美國國家債務逼近40兆美元，私人信貸違約攀升

美國正接近一個不久前幾乎難以想像的里程碑：國家債務達到 40 兆美元。

這一驚人數字構成最新一期 Money Metals Midweek Memo 的背景，主持人 Mike Maharrey بررسی 他所稱的經濟「債務黑洞」，並將焦點轉向金融體系中一個相對不起眼、卻可能演變為更大問題的領域——規模達 1.4 兆美元的私人信貸市場。

Maharrey 的核心擔憂是，私人信貸中的違約增加與貸款品質惡化，可能向更廣泛的金融系統擴散。與此同時，龐大的聯邦赤字與快速上升的利息支出，正讓聯準會對抗通膨的工作變得越來越困難。在此背景下，各國央行仍持續增持黃金。

從 1 兆美元看問題規模

在談到 40 兆美元國家債務之前，Maharrey 先試圖把 1 兆美元換算成一般人能理解的概念。

100 萬秒約等於 11.5 天；1 兆秒約為 32,000 年。若一秒數一個數字，數到 1 兆大約需要 1,150 萬天。即使從耶穌誕生起每天花 100 萬美元，也花不完 1 兆美元。

把美元鈔票首尾相接，足以往返月球約 203 次，或繞地球約 3,893 圈。1 兆張鈔票堆疊起來高度約 67,866 英里。若以每杯 3 美元計算，1 兆美元可買約 3330 億杯咖啡；若平均分給全世界，每人約可分到 125 美元。甚至 1 兆粒米的重量也約達 20,000 公噸。

而美國國家債務幾乎是這個數字的 40 倍。

國家債務逼近 40 兆美元

Maharrey 報告稱，截至 8 月 17 日，美國國家債務約為 39.987 兆美元，政府距離跨越 40 兆美元門檻已近在咫尺。

不過，聯邦債務只是問題的一部分。美國消費者還背負另外 5.17 兆美元債務，企業借貸也升至歷史新高。

Maharrey 將這種累積形容為「債務黑洞」，並將此說法歸功於 Greg Weldon。就像真實的黑洞會扭曲周遭一切，他認為過度債務會扭曲貨幣政策、債券市場、利率，最終影響整體經濟。這也支撐了他對聯準會的懷疑：他認為聯準會難以有效提高利率並長時間維持高位，因為利率升高會使既有龐大債務的償付成本持續上升。

華府 7 月出現 4,323 億美元月度赤字

7 月財政部報告清楚呈現了問題。

聯邦政府 7 月支出比收入多出 4,323.1 億美元，創下自 2021 年 3 月以來最高的月度預算赤字，也是史上第三高的月度赤字。

其中有一項日曆因素造成數字偏高：由於 8 月 1 日落在週末，約 990 億美元的 8 月福利款項在 7 月支付。調整後，7 月赤字約為 3,330 億美元；即便如此，仍比去年同期高出 18%。

更重要的是，7 月將 2026 財政年度赤字推高至約 1.8 兆美元，而財政年度內仍剩 8 月與 9 月。該赤字已超過上一財年的全年總額，Maharrey 表示，華府正朝著突破 2 兆美元的方向前進，而且這並非發生在大衰退或疫情封鎖期間，而是在經濟表面上仍持續擴張之際。

聯邦支出激增 22%

關稅退稅也是 7 月數據不佳的原因之一。

在最高法院裁定反對川普政府單方面徵收的關稅後，聯邦政府於 7 月退還 333.8 億美元關稅，使當月關稅淨收入轉為負 85.5 億美元。

先前每月約 300 億至 400 億美元的關稅收入，曾掩蓋華府潛在的支出問題。一旦這筆收入消失、退稅開始流出，財政情況便迅速惡化。

聯邦政府 7 月支出達 7,663.1 億美元，較 2025 年 7 月增加 22%。即使扣除約 990 億美元的日曆調整，支出仍約為 6,773.1 億美元。

如此持續借貸，又帶來另一個愈來愈昂貴的問題：利息。

債務利息支出突破 1 兆美元

利息支出如今已成為聯邦預算第二大項目，僅次於社會安全（Social Security）。華府在債務償付上的花費，已高於國防或 Medicare 的任何一項支出。

財政部在 7 月支付 1,175.7 億美元利息，低於 6 月約 1,850 億美元的紀錄高點。不過，在 2026 財年頭 10 個月，聯邦利息支出已達約 1.17 兆美元，較 2025 財年同期增加 15.5%。

Maharrey 認為，這形成了一個惡性循環：更高的利息支出擴大赤字；更大的赤字需要更多借貸；而更多借貸又增加必須以相對較高利率償付的債務。他也因此持續懷疑外界所說聯準會可以激進升息、卻不在金融體系其他部位引發嚴重後果的看法。

美國 14.45 兆美元的企業債務高牆

政府與消費者債務並非全部。

根據 Maharrey 引述的聯準會數據，美國非金融企業債務總額在第一季達到 14.45 兆美元，較一年前約高出 5%。

在這個龐大市場之中，還有一個規模較小、但重要性日益提升的類別：私人信貸。私人貸款總額約 1.4 兆美元，相當於非金融企業債務約 10%。

與傳統銀行放貸不同，私人信貸通常由非銀行放款人提供資金，而這些放款人背後的資金來源包括機構投資者、退休基金、捐贈基金、富裕個人及其他投資者，然後再直接向企業與專案放款。這個領域在 2008 年金融危機後變得愈發重要，當時更嚴格的資本要求與放貸監管，使傳統銀行對高風險借款人的融資意願下降，私人放款人因而填補空缺。投資人也為了追求更高報酬，大量資金湧入該領域——但較高報酬通常也伴隨較高風險。

私人信貸開始出現警訊

根據 Maharrey 討論的《華爾街日報》分析，這種風險正變得越來越明顯。去年起，幾起備受矚目的違約、部分基金涉及詐欺的指控，以及對投資於可能受人工智慧衝擊的軟體公司的貸款疑慮，開始震動整個產業。

投資人因而要求取回資金。一些私人信貸基金在面對創紀錄的贖回要求後，開始限制贖回並縮減提款。

儘管基金管理人一再強調問題被過度渲染，但業內一些最大型機構的季報顯示，貸款健康狀況與投資者報酬都在惡化。

根據節目中討論的《華爾街日報》分析，由 Ares Management、Blackstone、Blue Owl Capital 與 Golub Capital 管理的基金，回報的貸款違約率已升至自 2021 年以來最高水平。

例如，Blue Owl 旗下某檔基金在第二季的違約率達到 2.8%，創至少五年來新高。其他基金的不良貸款也據報升至五年高點，超過 2023 年聯準會升息收緊時的水準。另一方面，Fitch Ratings 則將美國整體私人信貸違約率在 5 月底評為 6%。

一個月內 14 起違約

目前問題主要集中在特定產業。

依 Maharrey 對數據的說明，私人信貸違約在醫療保健、工業與製造公司、商業服務，以及高度暴露於油價上升風險的企業中尤為明顯。Fitch 只是在 5 月就報告了 14 起違約。

其中一個例子是 Loparex——一家塑膠薄膜製造商，近期已對其私人貸款違約。

但另一個產業可能更具關鍵性：軟體。

在許多私人信貸基金中，軟體公司占未償債務的 20% 以上。Maharrey 警告說，如果人工智慧帶來的衝擊使該產業承受嚴重財務壓力，可能就會成為那一下足以搖動整張桌子的輕微撞擊。

此外，基金也回報有更多公司被列入內部觀察名單——也就是那些在正式違約前，已經顯現財務困難跡象的借款人。

為何 1.4 兆美元市場可能比想像中更重要

私人信貸約占非金融企業債務的 10%，乍看之下似乎不足以威脅整體經濟。

但歷史顯示未必如此。

Maharrey 將當前情況與 2008 年金融危機前的次級房貸市場相類比。在房市泡沫高峰期，次級房貸僅占全部房貸約 13% 至 15%；然而，當這一相對較小的區塊崩潰時，損害擴散到房市與金融市場，最終促成大衰退。

金融危機很少會被嚴格侷限在最先出問題的部門。違約會帶來損失；損失會促使投資人撤資；流動性下降使再融資更困難；這又會產生更多違約與更多損失。私人信貸如今正面臨 Maharrey 所稱的「雙重打擊」：流動性收縮與貸款組合惡化。

更高利率可能使情況更糟

理論上也存在一條較為溫和的出路。

如果利率下滑，而經濟活動仍足以支撐借款人——同時又不重新引發通膨——那麼損失可能會趨緩。不過，這是一個要求極高的組合。

雖然 CPI 通膨已經放緩，但 Maharrey 指出其仍高於聯準會 2% 的目標；他也認為不能只看 CPI 來理解通膨，還應觀察貨幣供給與聯準會資產負債表。

如果聯準會長時間維持高利率，財務承壓的私人借款人幾乎得不到喘息。若央行真的升息，Maharrey 認為私人信貸壓力可能大幅加劇。若利率大幅下調，通膨又可能重新成為更大的問題。

而這正是美國龐大債務負擔再次進入討論的地方。在 Maharrey 看來，「債務黑洞」正日益限制聯準會的操作空間。

黃金高於每盎司 4,400 美元，白銀高於 65 美元

在這樣不穩定的金融背景下，貴金屬出現反彈。

在節目播出時，黃金價格高於每盎司 4,400 美元，白銀也穩站 65 美元上方。

Maharrey 提醒，地緣政治新聞，尤其是伊朗戰爭相關進展，可能帶來顯著的短期波動；利率預期也持續對貴金屬形成壓力。

儘管如此，他仍認為這些壓力之下，市場的看多情緒仍然存在。更重要的是，若私人信貸或其他高槓桿部門爆發嚴重金融危機，可能會加速投資人對黃金的需求。因此，Maharrey 將實體貴金屬描述為兼具通膨避險與金融保險功能，投資人或許應在危機變得人人皆知前就持有。

第二季各國央行買入 289 噸黃金

並非只有個人投資者轉向黃金。

各國央行持續買入黃金，而 Maharrey 歸納出四個主要原因：地緣政治風險、美元武器化、美國財政狀況惡化，以及他所稱的「體制不確定性」。

戰爭與地緣政治緊張一向有助於提升黃金的避險角色。俄羅斯入侵烏克蘭後，西方祭出的制裁措施，包括與 SWIFT 金融系統相關的限制，也讓其他國家看到對美元的依賴如何帶來地緣政治脆弱性，進而加速更廣泛的去美元化趨勢。

美國的財政路徑也提供了另一項誘因。聯邦債務逼近 40 兆美元，且龐大赤字需要不斷借貸，外國政府與央行自然會質疑自己持有美國債務與美元的曝險。

最後，關稅、戰爭、監管與美國經濟政策的不確定性，使長期規劃更加困難；而黃金則提供央行一種不具相同交易對手風險的資產。

在高金價壓力下，第一季央行買盤一度放緩，但自 4 月起加速回升。第二季各國央行最終買入 289 噸黃金，幾乎是第一季總量的五倍。

Maharrey 引述的路透社評論文章中，財經記者 Jamie McGeever 認為，這些因素沒有任何單一項能完全解釋黃金的復甦；但若合併來看，則足以構成央行配置黃金的有力理由。

債務不會被侷限在原地

私人信貸市場距離疫情期間或 2015 年油價崩跌時的壓力水準仍相去甚遠，Maharrey 也不是在主張崩盤已經到來。他的警告，是針對正在表面之下形成的條件。

美國同時面臨接近 40 兆美元的國家債務、5.17 兆美元消費債務、14.45 兆美元非金融企業債務、朝 2 兆美元邁進的聯邦赤字，以及已超過 1 兆美元門檻的年化利息成本。在這樣的環境下，一個規模 1.4 兆美元、且貸款品質惡化與違約上升的私人信貸市場，不能輕易被視為孤立問題。

金融不穩定往往在達到臨界點前，會先緩慢醞釀。次級房貸危機顯示，當信心與流動性消失後，信用體系中看似封閉的一角出現的麻煩，能多快向外擴散——而這正是 Maharrey 所看到、來自美國不斷擴大的「債務黑洞」的風險。

警訊可能 धीरे धीरे 累積。

後果卻可能在一瞬間到來。

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