Bloomberg TV 最近邀请 Paula Seligson 讨论软件股不断上升的风险，以及一份审视该行业风险敞口的新报告。围绕“SaaSpocalypse”的叙事——即市场担心生成式 AI 会压缩利润率并削弱支撑软件估值的竞争壁垒，从而引发剧烈抛售——在今年早些时候成为一个突出主题。尽管一些受影响公司的股价已从低点强劲反弹，但根本问题并未消失。

由 AI 驱动的编程工具，如 Codex 和 Claude Code，正在从多个方向直接对软件行业发起冲击。要么这些工具成功颠覆高利润率的软件业务，要么 AI 本身就没有真正可行的应用场景。按照这一观点，不存在双方都获胜的结果。

数据突显了风险敞口的规模。过去十年中，相当大一部分私募股权交易集中在软件领域，使该行业成为企业版图中负债最重的角落之一。虽然这些交易产生的债务尚未到期，但再融资压力正在积聚。被描述为“Wile E. Coyote”时刻的关键节点，将出现在软件公司必须为用于资助杠杆收购的债务进行再融资之时，届时可能面临更高的借贷成本，并进入一个开始质疑其现金流稳定性的市场。

最终损失会落在哪里仍然不透明，因为相当多的敞口存在于私人市场。这些都是高度杠杆化的交易，严重依赖借贷，而出借方身份并不完全清楚。保险公司是私人信贷和抵押贷款债券的重要参与者——近年来这些工具吸收了大量杠杆收购债务——这也解释了为何该行业的再融资风险会吸引寻找系统性脆弱点的投资者关注。

Lee Robinson 是一位因在 2008 年金融危机前识别风险而闻名的对冲基金经理，他目前正因此做空保险公司，正如一篇 Bloomberg 报道 所述。

更广泛的担忧在于时间安排。预计软件收入在 2026 年仍将保持稳定，但到 2029 年，AI 投资必须带来可观回报。这引出了一个问题：软件公司是否有足够时间去杠杆化，以及谁会愿意向一个可能随时遭遇突发冲击的行业放贷。

Seligson 认为，软件公司之所以被加上高杠杆，是基于收入将持续增长这一假设，也基于这种增长的必要性。即便收入只是保持不变，这些公司也面临风险。

她指出，根据一项 Bloomberg 分析，从现在到 2029 年，约有 1500 亿美元债务将到期。最明显的痛感预计要到 2028 年才会显现，这意味着有关该行业走向的明确答案可能仍需数年才能出现。