铜价正处于历史高位，但将原矿加工成可用金属的企业却无法从中获利。这一矛盾如今定义了铜市场，也比任何单一的价格新闻更能揭示，究竟是谁真正控制着全球最重要的工业金属。

周二，伦敦金属交易所三个月期铜触及每吨14,779美元的历史最高价，连续第四个交易日上涨，随后于周三上午回落至14,630美元附近。今年以来，铜价已上涨接近18%。在美国，COMEX铜价接近每磅6.75美元，受到推动伦敦铜价上涨的同一组因素提振。

然而，这些涨幅并未转化为冶炼厂的利润。2026年基准处理费和精炼费——矿商支付给冶炼厂、用于将铜精矿加工成精炼金属的费用——今年确定为每吨0美元，创下年度基准的历史最低水平。相比之下，2025年为每吨21.25美元，2024年为80美元。现货费率进一步下跌，到年中时降至每吨约负127美元，这意味着冶炼厂实际上是在向矿商付费，以获得加工其矿石的权利。

掌握铜精矿者赢得优势

中国冶炼了全球约一半的铜，并自2005年以来贡献了全球冶炼产能增幅的90%以上。尽管自身利润率受到挤压，中国仍进一步加强了对铜加工环节的控制。北京当初建设这些产能时，假设矿山供应能够同步增长。但事实并非如此，而这一缺口如今已成为铜市场最关键的特征。

“矿商和冶炼厂都有充分理由，因此很难在双方之间确定一个价格，”一名参与今年谈判的上海交易员告诉Fastmarkets，并补充说，目前矿商占据上风。

真正的约束在于矿山供应，而不是加工产能。智利第二季度产量创至少19年来最低水平，Antofagasta上半年产量下降9.5%。刚果的Kamoa-Kakula矿和印度尼西亚的Freeport业务均出现中断，巴拿马的Cobre Panama矿则因与政府持续进行法律争端而仍处于停产状态。

更多冶炼厂仍将建成

这些因素都没有放缓新项目的建设。各国越来越将冶炼产能视为战略资产，而不是单纯的利润业务。仅印度尼西亚在过去几年就吸引了超过90亿美元的铜冶炼投资，采用了推动其成为镍加工强国的同类下游发展模式。在全球范围内，已提出的项目到21世纪40年代初可能新增超过800万吨冶炼产能，其中大部分位于亚洲。更多产能争夺同一片不断缩小的铜精矿供应池，意味着负处理费看起来越来越不像短期异常，而更像是新常态。

关税也在扰乱贸易流向

华盛顿正在增加另一重扭曲因素。在任何实际政策出台之前，美国可能对精炼铜进口征收关税的预期，已经推动金属流入美国，收紧了其他地区的供应。COMEX库存已升至接近70万吨的历史高位，而伦敦金属交易所和上海的仓库库存合计仅略高于30万吨。这一变化正在抽离世界其他地区的供应，并在本已紧张的铜精矿市场之上叠加新的溢价。

这使处理费、矿山产量、仓库库存以及美国关税政策的出台时间成为市场的关键压力点。这些因素将共同显示，当前的供应紧张究竟会因新增供应而缓解，还是只会在矿商、冶炼厂和消费地区之间重新分配。

与此同时，与能源转型相关的数据中心、电动汽车生产和电网建设持续增加对铜的需求，而全球矿山铜产量的增长速度仅为20世纪90年代水平的一小部分。这正是分析师在谈论多年期而非周期性供应缺口时所依据的背景，也解释了买方为何不再等待处理费恢复正常后才锁定供应。

这一切并不能单独归结为智利问题、中国问题或美国问题。这是一场始于矿山的结构性挤压，新供应需要十年甚至更长时间才能开发出来，并逐步传导至产业链的每个环节：冶炼、精炼，以及如今受到关税政策扭曲的贸易流向。创纪录的价格只是表象。真正的故事是，几乎所有地方的铜矿石加工业务都在亏损，而对原矿本身的控制已成为产业链中仅存的盈利环节。

作者：Michael Kern，供Oilprice.com使用。最初发表于OilPrice.com。