美國證券交易委員會（SEC）審查部門負責對註冊公司進行證券法規合規審查，該部門於10月23日公布了年度審查重點，將代幣化——即以區塊鏈上的數位代幣形式代表傳統證券——列為自10月1日開始的財年重點關注領域之一。

八項清單中的一項

代幣化被列入SEC與市場基礎設施演變相關風險下的重點關注領域清單，與國債清算改革並列。該計劃涵蓋超過34,000家註冊機構，範圍從投資顧問、經紀自營商到清算機構和過戶代理機構。其他重點還包括私募信貸、網路安全及新興技術，包括SEC所稱的「超級智能」。

根據完整重點文件，代幣化出現在兩個領域。清算機構審查將在違約管理與復原之外涵蓋代幣化，而依據系統合規與完整性法規（Regulation SCI）進行的審查，則將代幣化證券視為新興趨勢之一，同時檢視公司對雲端及其他供應商的依賴。該部門指出，此清單並非詳盡無遺，其關注焦點在年內可能有所調整。

為何時機重要

審查重點是審查人員年內集中審查方向的指引。9月17日，SEC給予臨時、附條件的寬限，允許部分代幣化證券交易場所無需註冊為交易所即可運營，部分流動性提供者亦無需註冊為交易商。主席Paul Atkins稱該命令為邁向持久規則制定的橋樑。審查重點並未提及該豁免，但將審查人員的注意力引向此類場所依賴的清算與市場系統。

代幣與紀錄可能出現脫節之處

這些系統中的風險程度取決於產品本身。SEC工作人員1月關於代幣化證券的聲明描述了兩種發行人主導模型：一種是區塊鏈構成官方所有權紀錄的一部分；另一種鏈上轉讓觸發對另行保存的名冊進行更新。

在第二種模型中，錢包可能先顯示代幣，而名冊尚未同步更新，這正是為何保持區塊鏈轉讓與法律所有權紀錄一致，需要網路本身之外的工作。該工作人員聲明亦將這兩種模型與第三方及合成產品區分開來，後者可能帶來交易對手及破產風險。

外包不移轉責任

Regulation SCI適用於特定交易所、清算機構、交易系統及類似市場運營者，涵蓋交易、清算、結算及市場數據背後的技術。它並不涵蓋每一家發行代幣的公司。對其適用的公司而言，SEC工作人員指引指出，使用另一家公司運營受涵蓋系統的實體，仍須負責遵守相關規則。

這意味著須評估供應商、設定合約條款並監控其表現，若實體無法妥善管理該安排以達致合規，則應重新考量該安排。區塊鏈持續產生區塊，並不代表場所的存取控制、紀錄保存或復原計劃有效運作。

當審查發現停留在草案階段會發生什麼

根據官方新聞稿，9月22日，SEC對OTC Link予以譴責，並因其交易系統在2016年8月至2025年3月期間違反Regulation SCI而處以575,000美元罰款。審查人員多次指出該公司缺失系統安全、存取控制及管理政策，而該公司將部分政策停留在草案階段。

領導SEC網路與新興技術執法部門的Laura D'Allaird表示，該公司的行為顯示出「對審查發現及整體審查程序的漠視」。OTC Link達成和解但未承認相關發現。該案並未涉及代幣化，但說明了當審查發現未獲處理時會產生的後果。

購買代幣化股票前應提出的問題

首批具體訊號很可能來自該部門年內發布的審查觀察與風險警示。在此之前，代幣化產品的客戶可以提出四個問題：法律發行人是誰、官方所有權紀錄由誰保存、託管如何運作，以及系統故障時提款如何處理。正如代幣化股票所附帶的不同權利所示，同一代碼可能對應著答案截然不同的產品。

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