摩根大通及其联合承销机构正准备实施华尔街今年最大幅度的折价之一，试图出售与软件公司Qualtrics相关的50亿美元未售出债务。据知情人士透露，银行家们计划本周与投资者会面，销售一笔20亿美元的高收益债券包——即评级低于投资级别的债务，较高的票息用于补偿买方承担的更大信用风险。

此前出售Qualtrics贷款的尝试以失败告终，原因是投资者对人工智能可能冲击软件业务感到不安。原始承销机构被迫将债务保留在自身资产负债表上，损失可能超过5亿美元。这类滞留的承销承诺在华尔街被称为“滞留债务”（hung debt），承销机构在债务售出前需同时承担资产与风险。

交易最早可能于下周敲定

这笔滞留债务可追溯至一年多前，当时Qualtrics签署了67.5亿美元收购Press Ganey Forsta的协议。由11家银行组成的银团承诺提供53亿美元过桥融资——这是一种短期融资安排，旨在市场条件允许时被债券或杠杆贷款等永久性债务所替代——此后一直与机构投资者进行初步洽谈以出售该敞口。然而，这些谈判在3月份陷入停滞，当时软件股因大规模抛售而走低。此后，各银行一直在考虑重新启动销售。

消息人士此前透露，银行计划以8%的利率和约15%的折价推介该债务。在该价位下，投资者可能认为折价购买现有债务比参与新发行更具价值，而新发行会推高公司的借贷成本。

拟议的折价凸显了银行在出售以软件公司为底层资产的杠杆债务方面日益面临的困难。以低于原始价格的价格出售债券有助于承销机构吸引原本可能回避该行业更多敞口的投资者，但也意味着银行可能在其最初承诺提供的融资上蒙受损失。对Qualtrics而言，成功出售将清理融资积压，但高昂的借贷条款可能对其资产负债表构成额外压力。本周的投资者会议也将初步显示，导致3月份尝试失败的担忧情绪是否有所缓解。

上个月有消息称，尽管Qualtrics第二季度表现疲软，摩根大通曾希望其第三季度业绩能提振该交易的需求。第二季度营收从上一季度的7.2亿美元小幅降至7.18亿美元，调整后EBITDA为3.32亿美元。

公司最新业绩也可能影响投资者对该债务销售的兴趣。据报道，第三季度营收为7.11亿美元，低于第二季度的7.18亿美元，表明在投资者评估Qualtrics能否在竞争日益激烈的软件市场中维持地位之际，营收增长压力将持续。有报道称，公司过去四个季度的现金生成超过11亿美元，但该数据在发布前仍需独立核实。债券买家在判断折价发行需要多大缓冲时，通常会权衡借款人的现金生成能力与偿债成本。

消息人士目前认为，债务销售最早可能于下周启动。

软件公司日益依赖债务融资

软件公司近来受到高利率的冲击。贷款方对人工智能可能颠覆其商业模式的担忧，迫使借款人接受更高的成本和更严格的条款才能获得融资。包括Proofpoint和Gainwell Technologies在内的公司不得不大幅改善条款，以完成数十亿美元的再融资。

Ropes & Gray律所的Chris Poggi表示，这一转变很大程度上反映了债务投资者已接近额度用满，他们正在评估是否已投入了年内愿意动用的全部资金。

AI经济中资本的循环流动加剧了担忧。大型AI公司正向较小的公司大量投资，而这些公司随后将大部分资金回流给科技巨头，用于支付算力和软件费用。这些投资高度互联的特性使部分投资者担心科技市场可能面临突然回调，一家公司的失败可能在行业内引发连锁反应。

更令人担忧的是，许多科技巨头已经在用债务相互输血，这意味着市场放缓可能引发多米诺骨牌效应。需求骤降或经济下滑可能波及整个互联的软件行业，造成大范围的压力。

这种焦虑最近有所显现——谷歌母公司的总市值蒸发了远超半万亿美元。Quilter Cheviot全球技术研究主管Ben Barringer将此次下跌归因于战略不确定性：“谷歌面临的是创新者的窘境，它不知道应该保护核心业务，还是加入颠覆浪潮。因此，谷歌在Gemini上失去了优势，在智能体AI方面落后于同行。”