Märkte stellen nach der Juli-Sitzung des FOMC die Entschlossenheit der Fed im Kampf gegen Inflation infrage

Der Vorsitzende der Federal Reserve, Kevin Warsh, vermittelt weiterhin eine harte Haltung gegenüber Inflation und verspricht wiederholt, die Preisstabilität wiederherzustellen und die Inflation am langjährigen Zielwert von 2% der Zentralbank zu verankern. Doch laut Mike Maharrey in diesem week's Money Metals Midweek Memo beurteilen die Märkte die Fed zunehmend nach ihren Taten und nicht nach ihren Worten – und das bisherige Urteil fällt skeptisch aus.

Mit Verweis auf das Sprichwort „weniger reden und mehr handeln“ argumentiert Maharrey, dass Warsh zwar mit deutlichen öffentlichen Aussagen gegen Inflation auftritt, die Federal Reserve jedoch bislang keine nennenswerten geldpolitischen Schritte unternommen habe, um diese Zusagen zu untermauern. Diese Diskrepanz, so Maharrey, beginnt das Verhalten am Anleihemarkt zu beeinflussen und könnte letztlich das Argument für den Besitz von Edelmetallen stärken.

Fed hält die Zinsen trotz interner Abweichler unverändert

Das Federal Open Market Committee (FOMC) schloss seine Juli-Sitzung ab, indem es den Leitzins bei 3,50% bis 3,75% unverändert ließ. Die Entscheidung war weithin erwartet worden, doch die Sitzung – die zweite unter Vorsitz von Kevin Warsh – brachte die erste bemerkenswerte öffentliche Spaltung innerhalb des Gremiums.

Drei Entscheidungsträger – Beth Hammack, Präsidentin der Cleveland Fed, Neel Kashkari, Präsident der Minneapolis Fed, und Lorie Logan, Präsidentin der Dallas Fed – stimmten für eine Zinserhöhung um 25 Basispunkte. Drei abweichende Stimmen bei FOMC-Sitzungen sind ungewöhnlich, und die Bereitschaft von drei regionalen Fed-Präsidenten, sich öffentlich gegen den Vorsitzenden in der Frage einer strafferen Geldpolitik zu stellen, unterstreicht die Tiefe der Meinungsverschiedenheiten darüber, ob die aktuellen Zinsen ausreichen, um die Inflation zu zähmen. Die übrigen neun Mitglieder unterstützten die Beibehaltung der Zinsen. Warsh bezeichnete die interne Debatte als einen „good family fight“ und betonte offene Diskussion statt erzwungener Einstimmigkeit.

Trotz der geteilten Abstimmung bleibt das praktische Ergebnis laut Maharrey unverändert: Die Fed sprach weiterhin mit Nachdruck über Inflation, ohne die Geldpolitik tatsächlich zu straffen.

Neue Kommunikationsstrategie lässt die Märkte im Unklaren

Einer der deutlichsten Unterschiede zwischen Warsh und seinem Vorgänger Jerome Powell ist seine Ablehnung umfassender Forward Guidance.

Unter Powell hatten die Märkte in der Regel bereits vor den geldpolitischen Sitzungen eine klare Vorstellung von den Absichten der Fed. Diese Klarheit spiegelte mehr als ein Jahrzehnt institutioneller Praxis wider – Forward Guidance war seit der Finanzkrise 2008 zu einem Eckpfeiler der Fed-Politik geworden, als der Leitzins auf nahezu null gesenkt wurde und die Verantwortlichen neben Zinsänderungen zusätzliche Instrumente benötigten, um die Finanzierungsbedingungen zu beeinflussen. Warsh hat diesen Ansatz bewusst aufgegeben und die offiziellen FOMC-Erklärungen von mehr als 300 Wörtern unter Powell auf rund 130 Wörter gekürzt. Seine Begründung: Entscheidungsträger sollten Fakten statt Prognosen liefern.

Maharrey merkt an, dass weniger Guidance der Fed zwar mehr Flexibilität verschaffen könne, aber zugleich größere Unsicherheit schaffe. Anleger versuchen zwangsläufig, künftige geldpolitische Schritte vorherzusehen, und wenn die offizielle Kommunikation knapp ausfällt, werden die Märkte volatiler, weil die Teilnehmer die Lücken selbst füllen.

Einige Ökonomen haben die neue Vorgehensweise bereits kritisiert. Capital Economics argumentierte, dass Warshs bewusst vage Antworten die Prognose künftiger Fed-Schritte noch schwieriger machten.

Harte Inflationsrhetorik ohne entsprechende Politik

Während seiner Pressekonferenz versprach Warsh wiederholt, dass die Federal Reserve die Preisstabilität wiederherstellen werde. Er betonte: „We will deliver price stability“, räumte jedoch ein, dass der Prozess Zeit brauche, und bezeichnete die Juli-Sitzung nur als „the beginning of the story“.

Maharrey hält diese Zusicherungen für wenig überzeugend, weil die Fed unter Warsh bislang überhaupt keine Zinserhöhungen vorgenommen hat.

Er stellt die heutige Fed dem früheren Vorsitzenden Paul Volcker gegenüber, der 1980 die Zinsen bekanntlich auf nahezu 20% anhob, um die Inflation zu brechen. Im Vergleich dazu seien Warshs Anti-Inflations-Referenzen bislang nicht durch Taten untermauert, da keine vergleichbare geldpolitische Maßnahme seiner Rhetorik gefolgt sei.

Anleihemärkte signalisieren wachsende Skepsis

Einer der stärksten Belege dafür, dass Anleger an der Entschlossenheit der Fed zweifeln, kam nach der Juli-Sitzung vom US-Staatsanleihemarkt.

Statt zu fallen, stiegen die Renditen länger laufender Treasuries. Die Rendite der 10-jährigen US-Staatsanleihe legte um 5 Basispunkte auf 4,657% zu, während die Rendite der 30-jährigen Anleihe um 9 Basispunkte auf 5,193% sprang. Maharrey deutet diese Bewegung als Zeichen dafür, dass Anleger zunehmend glauben, die Fed habe mit Zinserhöhungen abgeschlossen, obwohl die Inflationsrisiken weiterhin hoch bleiben.

Reuters beschrieb die Verschiebung als Ausdruck der Erwartung anhaltender Inflation statt weiterer Fed-Straffung.

Der frühere Fed-Ökonom Nathan Sheets, heute Global Chief Economist bei Citi, argumentierte, dass die Märkte der Fed faktisch ein Misstrauensvotum in ihrer Inflationsstrategie ausstellten. Laut Sheets habe Warsh zwar das Inflationsproblem erkannt, aber keinen glaubwürdigen Fahrplan zu dessen Lösung vorgelegt – und das zusätzlich unter politischem Druck aus dem Weißen Haus, das niedrigere Zinsen bevorzuge.

Bilanzausweitung sendet gemischte Signale

Maharrey verweist auch auf einen weiteren Widerspruch in der Kommunikation der Fed.

Während die Verantwortlichen scharf gegen Inflation auftreten, hat die Federal Reserve ihre Bilanz durch Anleihekäufe weiter ausgeweitet – faktisch also quantitative Lockerung betrieben. Er argumentiert, dass diese Käufe die Treasury-Märkte stützen, obwohl die Nachfrage nach US-Staatsschulden schwächer geworden ist und die Bundesverschuldung weiterhin um Hunderte Milliarden Dollar pro Monat steigt.

Der gleichzeitige Kauf von Staatsanleihen und die Behauptung, man führe einen Kampf gegen Inflation, sende widersprüchliche Signale und untergrabe die Glaubwürdigkeit der Fed weiter, so Maharrey.

Könnte die Fed Inflation neu definieren?

Eine weitere im Gespräch aufgeworfene Sorge betrifft die Art und Weise, wie die Federal Reserve Inflation überhaupt misst.

Historisch hat die Fed 2% Kerninflation auf Basis des Personal Consumption Expenditures (PCE) angestrebt. Während seines Bestätigungsprozesses äußerte Warsh Interesse an „trimmed averages“, also geglätteten Durchschnittswerten, die sowohl die höchsten als auch die niedrigsten Preisveränderungen ausklammern.

Obwohl Warsh erklärte, dass PCE vorerst der bevorzugte Maßstab der Fed bleibe, deutete er zugleich an, dass Arbeitsgruppen zur Überprüfung der Fed-Strategie nach Januar Änderungen empfehlen könnten.

Maharrey warnt, dass eine Änderung der Methode statt einer tatsächlichen Verringerung der Inflation einer Verschiebung der Zielmarken gleichkäme und es den Entscheidungsträgern ermöglichen würde, Erfolg zu beanspruchen, ohne die Inflation materiell zu senken.

Auswirkungen auf Gold und Silber

Maharrey ist der Ansicht, dass Edelmetalle in den vergangenen Monaten seitwärts gehandelt haben, vor allem weil Anleger erwarteten, dass die Fed die Zinsen länger höher halten würde.

Gold fand Unterstützung im Bereich von $4,000 je Unze und erholte sich jüngst in Richtung $4,200, gestützt von Optimismus über die Wiederöffnung der Straße von Hormus und schwächer als erwarteten Arbeitsmarktdaten.

Sollten die Märkte weiter das Vertrauen in die Bereitschaft oder Fähigkeit der Fed verlieren, Inflation zu kontrollieren, könnte sich das Umfeld laut Maharrey zunehmend positiv für Gold und Silber entwickeln – durch Erwartungen höherer Inflation, einen potenziell schwächeren U.S. dollar und eine spätere geldpolitische Lockerung, falls sich die Wirtschaftslage verschlechtert.

Warum reale Zinsen wichtig sind

Ein zentraler Bestandteil von Maharreys Analyse sind die realen Zinsen, also Nominalrenditen abzüglich Inflation.

Anhand der aktuellen Daten verweist er darauf, dass bei einem Leitzins von 3,5% und einer CPI-Inflation von ebenfalls 3,5% der reale geldpolitische Zins faktisch bei 0% liegt. Steigt die Inflation auch nur moderat, werden die realen Zinsen trotz positiver Nominalrenditen negativ.

Da Gold keine laufende Rendite abwirft, wird oft eingewandt, höhere Zinsen seien negativ für Edelmetalle. Maharrey entgegnet, dass letztlich die Kaufkraft entscheidend sei. Wenn die Inflation die gesamte nominale Rendite eines Anlegers aufzehrt, werden die Opportunitätskosten des Haltens von Gold deutlich geringer.

Inflationsmessung und das Argument für solides Geld

Die Sendung schließt mit einer Diskussion über die Messung von Inflation.

Maharrey erläutert den Unterschied zwischen dem Consumer Price Index (CPI) und dem Personal Consumption Expenditures (PCE)-Index und weist darauf hin, dass die Fed PCE wegen methodischer Unterschiede bevorzugt, die im Allgemeinen niedrigere Inflationswerte ergeben.

Er argumentiert, dass keiner der beiden Indizes Inflation im klassischen Sinn erfasst, den er als Ausweitung der Geldmenge und nicht nur als Anstieg der Verbraucherpreise definiert. Mit Blick auf das anhaltende Wachstum der M2-Geldmenge betont Maharrey, dass die monetäre Inflation fortbestehe – und dass selbst das Erreichen des von der Fed gesetzten 2%-Ziels noch immer eine schrittweise Erosion der Kaufkraft über die Zeit bedeute. Abschließend rät er Anlegern, physisches Gold und Silber als langfristige Wertaufbewahrungsmittel zu halten, die durch Geldmengenausweitung nicht entwertet werden können.