Brien Lundin：債務、貨幣貶值與黃金多頭市場的支撐因素

在近期一集Money Metals Podcast中，主持人Mike Maharrey與《The Gold Newsletter》主編兼紐奧良投資會議（New Orleans Investment Conference）執行長Brien Lundin對談，探討在聯邦債務膨脹、美債殖利率上升、聯準會政策，以及Lundin所謂「貨幣貶值交易」捲土重來的背景下，黃金與白銀的前景。

《The Gold Newsletter》創刊於1971年，是歷史最悠久的貴金屬刊物之一，Lundin自1990年代起擔任主編，對金屬市場週期擁有數十年的觀察視野。

Lundin認為，核心問題不在於官員能否對通膨表態強硬，而在於數學上是否容許持續的緊縮週期。他指出，美國聯邦債務已超過40兆美元且債務軌跡持續陡峭上升，美國無法單靠經濟成長「擺脫」這個問題。

升息的限制

Maharrey問到，為何Lundin認為市場對聯準會主席Kevin Warsh任內大幅升息的預期是錯置的。Lundin表示，Warsh或許真心想對抗通膨，但如今債務負擔的規模嚴重限制了聯準會的選項。

他將當前環境與1970年代末至1980年代初作對比，當時Paul Volcker為對抗通膨而大幅升息。Lundin指出，那個時期聯邦債務約占GDP的35%，而今天他估計已接近GDP的135%。

這項差異改變了一切。較高的利率會加重政府的債息負擔，Lundin表示，如今升息對一個已高度負債的經濟體具有大得多的槓桿效應。他認為Warsh或許能做出象徵性的一碼升息，但持續升息的週期實際上不可能實現。

為何債務指向貨幣貶值

Lundin否定了美國能單靠經濟成長解決債務問題的說法。他表示，只有出現非凡且無法預見的生產力躍進——例如無限量能源或星際旅行——才會使這種情況成真。

若非如此，Lundin主張，從歷史來看，當債務大到無法以正常財政手段處理時，政府往往會訴諸貶低本國貨幣。他說，「貨幣貶值交易」這個在華爾街流行的術語，正再次成為市場的重要力量。隨著黃金等硬資產在美國及其他先進經濟體持續擴大赤字支出的背景下走強，這個說法在2024與2025年間獲得主要銀行策略師的廣泛採用。

Maharrey承認，債務問題已被討論數十年，包括1990年代與「與美國有約」（Contract with America）時期。但兩人都注意到，此後債務急劇複合增長，而政策制定者幾乎沒有意願承受扭轉此趨勢所需的政治痛苦。

財政部債券回購傳達的訊息

討論也談到財政部長Scott Bessent決定將長端債券回購規模從20億美元提高至40億美元。Lundin承認，相對於規模超過30兆美元的債券市場，這項增幅在技術上是微小的。

不過他說，市場的反應是可以理解的。此舉顯示財政部願意影響殖利率曲線的一端，並可能在必要時進一步干預。

Lundin主張，這項做法在技術上並非殖利率曲線控制，但仍暴露出管理殖利率的傾向。在他看來，財政部試圖展現實力的舉動，反而傳達出弱點與絕望。

據報導，黃金因此上漲約180美元。股票、債券、黃金與白銀起初同步上揚，但Lundin表示，股市隨著當日時間推移回落，而黃金與白銀則持續走高。

黃金與債券看到同樣的危險

Lundin最重要的觀察之一，是自6月底以來黃金與10年期美債殖利率之間的正相關。一般而言，較高的殖利率通常被視為對不生息的黃金不利，但Lundin表示，今天的關係有所不同。

他主張，殖利率上升並非因為強勁的經濟成長或正常的貨幣緊縮，而是因為投資人對債務與赤字的疑慮日增。債券投資人——常被稱為債券義警（bond vigilantes），此稱謂可追溯至1980年代債券市場對財政揮霍的抗議——要求更高的回報才願意持有主權債務，同時也轉向黃金作為避險工具。

Lundin說，黃金與債券是金融市場中最敏感的預測機制之一。在他看來，兩者的行為顯示市場可能正在預期一場未來的危機，即使沒有人能事先指出確切的引爆點。近年來，各國央行也持續淨買入黃金，這一轉變在官方儲備數據中廣泛記錄，並伴隨黃金的強勢表現。

自滿與債務終局

Lundin告誡不要試圖預測金融臨界點的確切日期。他指出，許多受尊敬的分析師已警告債務危機30年以上，而體系仍持續運作。

但他也強調，自滿可能很危險。Lundin援引卡崔娜颶風前他在龐恰特雷恩湖附近的經歷，回想起在風暴重創紐奧良前幾個月，就注意到加固堤防的努力不足。

對Lundin而言，債務情勢傳達了類似的教訓：一項風險可能被忽視多年，直到某個事件一次暴露其脆弱性。他認為美國可能正處於超過45年來日益寬鬆的貨幣與不斷擴張債務的終局階段，但他並不聲稱知道這個終局會持續多久。

殖利率上升不一定傷害黃金

Maharrey問到，關於較高利率與上升殖利率總是對黃金不利的傳統觀點。Lundin稱這種觀點在歷史上並不完整。

自1971年黃金成為可投資資產以來——當時美國終止了美元對黃金的兌換——尤其是在1974年美國重新允許私人持有黃金之後，黃金一些最強勁的上漲恰恰發生在利率與殖利率上升的時期。1970年代，殖利率為對抗通膨而上升，但未能追上通膨，使黃金得以走高。

今天，Lundin看到同一動態的不同版本：殖利率攀升是因為債務與赤字變得更加凶險，而非經濟必然強勁。他補充說，這是全球性現象，世界各地的主權殖利率都在大幅走高。

Lundin表示，他關注金價甚於美元指數。在他看來，所有法幣都在相互競爭的同時隨時間貶值，使黃金成為更有意義的衡量標準。

黃金與白銀的長期順風

Lundin預期，在政府解決債務與法幣問題之前，總體經濟趨勢將持續支撐黃金與白銀。不過他告誡，多頭市場不會一路直線上行。

他說，本輪金屬多頭市場的前18個月異常寬容，回調多半以橫盤整理而非深度下跌的方式呈現。隨著西方投資人與演算法交易扮演更大角色，他預期波動將加劇，回調也會更急、更受頭條新聞驅動。

對實體貴金屬持有者而言，Lundin將更大的問題定位為：當現金儲蓄可能隨時間失去購買力時，他們是否負得起不持有黃金或白銀的代價。對礦業股投資人，他強調在多頭市場中逢低買進，並在市場過度狂熱時部分獲利了結。這反映了他在對談中他處強調的觀點：對沖貨幣貶值是長期部位，而交易此板塊則需要沿途管理波動。

下一場危機可能來自意料之外

Lundin表示，他認為黃金與債券可能正在「嗅出」下一場重大金融危機。他並不聲稱知道起因為何，只指出市場的泡沫往往顯而易見，而刺破泡沫的事件往往來自意想不到的方向。

Maharrey提到2018與2019年，當時市場疲弱、2018年底的股市拋售與回購市場壓力，先於COVID時期的貨幣應對措施。Lundin指出，聯準會於2019年8月底至9月初啟動了約5,000億美元的流動性操作，即使官員不願稱之為量化寬鬆。

Maharrey與Lundin都主張，無論官員使用什麼術語，聯準會的資產負債表正再次透過購債擴張。Lundin表示，管理美債殖利率的努力或許能提供暫時緩解，但無法消除根本的債務問題。

紐奧良投資會議

Lundin也鼓勵觀眾參加紐奧良投資會議，他說該會議在金屬與礦業多頭期間集結約40位講者、礦業公司、投資人與分析師。此活動由Lundin的機構自1970年代起主辦，數十年來歷來吸引知名的自由市場與硬通貨講者。

會議將於萬聖節週末在紐奧良舉行，內容包括錄製的演講、小組討論、工作坊，以及金屬與礦業化妝舞會（Metals and Mining Masquerade Ball）。Lundin表示，展覽廳已售罄，飯店房間日趨緊張，報名速度是他數十年來見過最快的。更多資訊，Lundin請觀眾參閱GoldNewsletter.com與NewOrleansConference.com。

本訪談由Money Metals Exchange發布，該公司是自2010年營運至今的線上貴金屬交易商，並獲Investopedia評選為最佳整體貴金屬交易商。來源：GoldSeek。