Im Ölmarkt ist die Spannung zwischen sich erholenden Mengen und hartnäckig hohen physischen Preisen der zentrale Konfliktpunkt. Die wiederhergestellten Rohölmengen sprechen langfristig für niedrigere Benchmark-Preise, doch die Prämie bei Dated Brent zeigt, dass Käufer weiterhin für kurzfristig verfügbare Barrel tief in die Tasche greifen, um erschöpfte Lagerbestände wieder aufzufüllen – ein Muster, das die Vorderseite der Futures-Kurve steil backwardiert hält, was bedeutet, dass Barrel für nahe Liefertermine eine deutliche Prämie gegenüber späteren Lieferungen erzielen.

Laut Goldman Sachs haben sich die Ölexporte aus dem Persischen Golf, einschließlich der sogenannten Dark Exports, in den vergangenen zwei Wochen auf 22 bis 23 Millionen Barrel pro Tag (mb/d) erholt und liegen damit weitgehend im Einklang mit ihrem Durchschnitt von 2025. Die physischen Dated-Brent-Preise bleiben jedoch trotz der Erholung sehr hoch. Kurz gesagt: Die Barrel sind zurück, die Angst aber nicht – die Exporte aus der Golfregion haben sich normalisiert, während physische Käufer weiterhin kriegsähnliche Preise zahlen.

Dark Exports sind Ladungen, die von Tankern transportiert werden, welche ihre Satellitentransponder abschalten und dadurch schwer zu verfolgen sind. Da solche Ladungen dem konventionellen Schiffstracking entgehen, variieren die Schätzungen der Gesamtströme aus der Golfregion zwischen den Banken erheblich. Goldman bezifferte diese Ströme im September auf rund 5 Millionen Barrel pro Tag, was ein wesentlicher Grund dafür ist, dass seine Zählung höher ausfällt als die anderer. JPMorgan kam mit einem konservativeren Ansatz auf etwa 89 % des Niveaus von 2025, wobei der Großteil der Differenz darauf zurückzuf ist, wie viel der Dark Fleet jeweils einbezogen wird.

Die Erholung wurde von Rohöl und nicht von Raffinerieprodukten getragen. Ende September teilte Goldman mit, dass die Rohölexporte über ihren Durchschnitt von 2025 gestiegen seien, wobei sich die saudischen Lieferungen im laufenden Monat mehr als verdoppelt haben auf fast 12 Millionen Barrel pro Tag und auch die Vereinigten Arabischen Emirate überdurchschnittlich exportierten. Satellitendaten zeigten keine seewärtigen Rohölexporte aus dem Iran. Die Produkte hinken deutlich hinterher: Die Exporte von Diesel, Benzin und Kerosin liegen weiterhin bei rund der Hälfte des Normalniveaus, was Goldman auf erhöhte Raffinerieausfälle in der Region und das größere Risiko zurückführt, dem kleinere Produkttanker mit leichter entflammbarer Ladung ausgesetzt sind.

Die physischen Preise erzählen eine andere Geschichte als die Flussdaten. Dated Brent, der Spotpreis für physische Nordsee-Ladungen mit festen Ladedaten – im Gegensatz zum Futures-Kontrakt des vorderen Terminmonats – lag zuletzt nahe 120 US-Dollar pro Barrel, deutlich über den Futures. Dated Brent bildet die Grundlage für die Preisbildung physischer Rohölladungen weltweit, wobei Brent als internationaler Benchmark für den Großteil des global gehandelten Öls dient. Goldman führt die Lücke auf Befürchtungen zurück, dass eine Eskalation die langfristige Produktion schädigen könnte, sowie auf global niedrigere Bestände außerhalb der OECD – der Organisation für wirtschaftliche Zusammenarbeit und Entwicklung, einem Zusammenschluss überwiegend fortgeschrittener Volkswirtschaften –, die auf Rekordtiefs stehen und Käufer zu einer schnellen Auffüllung der Vorräte veranlasst haben.

Die Bank schätzt, dass die Risikoprämie in den Brent-Spreads – den Abständen zwischen Futures-Kontrakten mit unterschiedlichen Lieferterminen – im September durchschnittlich 22 US-Dollar pro Barrel betrug, der zweithöchste Monatswert seit Bestehen der Aufzeichnungen und über dem Höchststand während des Russland-Ukraine-Krieges 2022. Das Phänomen ist nicht ohne Präzedenzfall: Anfang April überstieg die Spotprämie von Dated Brent gegenüber Futures 25 US-Dollar pro Barrel, während diese Spanne normalerweise gering ist.

Goldman hält an seiner Basisszenario fest, wonach Brent bis Jahresende auf 85 US-Dollar und bis 2027 auf 80 US-Dollar sinken wird, warnt jedoch, dass eine erneute Eskalation die Preise deutlich nach oben treiben könnte. Die Berichte der jemenitischen Huthi-Bewegung vom Wochenende über Angriffe auf Anlagen von Saudi Aramco, dem staatlich kontrollierten Ölunternehmen des Königreichs, stellen dieses Risiko unmittelbar den Barrel gegenüber, die die Erholung getragen haben. Da die saudischen Lieferungen den Aufschwung angeführt haben, würde eine bestätigte Unterbrechung wahrscheinlich eine ohnehin historisch hohe physische Prämie weiter ausweiten. Raffinerieprodukte bleiben derweil das knappste Marktsegment stützen die Margen für Diesel und Kerosin, selbst wenn sich das Rohölangebot normalisiert. Entscheidende Datenpunkte, die nun zu beobachten sind, sind eine unabhängige Bestätigung der Angriffsberichte auf Aramco, das Tempo der Wiederanläufe regionaler Raffinerien und ob die Produktenexporte von rund der Hälfte des Normalniveaus zurückkehren.