永续合约——一种兴起于离岸加密货币市场的合约结构——正以一次一个交易场所、一个资产类别的方式进入美国监管边界，而围绕单一比特币产品的法庭之争，正在检验这一形式能在多大程度上在美国受监管的金融市场中扩散。

与传统期货不同，永续合约没有固定到期日，通常通过多头与空头之间定期支付的资金费用将价格锚定于标的现货市场，这一机制最早由 Binance、BitMEX 等离岸加密货币交易所大规模推广。

9 月 2 日，美国商品期货交易委员会（CFTC）请求联邦法院驳回 CME 对 Kalshi 比特币永续合约的挑战。该诉讼的关键在于：没有固定到期日的合约是否属于美国期货监管框架。监管机构主张，在法院触及这一问题之前，CME 必须首先证明自己存在法院能够救济的损害。

CFTC 认为，CME 完全可以自行上线类似的数字商品产品，因此该交易所不能因自己选择不进入市场而将竞争损害归咎于监管机构。这一门槛性论点，将围绕单一比特币合约的纠纷转化为对永续式期货能否在美国受监管市场中扩张的更广泛检验。

背景正在快速扩展。据彭博社报道，Coinbase 正就与 Hyperliquid 价格挂钩的特定合约寻求受监管路径，而 Kalshi 据报道正准备为西德克萨斯中质原油（WTI）版本申请批准。这些例子共同勾勒出一种加密原生结构向美国主流金融迁移的轨迹。

其规模相当可观。CryptoQuant 数据显示，2025 年全球加密货币永续期货成交量约达 61.7 万亿美元，同比增长 29%，而同期现货交易总额为 18.6 万亿美元。CME 一案可能决定美国交易所能够通过 CFTC 的期货框架争取其中多少交易量。这一成交量历来集中在不受美国监管的离岸交易场所，这也是监管机构和本土交易所着力将这一形式引入境内的重要原因。

CFTC 称 CME 可以在比特币永续合约领域竞争

CME 于 6 月 18 日起诉 CFTC，寻求推翻该机构 5 月 29 日对 KalshiEX 比特币永续合约的批准及随附的政策声明。CME 主张，根据《商品交易法》，没有固定到期日的合约属于互换而非期货。这一区分具有实际意义：互换适用不同的监管制度，其注册、清算和交易要求与期货的指定合约市场框架截然不同。

CFTC 在驳回动议中表示，CME 所寻求的救济无法弥补该交易所所声称的竞争损害。该机构还补充道，CME 可以上线结构类似的数字商品永续合约，并将在拒绝这一机会所致的任何劣势定性为“自食其果”。

该机构还辩称，即使法院裁定 Kalshi 的产品属于互换，也未必会将竞争性敞口从市场上消除，因为其他交易场所可能以该类别提供同类产品。在 CFTC 看来，即便 CME 在这一点上获胜，仍无法补救其所声称的损害。

按当前日程，CME 需在 10 月 2 日前对驳回动议提出异议。仅就诉讼资格作出的裁决，可能仍无法解决期货与互换之间更深层的分界问题。

5 月 29 日的 CFTC 政策将指定合约市场列为可上线与比特币及具有深厚、活跃且连续现货市场的数字商品挂钩的同类结构永续合约的场所。不属于该类别的产品则被指引至《40.3 条例》下的个案审查。其结果是，符合条件的数字商品产品获得了更快的路径，其他资产则进入单独的审查轨道——随着交易场所从加密货币转向能源及其他成熟期货市场，这一区分将变得至关重要。

Coinbase 的衍生品市场页面推广美国永续式期货，提供 24/7 交易以及与比特币、以太坊（Ethereum）、XRP 和 Solana 挂钩的合约系列。值得注意的是，在新兴的美国市场中，“永续”一词涵盖着不同的合约机制。Coinbase 官方帮助材料描述，所涉合约具有五年到期日，因此提供的是长期限、可连续交易的敞口，而字面意义上无到期日的合约则需要不同的条款。

6 月，CFTC 工作人员致函，有条件地批准了 Coinbase Derivatives 和 Bitnomial 的请求，允许其移除原定于 6 月 30 日到期的现有数字商品永续式合约的到期日。

由此，受监管的美国永续式加密期货已从政策概念转变为实际运行的类别，尽管具体到期机制因合约而异。CME 的诉讼挑战的正是这一变化背后的机构做法，而与此同时，竞争交易所正在改造加密货币最大的交易形式之一。

Hyperliquid 将测试链上桥梁

据报道，Hyperliquid 与 Payvard 正在讨论一种面向美国注册用户的结构：Payvard 旗下子公司、受监管衍生品交易场所 Bitnomial 将提供与 Hyperliquid 代币价格挂钩的特定合约。Payvard 已于 8 月完成对 Bitnomial 的收购，将其美国衍生品交易所和清算基础设施纳入旗下。

政治层面的信号出现在 8 月 19 日：总统唐纳德·特朗普在白宫科技活动上表示，其政府正在为 Hyperliquid 打造一条美国路径。

如果这一结构获得批准，将测试注册的本土交易场所与链上市场形成的代币价格之间的桥梁。市场监管、市场完整性以及交易场所之间的具体关系，都将取决于获批的设计方案。

与此同时，Polymarket 的国际网站已上线带杠杆的加密货币永续市场，而 Polymarket US 则作为独立平台运营。国际产品展示了加密原生场所扩展这一形式的速度，为美国的相关进展提供了全球背景。

原油将这一模式带入传统期货

6 月，CFTC 就可储存、实物交割的能源商品（包括原油）的 24/7 期货交易和永续合约征求公众意见，使这一结构在历史悠久的期货市场中进入主动审查阶段。

据报道，Kalshi 正准备向 CFTC 提交与 WTI 原油挂钩的永续合约申请，最快可能在下周一提交。

WTI 提案将走 CFTC 的个案审查路径。其审查也将面对现金参照的加密合约与围绕实物商品及成熟交割基础设施构建的市场之间的实际差异。永续合约正被考虑引入 CME 作为现有主导者的传统商品市场，使这一新结构更接近成熟衍生品竞争的核心。WTI 原油是全球交易量最大的商品基准之一，因此将永续合约延伸至该品种，将标志着其迈出超越加密原生用途的重要一步。

若 CFTC 在诉讼资格问题上速胜，将无需就期货与互换之争作出裁决即可保全该机构的框架。其他交易所可能将这一结果解读为提出类似合约的支持信号，但须遵循适用的上市或审查程序。相反，若诉讼在实体问题上继续推进，法定分类问题将被提交至法院。关于无到期日合约能否被认定为期货的裁决将划定更清晰的法律边界，但裁决前的这段时间可能使产品规划复杂化。

与 Hyperliquid 价格挂钩的特定 Bitnomial 合约若获得监管批准，将测试这座链上桥梁；WTI 永续合约若被接受，将表明这一结构正在跨入传统商品领域。

CFTC 目前正在法庭上捍卫其做法，而各交易所则在试探其边界，永续式产品正进入受监管的美国市场。下一阶段将取决于 CME 是否具备诉讼资格、法院如何对 Kalshi 合约进行分类、哪些交易场所能够满足 CFTC 的条件，以及监管机构是否允许这一模式从数字商品扩展到链上价格和实物市场。