黃金股突破，GDXJ領漲

Adam Hamilton

黃金股強勁突破重要技術關卡，反映並放大了黃金本身的漲幅。與黃金一樣，主要金礦商ETF在過去數月間持續收緊於一個被稱為下降楔形的看漲圖表形態中。此類形態通常以急劇反轉和向上突破告終，往往預示著多頭市場的恢復。目前的情況看來正是如此，因為金礦商的技術面、市場情緒和基本面均指向大幅更高的股價。

美國僅有17檔黃金股ETF在交易，考慮到該板塊長期跑贏大盤的歷史以及ETF市場的爆發性增長，這個數字令人驚訝地少。作為比較，6月中旬剛剛上市的SpaceX已經擁有25檔專門追蹤其個股的ETF。在所有黃金股ETF中，真正重要的只有兩檔：VanEck的GDX和GDXJ。

GDX由大型主要金礦商主導，於2006年5月中旬首發。截至週中，其254億美元的資產淨值佔美國所有黃金股ETF總資金的近三分之二。GDXJ於2009年11月中旬作為初級金礦股ETF推出，但後來大幅轉向中型金礦商——這一轉變在VanEck 2017年的基金重組中得到強化，該重組在GDXJ資產規模相對可投資初級礦商範圍過大後限制了單一持倉比例。週中，GDXJ佔黃金股ETF資金的另外五分之一。

GDX和GDXJ從未失去其先發優勢，目前合計掌控美國投資者部署於黃金股ETF中超過六分之五的資金。唯一值得一提的其他黃金股ETF是iShares的RING，遙遙位居第三，約佔總額的十八分之一。多數分析師（包括我在內）出於顯而易見的原因關注GDX，但GDXJ在歷史上往往跑贏其更大的兄弟。

較小的中型和初級金礦商在基本面上優於大型礦商，體現在多個方面。它們通常運營一到四座礦山的較小組合，因此擴產或新建礦山能對產量產生更大的影響。這使它們更能克服礦產耗竭問題並實現持續增長。它們的礦山往往成本更低、利潤更高，而較小的市值使其股價更容易被推高。

在超過四分之一世紀的時間裡，我一直專注於交易較小的中型和初級黃金股，並撰寫分析黃金的金融通訊，因為黃金在很大程度上決定了礦商的命運。當我看到黃金和黃金股在週三跳漲並突破各自的下降楔形時，我知道必須撰文分析這些突破。與多數分析師通過GDX的視角不同，我今天選擇以GDXJ為切入點。

GDXJ明顯跑贏GDX，中型和初級礦商對黃金的放大效應超過大型礦商。雖然此處的數據大於GDX的數據，但以下分析同樣適用於GDX。黃金股週中的大漲和突破是非常看漲的技術發展，預示著未來將有更大的漲幅。在上週關於黃金看漲下降楔形的文章中，我在突破發生之前就預測了這一重大突破。

在技術分析中，下降楔形是一種看漲反轉形態，由向下傾斜的收斂趨勢線定義。其上方阻力下降速度快於下方支撐，形成更低的高點和更低的低點。更低的高點反映了不斷加劇的技術損傷和日益增長的看空情緒，這侵蝕了交易者在更大更長的回撤後買入的意願。這聽起來應該很熟悉。

與此同時，隨著下降楔形成熟，更低的低點在成交量萎縮的情況下以慢得多的速度退卻，表明賣壓正在消退。在重大拋售的早期，更多的交易者仍有資金處於風險之中，並在價格下跌時急於離場。這使拋售前置。到了後期，剩餘的拋售力量減少，壓力逐漸減弱並最終耗盡。

最終，當下降楔形的阻力和支撐線接近匯聚時，買方重新佔據上風，推動向上突破。當走勢如週三黃金股那般劇烈時，空頭回補也會發揮作用。這些突破也會迅速扭轉看空心理，交易者注意到走勢並開始回歸以追逐新的上行動能。

這正是黃金股中發生的情況。近期的GDXJ圖表清楚地顯示，今年從一個巨大的下降楔形中出現了果斷的向上突破，該楔形是在一輪近乎拋物線式的巨大黃金股牛市之後形成的。這是一個教科書般的完美解決方案，而且正在按預期展開。如果你在今年的大幅下跌後一直在等待黃金股的買入信號，這就是了。

黃金股本質上是對其所開採金屬的槓桿投資，黃金在很大程度上決定了它們的利潤，進而決定其股價。從2023年10月初到2026年1月底，黃金以美元計上漲了196.4%，這是其有史以來最大的週期性牛市。在這一非同尋常的27.8個月期間，GDXJ上漲了387.9%，這實際上是落後的。這一近五倍的漲幅僅放大了黃金漲幅的2.0倍。

GDX中的大型礦商通常將有意義的黃金波動放大2至3倍，而中型和初級礦商則接近3至4倍甚至更多。這種槓桿效應源於礦業的資本密集型和高固定成本結構：當金價攀升時，增量收入不對稱地流入利潤，利潤率的擴張速度遠快於運營成本。黃金股近年來落後於黃金的創紀錄巨型牛市，原因超出了本文的範圍。但由於即使在其高位也遠未完全反映黃金的漲幅，該板塊仍有巨大的上漲潛力，這次突破應該會開始釋放這一潛力。

GDXJ此前146.20美元的收盤紀錄保持了整整15.2年，可追溯到2010年12月初。直到2026年1月底GDXJ初始見頂前一天的150.42美元才被超越。隨後GDXJ在1月最後一個交易日隨黃金暴跌，其13.6%的跌幅位列其歷史上第三糟糕的單日表現。在隨後的一個月中，較小的金礦商反彈至更高的156.19美元高點。

隨後特朗普令人費解地發動了與伊朗的失敗戰爭，導致黃金的逆向戰爭交易，並從其大眾投機狂熱般的峰值嚴重回落。但請思考GDXJ在15年後的2026年第一季度才勉強創下新高的基本面含義。5月中旬，我撰寫了一篇關於GDXJ前25大中型礦商2026年第一季度業績的文章，結果證明這是其迄今為止利潤最高的季度。

GDXJ的25大成分股在第一季度的平均全維持成本（AISC）——這是世界黃金協會於2013年採用的行業標準指標，涵蓋直接礦業支出以及維持性資本支出、勘探和公司管理費用——為每盎司1,436美元，遠低於創紀錄的4,873美元平均金價。這為較小的中型和初級金礦商帶來了每盎司3,437美元的創紀錄隱含單位利潤。然而GDXJ仍只在2010年底附近的價格水平交易。2010年第四季度黃金均價僅為1,370美元，礦商當時的收入大幅低於現在。

連續40個季度，我一直在每個財報季後仔細分析GDX前25大和GDXJ前25大金礦商最新的財務和運營業績。我已經開始著手分析全新的2026年第二季度業績，預計將證明這是該板塊有史以來第二好的表現。一旦全部發布，我將在未來幾週內在新文章中分享分析結果。財報季令人著迷。

我對金礦商季度業績的深入研究僅追溯到2016年第二季度，遠在GDXJ於2010年12月創下收盤紀錄之後。全維持成本直到2013年6月才被引入。即使是領先的AI大型語言模型也無法對「2010年第四季度GDXJ金礦商的平均現金成本是多少？」這一問題的各種變體給出一致且可信的答案。手動追查也可能無法實現。

這需要找出GDXJ在那麼久遠時期的成分股構成，然後仔細翻閱10-K和10-Q報告以及其他國家的等效文件，其中許多在經歷多年併購後可能已無法在互聯網上輕易找到。但如果要冒險猜測，2010年第四季度相當於AISC的成本可能最多為當時金價的一半。這意味著較小的金礦商每盎司賺取約685美元，利潤率為50%。

快進到2026年第一季度，GDXJ前25大礦商再次創下每盎司3,437美元的利潤紀錄，利潤率高達71%。然而GDXJ在2026年第一季度的平均收盤價156.19美元僅比2010年第四季度的127.84美元高出22.2%，儘管盈利大幅提高。對於GDXJ重大下降楔形突破的啟示是，基本面繼續支持更高的股價。黃金股的牛市遠未成熟。

在黃金創紀錄的巨型週期性牛市將其推至45.9年來最超買的水平後，需要一次認真的回調來重新平衡技術面和情緒。正如我在2月初警告的那樣，以美元計，黃金接下來十次最大的週期性牛市平均在隨後僅2.1個月內回撤了20.8%。與往常一樣，金礦商股票預計會放大黃金的任何實質性下跌。

黃金最初在1.8個月內下跌了非常相似的18.6%，至3月底，而GDXJ在僅0.7個月內以32.9%的難看跌幅放大了這一跌勢。請記住，由於黃金股尚未完全反映黃金的牛市，它們在黃金近乎拋物線式的峰值之後又繼續上漲了一個月。黃金的回撤後來在7月中旬擴大至5.5個月內26.3%，被對聯儲局加息的非理性恐懼所加劇，GDXJ進一步下跌。

到7月中旬，GDXJ收盤跌至91.66美元的低點，使較小金礦商的拋售總計在4.7個月內達到殘酷的41.3%。這將GDXJ推至僅為其200日均線的79.6%，成為這一領先板塊指標3.7年來（自2022年11月初以來）最超賣的水平。這個日期比黃金創紀錄的巨型牛市開始還早了近一年，是一個嚴重的長期低點。

回到1月底，當黃金威脅要走拋物線式上漲時，GDXJ已飆升至較其200日均線高出73.3%。這是中型和初級礦商自2016年8月初（跨度9.5年）以來最極端的超買收盤。因此，這個巨大下降楔形中的後續修正將較小的黃金股從近十年來最高的超買水平反轉至近四年來最嚴重的超賣水平。

這一巨大逆轉自然摧毀了羊群情緒，從1月底的狂熱看漲崩潰至7月中旬的普遍看空。隨著較小的黃金股在不到五個月內失去超過五分之二的價值，投機者和投資者紛紛離場。這種恐懼與冷漠的組合是重大底部形成的理想條件，進一步印證了這次下降楔形突破。

正如我上週對黃金平行下降楔形的總結：「……僅憑圖表形態不足以促使激進買入。但在看漲情緒、技術面和基本面的支撐下，它增加了黃金下一輪主要上漲即將啟動的可能性。在長期且深度的拋售後，看漲因素匯聚越多，即將反轉的機率就越大。」這對黃金股具有非常看漲的含義。

我最後一句話是：「隨著黃金的下降楔形讓位於果斷且持續的反彈，飽受打擊的黃金股將會飆升。」然後在週三，黃金在沒有明顯催化劑的情況下跳漲4.1%至4,245美元。一些分析師將其歸因於當天早晨ADP美國私營部門就業報告的溫和不及預期，但時間點對不上。黃金當天近五分之四的漲幅在ADP數據發布前的隔夜時段就已經累積了。

之後，黃金實際上從ADP前約4,210美元回落至45分鐘後的4,190美元。戰爭新聞可能也不是驅動因素。伊朗和阿曼正在談判重新開放霍爾木茲海峽，由伊朗全面控制並徵收通行費，美國對此強烈反對。因此並非什麼重大協議剛剛達成。週三也不是風險偏好升溫的日子，S&P 500下跌0.2%而黃金卻在飆升。

儘管沒有明顯的催化劑，大量隔夜買盤仍然湧現，黃金的下降楔形突破可能促使技術導向的黃金期貨交易者追漲。隨著黃金在美國交易時段繼續飆升，黃金股緊隨其後，GDXJ大幅上漲7.4%放大了這一漲勢。這位居GDXJ歷史上所有交易日前1%，意義重大。這是一次非常果斷的下降楔形突破。

我將「果斷」定義為至少超出技術趨勢線1%。如圖表所示，黃金股的下降楔形已收緊到上方阻力和下方支撐線幾乎匯聚的程度。如果GDXJ只是勉強突破阻力，這就不會是果斷的突破，也不會有人注意到。但週三7.4%的飆升徹底擊碎阻力，使這一突破極其明顯且無可爭議。

較小金礦商的技術面、情緒和基本面均支持更高的股價。在目前進行中的第二季度財報季於8月中旬結束後，基本面將變得更加清晰。在接下來的幾週裡，我將逐一審閱所有新的GDX前25大和GDXJ前25大季度報告，並期待在接下來的文章中分析和分享它們揭示的信息。

大多數交易者對待重大技術反轉的方式存在一個諷刺。買入黃金股最糟糕的時機是在它們已經飆升且所有人都極度看漲之後，如1月底。屈服於大眾的貪婪和狂熱在高水平買入是錯誤的，當不可避免的回撤衝擊技術面和情緒時，通常以嚴重虧損告終。

買入黃金股的最佳時機是當重大拋售接近尾聲時，正如過去幾個月的情況。這就是為什麼儘管黃金環境艱難，我們仍在我們的訂閱通訊中積極增持基本面優越、近期產量增長強勁的較小金礦商。然而，當交易者最應該有興趣低買時，他們大多已經悲觀投降並逃離了該板塊。

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結論是黃金股剛剛實現了重大技術突破。礦商和金屬本身在沒有新聞的情況下於週中飆升，突破了平行的巨大下降楔形圖表形態的上方阻力。這些果斷的向上突破預示著近年來的強勁牛市正在恢復。看漲的技術面得到了深度看空的羊群情緒和驚人基本面的進一步印證。

對於GDXJ中較小的中型和初級金礦商來說尤其如此。今年早些時候，儘管金礦商盈利大幅提高，GDXJ才終於突破了保持了15年的紀錄。在過去五個月中，它從近十年來最高的超買狀態擺動至近四年來最極端的超賣狀態。而較小的金礦商現在正在報告其有史以來第二好的季度業績。這正是買入的好時機。

Adam Hamilton, CPA

2026年8月7日

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Adam Hamilton

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