Strive 新上市的 SATS 永續特別股——所謂永續，是指它沒有到期日，可以無限期流通在外——帶來一個值得關注的融資可能性：在遵守下述風險與參數的前提下，公司可以以高於 100 美元名目金額的價格發行特別股權，並在每一輪發行中提高每股淨比特幣（Net BPS）。

核心問題在於 SATS 是否會以高於 100 美元的價格交易。其異常高的 15% 固定股息率使這一結果——以及隨之而來的增厚效果——具有可能性。

為什麼 SATS 有可能以高於面額的價格交易

SATS 每股載有 15 美元的固定年度股息，源自其 100 美元的名目金額與 15% 的股息率。這項工具的受償順序劣後於 Strive 的 SATA 特別股——這類特別股通常位於公司資本結構的中間層，優先於普通股但劣後於傳統債務——但其股息結構為投資人提供兩項具吸引力的特點。

第一，SATS 的股息具有累積性。Strive 可以遞延支付，但任何未支付的股息會累積為對特別股股東的應付義務。

第二，每年 15 美元的股息是固定的。這與 SATA 形成對比：SATA 目前以浮動股息率支付年化每股 13 美元——意即若 Strive 下調該股息率，SATA 持有人未來的收入可能減少。SATS 的股息以每年每股 15 美元的固定金額累積，但僅在 Strive 董事會宣佈「當時、視情況且如果」支付時才會派發，並可能被遞延。

綜合這些特點，SATS 對尋求可預測長期收入的投資人可能特別具吸引力。

一個有用的比較對象是 Strategy STRD，該公司最劣後的特別股。Strategy——即前身為 MicroStrategy、最大的企業比特幣持有者——同樣以特別股作為其比特幣儲備之上的融資層，而 STRD 目前交易價格約為每股 71 美元，較其 100 美元名目金額低 29%，其每年 10 美元的固定股息換算為 14% 的實際殖利率。STRD 的股息同樣不具累積性，意即 Strategy 可以跳過派息而不產生未來補付的義務。

誠然，Strategy 支撐 STRD 的比特幣資產覆蓋明顯強於 Strive 支撐 SATS 的覆蓋。事實上，STRD 的 4.7x BTC Rating 所代表的資產覆蓋是 SATA——Strive 最高順位工具——的兩倍。

話雖如此，許多收益型投資人可能更重視股息的可靠性而非覆蓋比率。SATS 提供累積股息與明顯更高的名目殖利率，這使市場有合理理由將其實際殖利率定價得低於 STRD。例如，若投資人將 SATS 的實際殖利率壓至 13%，其市場價格將達到 115.38 美元。

這一情境為 Strive 帶來一個有趣的融資機會。

每股淨比特幣（Net BPS）機會

假設 SATS 以 115 美元交易，而 Strive 透過市場價發行（at-the-market offering，一種讓公司在一段時間內以現行價格向公開市場出售新發行股票的計畫）再發行 100 萬股。Strive 將募得 1.15 億美元總額並買入比特幣。然而，在以 100 美元名目金額扣減特別股的 Net BPS 方法論下，這些新股只會創造 1 億美元的額外特別股求償權。剩餘的 1,500 萬美元則直接計入歸屬於普通股股東的淨比特幣。

在這些參數下，Strive 每創造 100 美元的特別股名目金額，實際上籌得 115 美元資本。由於年度股息固定為 15 美元，所籌資本的實際融資成本為 13.04%。Strive 可以在不增發普通股的情況下實現這種增厚。

但有一個但書：SATS 載有根據近期市場價格調整的浮動清算優先權。若 SATS 以 115 美元交易，其清算優先權可能升向 115 美元，暫時增加特別股股東持有的經濟求償權。清算優先權也可能向下重設：其公式參考新發行期間前一交易日的收盤價，以及之前 10 個交易日的平均收盤價，並設有 100 美元下限。若 SATS 之後連續 10 個交易日以 100 美元交易，其清算優先權將回到 100 美元。

當 SATS 以高於面額交易時，較高的清算優先權會抵銷部分或全部表面上經濟上的增厚。一旦清算優先權回到 100 美元，公司在保住高於面額籌得的額外資本的同時，特別股清算求償權也回落至其名目金額。

然而，清算優先權的具體數字只有在公司真正清算時才有意義——而這只會在破產情境下發生。若 Strive 破產，SATS 幾乎必然以低於 100 美元交易，這本身就會使清算優先權回落至 100 美元。在此脈絡下，浮動清算優先權的但書實際上無關緊要：計算 Net BPS 時，以每股 100 美元作為事實上的名目價值是合理的。

另有兩點補充。Net BPS 是由 Strategy 定義的方法論，並非 Strive 明確報告的指標。此外，Strive 的招股說明書指出，若股票以高於清算優先權的價格發行，可能產生稅務風險，包括視為分配、不合格特別股待遇，以及快速支付股票待遇。

從 Net BPS 的角度考量，高於面額的發行溢價因此可以成為普通股股東真正的剩餘資產價值。這可能是 Strive 將股息率定得高達 15% 的主要原因之一：較高的派息使股票更有機會以高於面額交易，從而實現上述在數學上有保證的 Net BPS 增厚。

15% 的資本成本？

當然，整個策略取決於 SATS 的市場價格。在 115 美元時，Strive 實際上以 13% 的年度股息成本籌資。在 100 美元時，成本升至 15%。在 90 美元時，實際成本攀升至 16.67%——且在 Net BPS 計算下，發行也會變得具稀釋性。

因此，Strive 在透過 ATM 計畫發行 SATS 時應保持相當的紀律。只有當比特幣帶來的資本回報非常龐大、且波動損耗不構成重大問題時，鎖定中至高十位數百分比的資本成本才會划算。

Strive 也表明有意維持相當於每股 SATS 22.50 美元的 18 個月股息準備金，這為資本配置增添了另一層考量。假設公司維持 18 個月的股息覆蓋，每售出一股就需預留 22.50 美元。若以面額出售，意味著募得資金中的 22.5% 必須以現金等價物形式持有，僅剩 77.5% 可投入比特幣。因此，一旦計入只能動用 77.5% 融資的損耗，真實資本成本便高於股票發行時的實際殖利率。

所有這些考量都需要審慎管理。

關鍵問題

SATS 可能成為以名目股息計最昂貴的數位信用工具之一，同時又是 Net BPS 指標下較具吸引力的融資工具之一。

若投資人持續以低於 15% 的實際殖利率為 SATS 定價，Strive 便可以高於面額發行股票、買入更多比特幣，並在此方法論下潛在產生 Net BPS 增厚。若 SATS 難以維持溢價，這一動態便不成立。決定結果的變數是可觀察的而非投機性的：SATS 二級市場價格相對於其 100 美元名目金額的水準、透過 ATM 計畫發行的節奏，以及浮動清算優先權相對於其 100 美元下限的位置。

機會在於 100 美元名目金額與收益型投資人願意為固定、累積的每年 15 美元股息所支付價格之間的價差。這一價差可能成為 Strive 普通股（交易代碼為 ASST）股東珍貴的增厚來源。

免責聲明

免責聲明：本文所討論證券的發行人 Strive, Inc.（「Strive」）是 Bitcoin For Corporations（「BFC」）的成員，並向 BFC 支付會員費。Strive 未在發表前審閱本文。本文由 Allard Peng 寫，僅反映作者本人觀點。文中的情境、價格與殖利率為假設性說明，並非預測或保證。「每股淨比特幣」為作者使用的方法論，並非 Strive 報告的指標。第三方資料截至 2026 年 10 月 21 日，來自 Strategy.com 與 Strive.com。

本文僅供參考，不構成投資、法律或稅務建議，亦不構成買賣任何證券的要約或招攬。SATS 股票僅依據 Strive 的招股說明書補充文件及隨附招股說明書發售；投資前請詳閱該等文件（包括風險因素）。投資特別股及比特幣相關證券具有重大風險，包括本金損失以及股息未被宣派或支付的風險。

本文於 2026 年 10 月 21 日首發於 Bitcoin Magazine，由 Allard Peng 撰寫。