華府與東京為支撐日圓而採取的前所未有的聯合干預行動，在執行僅數週後便已出現瓦解跡象。

7月30日，據報日本財務省賣出多達590億美元以買進當時處於40年低點的日圓。東京與華府隨後確認雙方曾聯手支撐疲軟的日圓——這是自1998年以來首次此類協同行動。美國財政部長Scott Bessent與日本財務大臣片山皐月均承諾，必要時將再度出手。如此規模的匯率干預在G7經濟體中實屬罕見，這些經濟體通常讓市場力量決定匯率；協同行動表明兩國政府均認為日圓的跌勢已嚴重失序，足以構成直接干預的正當理由。

日圓年初以156兌1美元開局，隨後穩步走貶至7月下旬的163。干預過後，日圓一度升值至157，但到了8月11日又回落至159，意味著該貨幣已回吐約一半的干預後漲幅。

經濟學家強調，此次聯合干預——儘管意義重大——未能解決日圓持續疲軟的根本原因：美日之間巨大的利差、對日本財政紀律日益加劇的擔憂，以及市場上存在更具吸引力的收益率。

貶值背景

日圓自2012年以來持續走跌，當時匯率約在78兌1美元。日本企業界長期偏好弱勢貨幣，因為這使出口產品在海外更具競爭力。然而近年來這一共識已出現轉變，因為不斷攀升的進口成本日益侵蝕企業利潤。貨幣貶值也對消費者造成壓力，隨著食品與能源價格上揚，生活成本問題日益突出。日圓貶值還對亞洲鄰近經濟體產生連鎖效應，因為日圓走弱可能迫使區域競爭對手——尤其是韓國與台灣——讓自身貨幣跟貶，以維持出口競爭力。

三菱電機首席財務官藤本健一郎上週接受路透社採訪時表示：「弱勢日圓未必代表一切安好。」

日本銀行的數據顯示，日本政府賣出金額高達589.7億美元。美國出資的確切規模仍未公開，但一張Bessent在週五內閣會議上的筆記本照片顯示，上面寫著「Buy Japanese Yen (JPY) $5-10 bil.」。

據路透社報導，美日兩國最早在1月就曾討論聯合干預。片山在宣布行動的記者會上指出，相關討論在Bessent於5月訪日後更加密集。

交易員表示，美國賣出的是歐元而非美元來籌措購買日圓的資金——分析師認為此舉是為了盡量減少對美國國債市場的衝擊，該市場在聯準會主席Kevin Warsh於7月下旬動盪的首次亮相後已承受壓力。

瑞士寶盛經濟學家David Meier週一撰文指出，美國參與支撐日圓可能是出於維持「穩定的美國國債收益率，以限制日本拋售帶來的壓力」的需要。日本是美國國債最大的海外持有國，持有規模達1.2兆美元。若東京選擇拋售美債來籌措日圓干預資金，將對本已脆弱的債券市場施加更大壓力。

干預能否奏效？

對日圓持續疲軟的傳統解釋，核心在於美日之間的利差。即使歷經聯準會連續降息與日本銀行升息，美國政策利率仍維持在3.5%–3.75%，而日本僅為1.0%。

這一差距助長了日圓「套利交易」，投資人以低利在日圓借貸，再將資金轉入收益率更高的美元計價資產——此類活動反過來對日圓造成下行壓力。日圓長期以來是全球最受歡迎的套利交易融資貨幣之一，這意味著此類部位的規模遠超日本國境，影響範圍從美國股市到新興市場債券等各類資產價格。

日本的財政前景進一步加深了擔憂。首相高市早苗提出了一項370兆日圓（2.3兆美元）的公私合作投資藍圖，延續至2040財年，其中僅AI與半導體就編列了102兆日圓。高市還主張調降食品消費稅，此措施將使國庫減少約4.4兆日圓的稅收。這些提案在高市的同僚之間引發了爭議。

日本背負著全球已開發國家中最沉重的債務負擔之一，債務占GDP比超過200%。此一負擔還因日本的人口結構而更加沉重：該國是主要經濟體中人口最老化的國家，社會保障支出已是國家預算中最大的單一項目。外界對財政紀律鬆動的觀感可能正促使匯率交易員拋棄日圓。

約翰霍普金斯大學應用經濟學教授Steve Hanke主張，傳統的利率敘事忽略真正的驅動因素。在與John Greenwood合著的Fortune評論文章中，Hanke指出日本的廣義貨幣供給年增率僅2.2%，遠低於達到日本銀行2%通膨目標所需的約6%。

貨幣供給成長緩慢意味著名義成長疲弱與通膨偏低，進而壓低利率與債券收益率，使日圓持續疲軟。「貨幣政策的關鍵在於貨幣供給的變化，而非利率，」Hanke與Greenwood寫道，並主張「投資人與決策者再一次找錯了方向。」

高盛分析師Dominic Wilson與Kamakshya Trivedi撰文指出，聯合行動能「爭取一些時間」，但「除非日本的政策組合發生改變，或全球成長前景出現實質性惡化，否則不太可能改變日圓的走向。」未來數月日本與美國的貨幣政策決策預計將受到密切關注，以觀察利差是否縮小，進而可能改變日圓贬值的動態。

「日圓疲軟的根本原因依然存在，」瑞士寶盛的Meier總結道，並援引「過度寬鬆的貨幣政策……加上對財政擴張中政治影響力的擔憂」。