高盛估计，日本有充足的金融能力在再次选择时继续干预外汇市场，而决定东京是否会第二次出手的关键因素与其说是资源，不如说是日本与美国之间的利差——这一差距长期以来使日元成为全球套利交易的首选融资货币，投资者以低廉成本借入日元，转而投资于其他地区更高收益的资产。

在日本约1万亿美元的美元储备中，约2000亿美元以现金或现金等价物形式持有。高盛策略师Karen Fishman在该行的Exchanges播客中表示，这一规模可能与7月行动的规模相近。"他们手头已有足够资源再进行几轮我们所看到的操作，"Fishman说，并补充道，若需要，通过美联储设施理论上可将近1万亿美元的储备头寸全部以流动形式动用。

高盛估计，东京在上月干预的前两天动用了多达850亿美元，创下自2011年福岛核事故善后之外日本最大的两日外汇市场操作纪录。

这些涨幅难以守住。日元在7月干预后一度突破接近1美元兑158日元的200日均线，但此后回吐约一半涨幅，本周滑向160关口。Fishman称此次干预"并非可持续的解决方案"，指出在日本4月和5月早期的单独干预后，数月内该货币便回到40年低点。这一规律反映了一个更广泛的现实：当潜在利差仍然很大时，单边干预通常难以扭转货币趋势，因为日本央行在经历了数十年旨在对抗通缩的超宽松货币政策后，仅谨慎地推进政策正常化。

高盛指出了最可能决定东京下一步行动的两个具体因素。在日本方面，市场目前定价9月日本央行加息25个基点的概率约为65%，年底前累计紧缩约40个基点。若央行未能如期加息，Fishman表示这将对日元构成新的下行压力，可能迫使东京出手。

在美国方面，高盛的Praneet Shah表示，低于预期的美国经济数据可通过削弱进一步美联储紧缩的理由来自然缓解日元压力，而且历史上正是这类数据不及预期的时刻，市场最预期新一轮干预的到来。Shah以2024年7月为例，当时日本央行和财务省最有效的干预行动之一恰逢美国CPI数据不及预期，数日后又叠加了更弱的就业报告。

相比之下，周三公布的7月CPI数据完全符合预期，年率从3.5%放缓至3.4%，国债收益率在数据发布后小幅回落，这意味着这一特定触发因素本周并未激活。因此，9月日本央行的决议成为更为即时的关键变量。

无论单一数据如何，潜在的套利动态仍然是主导驱动因素。周三晚些时候，10年期美国国债收益率接近4.69%，而日本同期国债约为2.84%。Shah表示，日本央行需要通过超预期加息来缩小这一差距，才能真正扭转日元五年来贬值45%的趋势。这一利差的持续存在不仅影响外汇市场：当套利交易快速平仓——正如过去日元大幅升值期间所发生的那样——连锁反应可能蔓延至全球股票和其他风险资产，放大太平洋两岸每一项政策决策的利害关系。

期权市场已在消化日元再次大幅波动的可能性，短期日元看涨期权的溢价升高，表明即使在日元重新滑向160之际，交易员仍对做空该货币保持谨慎。

来源：CNBC。