美国国债逼近40万亿美元，私人信贷违约攀升

美国正接近一个不久前几乎难以想象的里程碑：40万亿美元的国债。

这一数字是最新一期《Money Metals Midweek Memo》的核心话题。主持人Mike Maharrey在节目中探讨了他所称的经济“债务黑洞”，并将目光转向金融体系中一个相对冷门的角落——它可能演变成更大的问题，即1.4万亿美元的私人信贷市场。

Maharrey的核心担忧是，私人信贷领域不断攀升的违约和日益恶化的贷款状况可能蔓延至更广泛的金融体系。与此同时，巨额联邦赤字和快速增长的利息支出正使美联储的抗通胀之战愈发艰难。在此背景下，各国央行仍在持续增持黄金。

直观理解1万亿美元

在深入探讨40万亿美元国债之前，Maharrey先尝试用普通人能够感知的方式来呈现1万亿美元。

100万秒约等于11.5天；1万亿秒则约合32000年。如果每秒数一个数字，一个人需要约1150万天才能数到1万亿。即使从耶稣基督诞生之日起每天花费100万美元，也无法将1万亿美元花完。

将美元纸币首尾相连，可以往返月球约203次，或绕地球约3893圈。1万亿张美元纸币叠起来约有67866英里高。按每杯3美元计算，1万亿美元大约可以购买3330亿杯咖啡；若将这笔钱分给全世界，地球上每人约可分得125美元。即使是1万亿粒大米，重量也约有2万公吨。

而美国国债几乎是这个数字的40倍。

国债逼近40万亿美元

据Maharrey称，截至8月17日，美国国债约为39.987万亿美元，政府正处于突破40万亿美元大关的边缘。

然而，联邦债务只是问题的一部分。美国消费者还背负着5.17万亿美元的债务，企业借款也已攀升至创纪录水平。

Maharrey将这种债务积累形容为“债务黑洞”，这一说法源自Greg Weldon。他认为，正如真正的黑洞会扭曲周围的一切，过度债务也会扭曲货币政策、债券市场、利率，并最终影响更广泛的经济。这也支撑了他对美联储能否实质性加息并长期维持高利率的怀疑，因为更高的利率会使偿还现有债务高山的成本日益增加。

华盛顿录得4320亿美元月度赤字

7月的财政部报告生动地展示了这一问题。

联邦政府7月的支出比收入多出4323.1亿美元，创下2021年3月以来最大的月度预算赤字——当时疫情救济支出正在推高联邦开支——同时也是有记录以来第三大的月度赤字。

日历因素推高了这一数字：由于8月始于周末，约990亿美元的8月福利在7月发放。经此调整后，7月赤字约为3330亿美元。即便以此口径计算，赤字仍比一年前高出18%。

更重要的是，7月使2026财年赤字达到约1.8万亿美元，而本财年还剩下8月和9月——财年从10月1日持续至次年9月30日，之后才敲定最终全年数据。赤字已经超过上一财年全年的总额，Maharrey表示华盛顿的赤字有望突破2万亿美元——这并非发生在经济大衰退或疫情停摆期间，而是在经济表面仍在扩张之时。

联邦支出激增22%

关税退款也是7月数据疲弱的原因之一。在最高法院裁定特朗普政府单方面征收的关税无效之后，联邦政府于7月退还了333.8亿美元关税，导致当月净关税收入为负85.5亿美元。

此前每月约300亿至400亿美元的关税收入，曾在一定程度上掩盖了华盛顿潜在的支出问题。一旦这笔收入消失、退款开始流出，财政状况便随之恶化。

联邦政府7月支出为7663.1亿美元，较2025年7月增长22%。即使剔除约990亿美元的日历调整因素，支出总额仍约为6773.1亿美元。

这种不停的借贷又滋生了另一个日益昂贵的问题：利息。

国债利息突破1万亿美元

利息支出目前是联邦预算中的第二大类别，仅次于社会保障。华盛顿用于偿债的支出已超过其在国防或医疗保险上的支出。

财政部7月支付利息1175.7亿美元，低于6月创下的约1850亿美元纪录。然而，2026财年前10个月，联邦利息支出已达约1.17万亿美元，较2025财年同期增长15.5%。

Maharrey认为，其结果是一个恶性反馈循环：更高的利息支出扩大赤字；更大的赤字需要更多借贷；而这些借贷又新增了更多债务，债务本身又必须以相对较高的利率偿付。这也是他依然深深怀疑美联储能在不给金融体系其他环节造成严重后果的情况下大幅加息的另一个原因。

美国14.45万亿美元的企业债务高山

政府债务和消费者债务并非孤例。根据Maharrey引用的美联储数据，美国非金融企业债务总额在第一季度达到14.45万亿美元，比一年前高出约5%。

在这一庞大市场之中，存在一个规模较小但日益重要的类别：私人信贷。私人贷款总额约为1.4万亿美元，约相当于非金融企业债务的10%。

与传统银行放贷不同，私人信贷通常由非银行放贷机构开展，其资金来自机构投资者、养老基金、捐赠基金、富裕个人及其他投资者，再由这些机构直接向企业和项目放贷。该行业在2008年金融危机后重要性上升，当时更严格的资本要求和放贷监管使传统银行更不愿为风险较高的借款人提供融资，私人放贷机构乘势填补了空白。投资者也为追逐更高收益而向该行业大量投入资金——但更高的收益通常伴随着更高的风险。

私人信贷发出预警信号

根据Maharrey讨论的《华尔街日报》分析，这种风险正日益显现。备受瞩目的违约事件、涉及部分基金的欺诈指控，以及对易受人工智能冲击的软件公司贷款的担忧，从去年开始震动整个行业。

投资者随即要求赎回资金。一些私人信贷基金面对创纪录的赎回请求，随后限制赎回并限制提款。尽管基金经理保证问题被夸大了，但一些行业最大参与者的季度报告显示，贷款健康状况和投资者回报正在恶化。由于私人信贷贷款不在公开市场交易，这些季度披露是外界了解贷款质量的少数常规窗口之一——这也是该行业的压力只能逐步显现的原因之一。

根据节目中讨论的《华尔街日报》分析，由Ares Management、Blackstone、Blue Owl Capital和Golub Capital管理的基金所报告的贷款违约率触及2021年以来的最高水平。其中一只Blue Owl基金第二季度违约率达到2.8%，为至少五年来的最高水平。据报道，其他基金的不良贷款也升至五年高点，超过2023年美联储收紧货币政策时的水平。与此同时，惠誉评级将5月底美国私人信贷整体违约率定为6%。

一个月内14起违约

到目前为止，这些问题集中在某些行业。根据Maharrey对数据的讨论，私人信贷违约在医疗保健、工业和制造企业以及商业服务领域尤为明显，此外还有对油价上涨敞口较大的企业。惠誉报告称，仅5月就发生14起违约。被援引的一个例子是Loparex，这家塑料薄膜制造商最近对其私人贷款违约。

另一个行业可能尤为关键：软件。在许多私人信贷基金中，软件公司占未偿债务的20%或更多。Maharrey警告称，如果AI冲击在该行业引发严重财务压力，可能成为撼动本已不稳固桌子的那记碰撞。各基金还报告，被列入内部观察名单的公司日益增多——这些借款人在彻底违约之前已显现财务困境迹象。

为什么1.4万亿美元的市场可能影响大得多

私人信贷约占非金融企业债务的10%，乍看之下规模太小，不足以威胁更广泛的经济。但历史给出了不同的答案。

Maharrey将当前局势与2008年金融危机前的次级抵押贷款市场作了比较。在房地产泡沫顶峰时期，次级抵押贷款仅占全部抵押贷款的13%至15%，然而当这一相对较小的细分市场崩溃时，损害蔓延至住房和金融市场，最终促成了大衰退。

金融危机很少能被干净地限制在问题初起的行业之内。违约造成损失；损失促使投资者撤资；流动性下降使再融资更加困难；这又引发更多违约和更大损失。私人信贷目前正面临Maharrey所称的“双重打击”：流动性收缩与贷款组合恶化。

更高的利率可能使情况更糟

存在一条潜在的良性出路。如果利率下降，同时经济活动仍足够强劲以支撑借款人——且不会同时重新点燃通胀——损失或将有所缓和。这是一个要求苛刻的组合。

尽管CPI通胀已有所降温，但Maharrey指出其仍高于美联储2%的目标。他还认为，不能仅凭CPI来理解通胀，货币供应量和美联储资产负债表是另外的参考指标。

如果美联储在更长时间内维持较高利率，财务承压的私人借款人将难获喘息。如果央行真的加息，Maharrey认为私人信贷压力可能显著加剧。而如果利率大幅下降，通胀可能再次成为更大的问题。这正是美国庞大债务负担重新进入视野之处：在Maharrey看来，“债务黑洞”正日益束缚美联储的回旋空间。

黄金站上4400美元，白银突破65美元

在这一不稳定的金融背景下，贵金属出现上涨。节目播出时，黄金交投于每盎司4400美元上方，白银则稳居65美元之上。

Maharrey提醒，地缘政治消息——尤其是围绕伊朗战争的动向——可能带来巨大的短期波动，而利率预期也继续对贵金属构成压力。尽管如此，他认为这些压力之下看涨情绪仍在延续。在他看来更重要的是，源自私人信贷或其他高杠杆领域的严重金融危机，可能加速投资者对黄金的需求。因此，Maharrey将实物贵金属定位为兼具通胀对冲与金融保险属性的资产，投资者或许希望在危机变得人尽皆知之前就予以持有。

各国央行二季度购金289吨

转向黄金的并非只有个人投资者。各国央行持续买入黄金，Maharrey指出了这一趋势的四大原因：地缘政治风险、美元武器化、美国财政状况恶化，以及他所称的“体制不确定性”。

战争和地缘政治紧张局势历来会强化黄金的避险角色。俄罗斯入侵乌克兰后西方实施的制裁（包括涉及SWIFT金融体系的限制）向其他国家表明，依赖美元可能带来地缘政治脆弱性，这助推了更广泛的去美元化趋势。美国的财政轨迹提供了另一个动机：随着联邦债务逼近40万亿美元、巨额赤字需要持续借贷，外国政府和央行有理由审视自身对美国债务和美元的敞口。最后，围绕关税、战争、监管和美国经济政策的不确定性使长期规划更加困难，而黄金为央行提供了一种不带有同等交易对手敞口的资产。

第一季度，在高金价的压力下，央行购金有所放缓，但自4月起购买提速。第二季度各国央行最终购入289公吨黄金，几乎是第一季度总量的五倍。财经记者Jamie McGeever在Maharrey引用的一篇路透社评论文章中写道，其中任何单一因素都未必能单独解释黄金的复兴，但这些因素综合起来，为央行向黄金多元化配置提供了有力依据。

债务不会始终被遏制

私人信贷市场目前仍远未达到疫情时期或2015年油价暴跌时的困境水平，Maharrey也并非断言崩盘已经到来。他的警告针对的是水面之下正在酝酿的种种状况。

美国目前同时应对着逼近40万亿美元的国债、5.17万亿美元的消费者债务、14.45万亿美元的非金融企业债务、趋向2万亿美元的联邦赤字，以及已突破万亿美元大关的年化利息成本。在这样的环境中，一个贷款质量恶化、违约上升的1.4万亿美元私人信贷市场，未必能被当作孤立问题而一笔带过。

金融不稳定往往在触及临界点之前逐步累积。次贷危机表明，一旦信心和流动性消失，信贷体系中某个看似可控角落的麻烦会以多快的速度蔓延——在Maharrey看来，这正是美国不断膨胀的“债务黑洞”的危险所在。对于关注这些状况是否会进一步加深的读者而言，相关证据会按固定节奏出现：财政部月度预算报告、作为市场主要公开窗口的私人信贷基金季度披露，以及美联储接连做出的利率决定——每一项都在影响联邦债务的偿付成本，以及承压私人借款人面临的再融资条件。警告信号可能缓慢累积。后果却可能顷刻而至。

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