Der Markt für US-Staatsanleihen hat in den letzten Wochen Warnsignale gesendet, und steigende Renditen deuten darauf hin, dass die Lage schlechter sein könnte, als sie an der Oberfläche erscheint, so Robin Brooks, Senior Fellow an der Brookings Institution.

In einem am Dienstag veröffentlichten Substack-Beitrag argumentierte Brooks, dass die US-Politik inzwischen darauf ausgerichtet ist, ein weiteres Hochschnellen der langfristigen Kreditkosten zu verhindern. Er verwies auf den Vorstoß von Finanzminister Scott Bessent, die Schuldenrückkäufe zu verdoppeln – ein Programm, bei dem das Ministerium ältere, weniger liquide Wertpapiere zurückkauft, um die Handelsbedingungen im größten Anleihenmarkt der Welt zu verbessern – sowie auf die Jackson-Hole-Rede von Fed-Chef Kevin Warsh, die die Märkte über seine Glaubwürdigkeit in der Inflationsbekämpfung beruhigte.

Brooks stellte fest, dass Konjunkturdaten, die auf eine schwächere Aktivität hindeuten, die langfristigen Renditen nicht gesenkt haben – ein Bruch mit dem historischen Muster – und dass dies zeigt, wie viel Aufwärtsdruck im Markt selbst entsteht. Dieser Druck spiegelt das wider, was Ökonomen Laufzeitprämie nennen: die zusätzliche Vergütung, die Anleger verlangen, um längerlaufende Anleihen zu halten, statt kurzfristige Wertpapiere zu rollieren.

„Soweit ich das beurteilen kann, ist die Situation bei den langfristigen Renditen ein Fall für alle Mann an Deck“, schrieb er.

Zwar fiel der Arbeitsmarktbericht am Freitag stärker als erwartet aus, doch andere Konjunkturdaten der letzten Monate haben die Erwartungen durchweg verfehlt, so Brooks. Statt angesichts einer sich verlangsamenden Wirtschaft und abkühlender Inflation zu fallen, sind die Renditen stetig gestiegen.

Auch der Konflikt der USA mit dem Iran hat sich in den letzten Wochen zugespitzt. Da sich die Kämpfe intensivieren und kein diplomatischer Durchbruch in Sicht ist, sind die Ölpreise wieder gestiegen, was den Inflationsausblick verdunkelt.

Dennoch argumentierte Brooks, dass das anomale Verhalten der 10-jährigen Rendite darauf hindeutet, dass „die Nachfrage nach US-Staatsanleihen schwächer ist, als sie auf den ersten Blick erscheint“. Die 10-jährige Rendite ist ein Benchmark, der sich auf die Kreditkosten in der gesamten Wirtschaft auswirkt, von Hypothekenzinsen bis zu Unternehmensanleihen, sodass ein anhaltender Anstieg die Finanzierungskosten weit über die Bundesregierung hinaus erhöht.

Bei einem US-Schuldenstand von derzeit 40 Billionen US-Dollar beginnt dieser sogar den AI-Boom als Hauptbeschäftigung der Wall Street zu überholen. Die Sorgen um Schulden beschränken sich auch nicht auf die Vereinigten Staaten: Auch in anderen großen Volkswirtschaften – darunter Großbritannien, Frankreich, Deutschland und Japan – sind die Renditen stark gestiegen, eine Erinnerung daran, dass die hohe Verschuldung nach der Pandemie die Staatsanleihenmärkte weltweit auf die Probe stellt.

Seit der COVID-Pandemie geben die Regierungen weiter Geld aus, als seien die Kreditkosten noch auf dem Krisentief, und lassen die Defizite wachsen, als brauchten ihre Volkswirtschaften noch dringend Konjunkturimpulse.

Die wirtschaftliche Landschaft hat sich jedoch völlig verändert. Die Zinsen sind in den letzten Jahren zur Bekämpfung der hohen Inflation stark gestiegen, während der AI-Boom jährlich Hunderte Milliarden Dollar in eine Wirtschaft lenkt, die gegenüber höheren Zinsen zunehmend unempfindlich ist.

„Wann wird Schulden untragbar? Wenn die globalen Finanzmärkte es sagen“, erklärte RSM-Chefökonom Joseph Brusuelas in einer Notiz im vergangenen Monat. „Das scheint gerade zu geschehen.“

Auch die Käuferbasis der US-Schulden hat sich verändert. Ausländische Notenbanken und andere Institutionen, die einen sicheren Ort für ihr Kapital suchen, spielen im Markt für US-Staatsanleihen nur noch eine verminderte Rolle und wenden sich zunehmend alternativen sicheren Häfen wie Gold zu, das in den letzten Jahren nahe Rekordhöhentänden notierte.

Norges Bank Investment Management, der größte Staatsfonds der Welt mit 2,3 Billionen US-Dollar an Vermögenswerten, hat vorgeschlagen, seine Anleihebestände weg von US-Staatsanleihen umzuschichten.

Während traditionelle Käufer sich zurückziehen, sind Hedgefonds als wichtige Marktteilnehmer eingesprungen – und weil sie preissensibler sind, befeuern sie die Volatilität am Anleihenmarkt. Das Finanzministerium muss daher attraktive Renditen bieten, um Anleiheinvestoren bei der Stange zu halten, was die Zinslast der Regierung erhöht und das Defizitproblem verschärft.

Da das Haushaltsdefizit auf 2 Billionen US-Dollar pro Jahr zusteuert und keine Anzeichen dafür bestehen, dass die Gesetzgeber es eindämmen wollen, wird der Markt zunehmend unruhig, der Bundesregierung weiter in diesem Umfang Geld zu leihen. Wie die kommenden Treasury-Auktionen aufgenommen werden und ob die monatlichen Rückkaufvolumina weiter ausgeweitet werden, werden genau beobachtete Signale für den Investorenappetit sein.

Für Brooks führt die Entkopplung der Renditen von den Konjunkturdaten zu einer „offensichtlichen Erklärung“: Die Märkte konzentrieren sich zunehmend auf den Defizitausblick und treiben die langfristigen Zinsen nach oben.

„Die zugrunde liegende Dynamik am Markt für US-Staatsanleihen ist beunruhigender, als Sie denken“, fügte er hinzu.

Andere wiederum deuten steigende Renditen als Zeichen wirtschaftlicher Stärke. Der Wall-Street-Veteran Ed Yardeni hat Warnungen vor einer unmittelbaren Schuldenkrise zurückgewiesen und argumentiert stattdessen, dass sich die Renditen lediglich auf das Niveau normalisieren, das vor der Finanzkrise und der COVID-Pandemie galt, die ein Zeitalter ultraniedriger Zinsen einläuteten.

Die aktuelle Entwicklung der US-Schulden sei freilich nicht nachhaltig, räumte Yardeni in einer aktuellen Notiz ein, doch die sogenannten Bond Vigilantes scheinen sich darum keine Sorgen zu machen – zumindest noch nicht.

„Die Treasury-Renditen bewegen sich in einer Bandbreite, die im Wesentlichen mit einer gesunden Wirtschaft vereinbar ist, und wir erwarten, dass die 10-jährige Rendite zwischen 4,00 % und 5,00 % bleibt“, prognostizierte Yardeni.

Dieser Beitrag erschien ursprünglich auf Fortune.com.