interpretieren, wird die Wirkung wahrscheinlich nicht bedeutend sein. Lesen die Märkte jedoch zwischen den Zeilen und erkennen darin eine transparente Zinsmanipulation zur Kontrolle der Kreditkosten der Bundesregierung, könnte das Ergebnis eine deutlichere Hinwendung zu Edelmetallen sein.

Dieser Artikel basiert auf einem Kommentar von Mike Maharrey, der ursprünglich von GoldSeek veröffentlicht wurde.