永續合約——一種在離岸加密貨幣市場中被發揚光大的合約結構——正以每次一個交易平台、一種資產類別的方式，逐步進入美國監管疆界，而圍繞單一比特幣產品的法庭之戰，正在考驗這種形式能在受監管的美國金融市場中擴展到什麼程度。

與傳統期貨不同，永續合約沒有固定到期日，通常透過多空部位之間的定期資金費率，將價格錨定於標的現貨市場——這一機制最早由幣安（Binance）和 BitMEX 等離岸加密貨幣交易所大規模推廣。

9 月 2 日，美國商品期貨交易委員會（CFTC）請求聯邦法院駁回 CME 對 Kalshi 比特幣永續合約的挑戰。該訴訟的核心在於：沒有固定到期日的合約是否屬於美國期貨監管制度。監管機構主張，在法院觸及這一問題之前，CME 必須先證明自己遭受了法院能夠補救的損害。

CFTC 認為，CME 完全可以自由掛牌類似的數位商品產品，因此該交易所不能將自己選擇不進入市場所導致的競爭損害歸咎於監管機構。這一門檻性論點，把圍繞一份比特幣合約的爭議，轉化為對永續型期貨能在受監管美國市場如何擴張的更廣泛檢驗。

背景正快速擴大。彭博（Bloomberg）報導，Coinbase 正尋求為與 Hyperliquid 價格掛鉤的特定合約取得受監管的途徑；同時據報導，Kalshi 正準備為西德州中質原油（WTI）版本申請核准。這些例子共同描繪出一種加密原生結構向美國主流金融遷移的軌跡。

其規模相當可觀。CryptoQuant 數據顯示，2025 年全球加密貨幣永續期貨成交量約達 61.7 兆美元，較前一年成長 29%，而同期現貨交易總量為 18.6 兆美元。CME 一案可能決定美國交易所能在多大程度上透過 CFTC 的期貨框架爭取這些交易量。這些成交量歷來集中在不受美國監管的離岸平台，這正是監管機構與國內交易所致力將此一形式引入境內的部分原因。

CFTC 表示 CME 可以在比特幣永續合貨中競爭

CME 於 6 月 18 日起訴 CFTC，尋求推翻該機構於 5 月 29 日核准 KalshiEX 比特幣永續合貨及相關政策聲明的決定。CME 主張，根據《商品交易法》，沒有固定到期日的合約是掉期（swap）而非期貨。這一區別具有實質意義：掉期適用不同的監管制度，其註冊、清算和交易要求有別於期貨的指定合約市場框架。

CFTC 在駁回動議中表示，CME 所尋求的救濟無法補救該交易所所稱的競爭損害。該機構補充，CME 可以掛牌結構類似的數位商品永續合約，並將 CME 放棄此機會所導致的任何劣勢形容為「自我造成」。

該機構還主張，即使法院認定 Kalshi 的產品屬於掉期，也不一定會將競爭性的曝險從市場上移除，因為其他平台可能以該分類提供同類產品。在 CFTC 看來，即使 CME 在這一點上勝訴，仍無法補救其所稱的損害。

按照目前的時程，CME 須在 10 月 2 日前提出反對駁回動議的意見。僅就訴訟資格作出的裁決，可能仍無法解決期貨與掉期之間更深層的分界線。

5 月 29 日的 CFTC 政策將指定合約市場列為可掛牌結構類似永續合約的平台，條件是標的為比特幣及具有深度、活躍且持續現貨市場的數位商品。該群體之外的產品則被導向依據第 40.3 號條例逐案審查。其結果是，符合資格的數位商品產品獲得快速通道，其他資產則有單獨的審查軌道——隨著交易平台從加密貨幣轉向能源及其他成熟期貨市場，這一區別將變得重要。

Coinbase 的衍生品市場頁面行銷美國永續型期貨，提供 24/7 交易，以及與比特幣、以太幣、XRP 和 Solana 掛鉤的合約系列。值得注意的是，在新興的美國市場中，「永續」一詞涵蓋不同的合約機制。Coinbase 官方說明文件描述，所涵蓋的合約具有五年到期日，因此提供長天期、可連續交易的曝險，而真正無到期日的合約則需要不同的條款。

6 月，一封 CFTC 工作人員信函有條件核准了 Coinbase Derivatives 和 Bitnomial 的請求，允許其移除原定於 6 月 30 日到期的現有數位商品永續型合約的到期日。

因此，受監管的美國永續型加密貨幣期貨已從政策概念發展為實際營運的類別，儘管各合約的確切到期機制不盡相同。CME 的訴訟挑戰了這一變化背後的監管方式，而競爭對手平台正在適應加密貨幣最大的交易形式之一。

Hyperliquid 將測試鏈上橋樑

據報導，Hyperliquid 與 Payvard 正為註冊美國用戶討論一種結構，由 Payvard 旗下子公司、受監管的衍生品平台 Bitnomial，提供與 Hyperliquid 代幣價格掛鉤的特定合約。Payvard 已於 8 月完成對 Bitnomial 的收購，納入其美國衍生品交易所及清算基礎設施。

8 月 19 日出現了一項政治信號：總統唐納·川普（Donald Trump）在白宮科技活動上表示，其政府正在為 Hyperliquid 研究美國途徑。

如果這樣的結構獲得核准，將測試一座連接受監管國內平台與鏈上市場所形成之代幣價格的橋樑。監控、市場誠信，以及各平台之間的確切關係，都將取決於獲批的設計。

與此同時，Polymarket 的國際網站顯示即時的槓桿加密貨幣永續市場，而 Polymarket US 則是獨立平台。該國際產品展示了加密原生平台擴展此一形式的迅速程度，為美國的發展提供了全球背景。

原油將此模式帶入傳統期貨

6 月，CFTC 就 24/7 期貨交易，以及可儲存、實物交割能源商品（包括原油）的永續合約徵求公眾意見——這使該結構在一個歷史悠久的期貨市場中進入積極審查階段。

據報導，Kalshi 正準備向 CFTC 申請與 WTI 原油掛鉤的永續合約，最快可能在下週提出。

WTI 提案將走 CFTC 的逐案審查途徑。其審查也將面對現金參照的加密合約，與建立在實物商品及成熟交割基礎設施之上的市場之間的實際差異。永續合約正在一個 CME 為現有主導者的傳統商品市場中被考慮，使這一新結構更接近成熟衍生品競爭的核心。WTI 原油是全球交易量最大的商品基準之一，這也是將永續合約延伸至該市場，將標誌著跨出加密原生用途的重要一步。

若 CFTC 在訴訟資格問題上迅速獲勝，將可在不對期貨與掉期之爭作出裁定的情況下保住該機構的框架。其他交易所可能將此結果解讀為提出類似合約的支持信號，但仍須遵循適用的掛牌或審查程序。相反地，若訴訟繼續就實體問題審理，法定分類問題將被提交法院。關於無到期日合約能否被認定為期貨的裁決，將確立更清晰的法律界線，但裁決出爐前的時期可能使產品規劃趨於複雜。

與 Hyperliquid 價格掛鉤的特定 Bitnomial 合約若獲監管核准，將測試鏈上橋樑；而 WTI 永續合約若被接受，將顯示該結構跨入傳統商品。

CFTC 目前正在法庭上捍衛其做法，同時各交易所正探索其極限，永續型產品正進入受監管的美國市場。下一階段將取決於：CME 是否具有訴訟資格、法院如何認定 Kalshi 合約的分類、哪些平台能滿足 CFTC 的條件，以及監管機構是否允許此模式從數位商品延伸至鏈上價格和實物市場。