SEC委员Hester Peirce表示，加密金库和链上借贷产品应根据其实际运行方式进行评估，而不是因为它们使用区块链基础设施或智能合约就作出判断。

在一份官方关于加密金库和借贷策略的声明中，Peirce警告称，将收益策略放入智能合约并不会自动使相关活动脱离美国证券法的适用范围。Peirce因在多项SEC加密执法行动中持异议立场以及此前提出代币安全港方案，常被称为“Crypto Mom”。

Peirce写道，“Moving activities that fall within the scope of the federal securities laws onchain”并不会使这些活动脱离SEC所执行法律的管辖。

她的声明并未制定新规则，也没有宣布所有加密金库和链上借贷协议都是证券产品。相反，该声明概述了当用户将资产存入通过质押、借贷或其他策略产生回报的金库或借贷系统时，可能出现的法律问题类型。随着提供金库式收益产品的DeFi协议——例如类似Yearn Finance的金库，以及Aave和Compound等借贷平台——继续增长，这份声明发布之际，监管机构正越来越关注现有框架如何适用于基于代码的金融产品。

完全由固定代码治理的金库，可能会引发与由策展人主动选择用户资产部署方式的金库不同的问题。同样，条款预先确定的借贷市场，可能会被不同于由团队定期调整利率、抵押品要求和清算阈值的产品来看待。

Peirce表示，核心问题并不是某个产品是否自称去中心化。监管机构会关注谁在作出决策、用户对这些决策有何期待，以及该安排是否开始类似于一种受管理的投资产品。

Peirce所说的加密金库是什么

加密金库通常允许用户将资产存入智能合约，由智能合约将这些资产导向产生收益的活动，包括质押和借贷。

尽管“金库”一词可能让这些产品听起来较为统一，但Peirce表示，它们的结构可能存在显著差异。她描述了一个范围：一端是完全由不可变智能合约决定的程序化配置，另一端则是由另一个人或团体对资产投放位置拥有酌情权的产品。

智能合约可以执行每一笔交易，同时背后的人类团队仍然控制相关策略。策展人可能会选择协议、在不同机会之间转移资产、增加支持的代币，或决定哪些其他管理人可以控制资产配置。

在这种结构中，自动化负责执行，但并不会消除管理。用户仍可能依赖可识别的人员作出影响策略能否成功的决策。

SEC分析可能涉及多个问题

Peirce表示，分析范围并不限于询问金库代币本身是否为证券。同一产品可能引发若干不同的法律问题。

金库安排可能会被作为潜在投资合同进行审查。如果金库持有证券，或将用户资产配置到证券投资中，也可能进入投资公司监管范围。管理这些投资的策展人可能会引发投资顾问规则下的问题。另行来看，链上贷款也可能具有属于证券的票据特征。

这些问题在单一产品中可能得出不同答案。被存入的加密资产本身可能不是证券，但部署该资产的受管理安排仍可能引发证券法方面的关注。借贷组成部分也可以单独评估：围绕某一代币构建的贷款需要进一步分析，并不必然要求该代币本身是证券。

SEC发布的关于涉及加密资产的交易的材料，以四个核心要素描述投资合同：金钱投资、共同事业、对利润的合理预期，以及利润来源于他人的关键管理努力。这一四要素测试源自美国最高法院1946年在SEC v. W.J. Howey Co.案中的判决，至今仍是判断某项安排是否构成联邦证券法下投资合同的基础框架。

Peirce将该框架应用于金库。若用户将资产存入一个共同策略，并合理预期部署方或策展人的创业或管理工作将产生回报，该产品就可能具有法律上的重要性。

相关问题包括：金库是否只是让用户接入一个固定流程，还是用户选择该金库是因为信任策展人能够识别机会。监管机构还可能询问，策展人能否在用户存入资金后改变配置，以及回报是否被描述为团队专业能力的结果。

Peirce表示，没有单一特征能够解决该问题，但持续管理参与的程度可能对分析产生实质影响。

相似金库可能受到不同对待

两个都允许用户存入加密资产并获得收益的产品，可能会因结构不同而受到不同看待。

在一个例子中，金库遵循写入不可变智能合约的固定配置公式。用户存入资金后，没有任何人选择新策略、轮换资产或改变规则。代码执行的是预先确定的功能，而不是执行主动管理人的持续决策。

这种结构可能削弱用户依赖某人持续管理努力的说法。然而，它并不会自动消除所有证券法问题，尤其是在金库持有或投资于证券资产的情况下。

第二个金库则可能以不同方式运行。策展人可能监测可用收益率，在不同协议之间转移已存入资产，移除被认为风险过高的策略，并随着市场状况变化增加新机会。用户可能选择该金库，是因为他们预期策展人的判断能够带来更好回报。尽管智能合约执行转账，但经济结果仍将取决于策展人的决策。

第三种产品可能介于上述两种例子之间。其日常交易可能是自动化的，但管理员保留更改支持资产、调整风险设置或任命负责配置决策人员的权限。

这种混合结构说明，“自动化”一词并不能解决法律问题。监管机构仍会关注人员是否对策略保留有意义的控制，以及用户是否依赖这种控制。

金库持有的资产同样重要

管理只是分析的一部分。Peirce还警告称，持有证券或将资产配置到证券投资中的金库，可能落入《投资公司法》的适用范围。

1940年《投资公司法》监管主要从事证券投资、再投资和交易的公司。该法处理集合投资工具的结构和运营，包括资金被共同管理时可能出现的利益冲突。

Peirce表示，若干加密金库结构可能类似于传统金融中已被认可的工具。持有固定投资组合且几乎没有或没有主动管理的金库，可能类似于单位投资信托。由管理人主动改变投资组合的金库，可能类似于管理型投资公司。向个别客户提供不同待遇或策略的产品，则可能更接近独立管理账户。

这些比较并不等同于自动分类。固定投资组合、主动管理资金池和个性化策略并不具有相同的经济结构，即便三者都通过智能合约运行。

策展人可能面临单独的顾问问题

金库可能引发关于产品本身的问题，也可能引发关于管理该产品各方的单独问题。

根据1940年《投资顾问法》，因就证券投资向他人提供建议而获得报酬的公司或个人，可能面临注册和其他监管义务，但需视该法规的定义和例外而定。

如果策展人因选择证券投资、重新配置投资组合或建议如何部署用户资产而收取费用，这一点就可能变得相关。

Peirce区分了创建中性软件与为他人行使投资酌情权。发布代码供用户独立使用的开发者，可能不同于持续管理投资组合并因此获得报酬的策展人。一个产品也可以同时结合两种角色，由一方构建基础设施，另一方控制策略。

Peirce没有给出普遍适用的分界线。她表示，结论将取决于每个金库的具体结构和活动。

链上贷款需要单独审查

链上借贷策略允许用户将资产存入系统，由系统将这些资产出借给借款人并收取费用。交易可以自动执行，但人员仍可能负责许多管理市场的条款。

管理人可能决定哪些资产可以供应或借入、设定利率、确定贷款价值比限制，并决定何时必须清算头寸。

Peirce表示，链上贷款可能基于各方动机、分销计划以及其他相关因素而具有证券含义。在某些情况下，它们可能具有属于证券的票据特征。这意味着分析可能聚焦于贷款本身，而不仅仅是被借出的代币。

为满足特定商业需求而安排的直接贷款，可能与广泛分发给寻求投资回报用户的标准化收益产品具有不同的经济目的。前者可能更类似于普通借贷交易。后者如果被广泛营销为投资机会，且参与者主要为了获得回报而进入，则可能受到更严格审查。

将这两种产品都描述为“链上贷款”可能掩盖这些差异。SEC将审查其经济目的、分销方式和运作，而不是依赖技术标签。

金库和借贷运营方需要回答的问题

Peirce没有发布普遍分类，但她的声明为开发者、策展人和借贷运营方指出了一些实际问题。

这些问题包括：谁选择金库的收益生成策略，用户存入资产后配置是否可以改变，以及谁有权修改风险参数。运营方还可能需要考虑用户是否依赖策展人的专业能力、预期回报如何向用户描述、金库是否持有或投资于证券，以及是否有人因管理这些投资而获得报酬。

对于借贷产品，相关问题包括谁设定利率和抵押品要求、借贷头寸分布范围有多广，以及贷款服务于何种经济目的。

没有单一答案必然决定结果。完整结构才是关键，包括所涉资产、管理控制水平、产品呈现方式以及用户预期回报的来源。

Peirce还强调了边界的另一侧。她表示，许多加密资产和活动并不属于联邦证券法范围，SEC的任何分析都必须尊重国会设定的管辖限制以及开发者的言论自由权利。

声明邀请行业反馈

Peirce的声明并不是说每个加密金库或链上借贷协议都是证券产品。声明称，某些结构可能已经落入现有证券、投资公司或投资顾问框架之内。她的做法不同于SEC针对BlockFi、Celsius和Nexo等中心化加密借贷平台采取的以执法为主的行动，在那些案件中，该机构指控存在未注册证券发行，而不是发布用于评估基于代码产品的框架。

Peirce鼓励市场参与者在开发和运营这些产品时接触SEC。有些产品可能不在该机构管辖范围内。其他产品可能需要一条合规路径，使其在履行现有法律义务的同时继续使用区块链基础设施。

她还邀请各方就现行法规是否应作出修改以容纳金库、链上借贷和其他新兴结构提出反馈，同时不削弱投资者保护或市场诚信。

该声明传递的信息比“加密金库是证券”更为具体。分界线取决于谁控制策略、金库如何处理已存入资产，以及用户是否依赖他人来产生回报。

智能合约可以使投资产品自动化。但它本身无法决定该产品是什么。

来源审查：基于SEC委员Hester Peirce关于加密金库和借贷策略的官方声明，以及SEC发布的关于投资合同、《投资公司法》和《投资顾问法》的材料，核查日期为2026年7月22日。