Coinbase 發布了代幣化股票——即代表上市公司股份的區塊鏈金融工具——三種模式的詳細分析。該公司逐一說明各種模式的取捨，解釋 Coinbase 在市場中的定位，並闡述其對產業走向的看法。貫穿其中的核心問題——代幣持有人實際擁有什麼——隨著這類產品從概念走向實際交易，已成為代幣化領域最關鍵的議題之一。

這場論證的核心在於所有權。2026 年 9 月 14 日，Coinbase 執行長 Brian Armstrong 表示，該公司的代幣化股票為真正所有權設立了基準。他與僅追蹤股價、卻不賦予持有人標的股份實際權利的合成產品作出鮮明對比。

Coinbase 實際上在賣什麼

Coinbase 於 2026 年 8 月 24 日推出其代幣化股票產品。這些代幣建基於該公司的 B20 代幣標準。

首批代幣代表四家大型科技公司的股份：AAPLc 代表 Apple、NVDAc 代表 Nvidia、METAc 代表 Meta，以及 GOOGLc 代表 Alphabet。

每個代幣都是對標的股份的直接 1:1 申索——一個代幣對應存放在真實券商帳戶中的一股真實股份。標的股份由 Alpaca Securities 在 Abu Dhabi Global Market（ADGM）監管下的獨立帳戶中持有；ADGM 是阿布達比一個擁有獨立法律與監管框架的國際金融自由區。根據研究結果，此架構設計為破產隔離，即當發行方自身陷入困境時，用於支撐代幣的股份可不受發行方債權人追索。這項託管安排正是所有權主張的最終落點：代幣的可靠性取決於其背後獨立持有的股份。

透過將每個代幣與券商持有的股份掛鉤，Coinbase 將其產品與僅鏡像價格走勢的包裝型產品區隔開來——後者的持倉取決於交易對手能否兌現被追蹤的回報，而非對股份本身的權利。

這些產品並非對所有人開放。它們依 Regulation S（規範境外證券發行的美國法規）面向符合資格的非美國投資人，也就是說，美國境內客戶無法參與。Regulation S 是發行方在不受美國註冊要求約束下觸及國際投資人的標準架構，這也是產品可用性出現地域劃分的原因。

股息與投票權如何運作

股息不以現金形式發放，而是進行再投資，再投資的效果透過鏈上乘數呈現，因此代幣的設計不僅反映股價，也反映再投資收益的累積效應。

代幣持有人的投票權被列為即將推出，目前尚未上線。在投票權推出之前，所有權的論據依賴於與股份的經濟連結——託管、獨立持有和股息再投資——而非對公司決策的發言權，這使得投票權能否兌現，成為檢驗產品是否兌現所有權承諾的最清晰指標之一。

三種模式，一個核心分野

Coinbase 的文章將代幣化股票市場劃分為三種不同的模式，各有其取捨。最關鍵的分野在於具備真實所有權的產品與不具備真實所有權的產品之間。這個區分之所以重要，是因為同樣的「代幣化股票」標籤，可以描述法律現實截然不同的金融工具。

一端是合成曝險產品。這類產品追蹤股價，但不賦予持有人任何所有權——持倉取決於產品背後的交易對手，而非對股份本身的申索。

另一端則是 Coinbase 支持的模式：對真實股份的直接 1:1 申索，具備完整的監管依據，並由託管機構持有標的資產。

對於比較此類產品的讀者而言，實際問題正是由此分野衍生：標的股份由誰持有、受哪個監管機構監管、是否存放在遠離發行方資產負債表的獨立帳戶中，以及發行方倒閉時代幣將如何處置。

更大的藍圖：「Everything Exchange」

代幣化股票是 Coinbase 更宏大布局的一部分，該公司稱之為「Everything Exchange」。其構想是在單一平台上將傳統股票交易與區塊鏈基礎設施融合，讓用戶可以同時交易股票與加密資產。

Coinbase 也在阿布達比設立了代幣化中心。這與 ADGM 對託管架構的監管以及產品面向非美國市場的定位相互呼應——該司法管轄區已將自身定位為數位資產與代幣化活動的基地，這也是託管機構、監管機構和代幣化中心都指向同一地點的原因之一。

在這場競賽中，Coinbase 並非獨行。Kraken 提供其 xStocks 產品，Robinhood 也積極布局這一領域，使上述的所有權分野成為競爭上的差異化因素，而非抽象的辯論。

研究結果描述了市場的正面反應，指出產品推出後去中心化交易所出現了顯著的交易量。

這代表什麼

對美國以外的投資人而言，實際問題在於他們究竟買到了什麼。研究結果顯示，投資人明顯偏好能夠提供具體所有權及其附帶權利的產品。

不過，仍有未解之處。投票權尚未推出。股息以再投資形式而非現金發放，未必適合每位持有人。而且在 Regulation S 框架下，產品仍然不對美國投資人開放。這些未解之處構成了這一市場領域的觀察清單：投票權是否會如所述推出、鏈上乘數如何反映未來的股息事件，以及 Kraken 和 Robinhood 的競爭產品將如何在各自的架構中劃定所有權界線。

聲明：本文由 Vivian Nguyen 編輯。