Неделя впереди: ключевые события

Понедельник: BoJ Summary of Opinions

Вторник: Решение РБА

Среда: Окончательная инфляция в Германии (июль), IEA OMR, OPEC MOMR, CPI США (июль)

Четверг: Решение Norges Bank, ВВП Великобритании (Q2), PPI США (июль)

Пятница: Занятость в еврозоне (Q2) и 2-я оценка ВВП (Q2), розничные продажи в США (июль), предварительный индекс University of Michigan по США (август)

---

BoJ Summary of Opinions (Понедельник)

Bank of Japan опубликует Summary of Opinions по итогам заседания 31 июля, на котором центральный банк сохранил ставки на уровне 1.00% — как и ожидалось — после повышения ставки на предыдущем заседании в июне. Решение было принято 8 голосами против 1: член правления Takata выступил против, предложив повышение на 25bps. Публикация выйдет в момент, когда BoJ движется по пути нормализации, отличающемуся от большинства крупных центральных банков, которые либо сохраняют ставки без изменений, либо смещаются в сторону смягчения.

Участники рынка будут внимательно оценивать уровень поддержки дальнейшего ужесточения в ближайшей перспективе среди других членов правления и то, было ли несогласие Takata единичным мнением или отражало более широкий интерес к более раннему повышению ставок. В Summary также будут искать оценки перспектив инфляции и условий, необходимых для очередного повышения ставки, особенно с учётом заявления BoJ о намерении продолжать повышать ставки в ответ на изменения в экономике, ценах и финансовых условиях, одновременно оценивая риски для базового сценария.

Особое внимание будет уделено любым обсуждениям рисков ускорения инфляции. Ранее Governor Ueda указал, что на следующем заседании будет в большей степени учитываться риск превышения инфляции, чем раньше, и подчеркнул, что BoJ не обязан ждать данных, подтверждающих полную стабилизацию инфляции на уровне 2%, прежде чем корректировать политику. Участники также будут искать комментарии по рискам, связанным с событиями на Ближнем Востоке, и их возможному влиянию на цены и экономику в целом.

В качестве контекста: обновлённый Outlook Report BoJ немного повысил прогнозы реального ВВП на FY26 и FY27, одновременно снизив оценку core CPI на FY26 и повысив её на FY27. Базовая инфляция по-прежнему ожидается на уровне, совместимом с целью 2%, между второй половиной FY26 и FY27.

---

Решение РБА (Вторник)

Ожидается, что Reserve Bank of Australia сохранит ставки без изменений, при этом денежные рынки оценивают вероятность сохранения Cash Rate на текущем уровне 4.35% примерно в 99%. Центральный банк также опубликует квартальный Statement on Monetary Policy с обновлёнными экономическими прогнозами — публикацию будут внимательно читать на предмет изменений в прогнозах инфляции и роста, которые могут указать на дальнейшее направление политики.

На предыдущем заседании в июне РБА сделал паузу, как и ожидалось, после трёх последовательных повышений, однако сопроводительная риторика оставалась жёсткой. Банк предупредил о возможности дальнейшего повышения при необходимости, ссылаясь на устойчивую инфляцию и перебои с поставками нефти. Он отметил, что общий и базовый показатели инфляции остаются слишком высокими, и обязался отслеживать входящие данные и меняющуюся оценку рисков и перспектив при принятии решений, при этом краткосрочные инфляционные ожидания несколько снизились, но оставались выше уровней начала года.

РБА заявил, что денежно-кредитная политика хорошо настроена для реагирования на изменения, и вновь подчеркнул свою цель — ценовая стабильность и полная занятость, включая возможность дальнейшего повышения Cash Rate при необходимости. Governor Bullock на пресс-конференции усилила этот жёсткий тон, заявив, что инфляция остаётся слишком высокой и что совет по-прежнему обеспокоен инфляцией, хотя положение стало лучше. Она также отметила, что пока рано говорить, поможет ли охлаждение рынка жилья политике, и раскрыла, что на заседании вопрос о повышении ставок не обсуждался, но признала, что риски по-прежнему смещены вверх и нельзя исключать дальнейших действий.

В то же время последние ключевые данные по Австралии указывают на отсутствие срочности в немедленной корректировке политики: инфляция во Q2 замедлилась, при этом общий CPI составил 0.6% Q/Q против ожиданий 0.7% (пред. 1.4%) и 3.9% Y/Y против ожиданий 4.1% (пред. 4.1%). Предпочитаемый РБА показатель Trimmed Mean CPI также оказался мягче ожиданий: 0.8% Q/Q против ожиданий 0.9% (пред. 0.8%) и 3.6% Y/Y против ожиданий 3.7% (пред. 3.5%), но всё ещё оставался выше среднесрочной цели 2–3%, что предполагает сохранение жёсткого тона на предстоящем заседании. Последние данные по рынку труда были обнадёживающими: Employment Change в июне вырос до 76.3k против ожиданий 15k (пред. 40.3k), а Unemployment Rate остался на 4.4%, что оставляет пространство для манёвра в политике. Однако немедленная корректировка маловероятна, поскольку совет отмечал целесообразность использования пространства, созданного предыдущими повышениями, для оценки состояния экономики, и согласился, что финансовые условия теперь, вероятно, несколько жёсткие.

---

CPI США (Среда)

Консенсус ожидает, что общий CPI в июле вырастет на 0.1% M/M (пред. -0.4%), а базовый показатель — на 0.2% M/M (пред. 0.0%). Поскольку это наиболее внимательно отслеживаемый ежемесячный индикатор инфляции как для рынков, так и для политиков, публикация CPI будет формировать ожидания относительно сентябрьского решения FOMC. Pantheon Macroeconomics считает, что этих данных будет достаточно, чтобы FOMC остался в режиме ожидания.

Консалтинговая компания прогнозирует рост цен на core goods на 0.18% — это станет крупнейшим месячным приростом с сентября — отчасти из-за решения Apple (AAPL) повысить цены на большую часть своей техники на 15–30% с 25 июня. Ожидается, что это будет частично компенсировано снижением в сервисных компонентах: тарифы на авиаперелёты, по прогнозу, снизятся на 1.5%, цены на проживание — на 1%, а страховые премии по автострахованию, как ожидается, продолжат недавний нисходящий тренд.

Pantheon ожидает, что цены на энергоносители в составе CPI снизятся в июле на 2.6%, что, по его оценке, уменьшит общий показатель на 11bps, тогда как цены на продукты питания для домашнего потребления, по прогнозу, вырастут умеренно — на 0.2%. Консультант предупреждает, что диапазон возможных исходов в июле необычно широк, и добавляет, что данные по инфляции за август, вероятно, будут иметь большее значение для сентябрьского решения FOMC, где рынки сейчас оценивают вероятность повышения ставки на 25bps в 53%.

---

Решение Norges Bank (Четверг)

Ожидается, что на заседании 13 августа Norges Bank сохранит ключевую ставку на уровне 4.25%. Поскольку Norges Bank — центральный банк одной из крупнейших в мире стран-экспортёров нефти и газа, его решения в значительной степени учитывают динамику энергетического рынка, влияющую как на государственные доходы, так и на внутреннюю инфляцию. На июньском заседании в заявлении было указано, что «вероятно, потребуется дополнительно повысить ставки на одном из предстоящих заседаний», и этот взгляд был отражён в модели траектории ставки в Monetary Policy Report, где пик ставки был показан на уровне 4.50% к концу 2026 года.

Nordea считает, что в августе ставку следует оставить без изменений, указывая на июньскую базовую инфляцию 2.7% Y/Y — заметно ниже прогноза Norges Bank в 3.3%. Банк также получит июльский инфляционный отчёт в понедельник. Ожидается, что июльский CPI-ATE, предпочитаемый Norges Bank показатель базовой инфляции, вырастет до 2.8% Y/Y с 2.7%, но останется ниже прогноза банка в 3.3% Y/Y. SEB обращает внимание на снижение продовольственной инфляции в июне, которая второй месяц подряд охлаждалась сильнее ожиданий, что может указывать на то, что рост цен на продукты питания наконец замедляется.

Несмотря на ожидаемое ускорение базовой инфляции, Nordea считает, что это мало повлияет на решение совета на заседании в четверг, поскольку инфляция остаётся ниже прогноза банка. В дальнейшем Nordea ожидает повышения ставки осенью, полагая, что базовая инфляция не так слаба, как это следует из последних отчётов.

---

ВВП Великобритании (Четверг)

Ожидается, что данные за июнь и Q2 покажут рост, хотя и более умеренный, чем ранее. Экономика Великобритании сталкивается с одним из самых слабых восстановлений роста в G7 после пандемии, поэтому даже умеренные положительные значения важны для перспектив политики. В мае рост обеспечивался исключительно сектором услуг. По июню комментарии PMI объясняют ожидаемое снижение импульса «сильным ценовым давлением, слабым спросом и неопределённостью для бизнеса, вызванной конфликтом на Ближнем Востоке».

Для Q2 предварительная оценка ожидается на уровне 0.4% Q/Q (пред. 0.6%), при прогнозе за июнь на уровне -0.1% M/M (пред. 0.1%) и 1.2% Y/Y (пред. 1.3%). Bank of England, безусловно, будет внимательно следить за этими данными, хотя в краткосрочной перспективе главный фокус остаётся на инфляции, особенно на признаках вторичных эффектов. Однако если недавние сообщения о прогрессе на Ближнем Востоке перерастут в устойчивое прекращение огня, слабый показатель сегодня может усилить dovish-импульс, который мы наблюдали на последнем заседании BoE.

---

Розничные продажи в США (Пятница)

Консенсус ожидает, что розничные продажи в США в июне вырастут на 0.2% M/M (пред. 0.2%), базовый показатель — на 0.2% M/M (пред. -0.2%), а контрольная группа — на 0.3% M/M (пред. 0.5%). Поскольку потребительские расходы составляют примерно две трети экономической активности США, эти данные станут важным индикатором того, сохраняется ли импульс внутреннего спроса, наблюдавшийся в последних данных ISM и на рынке труда. July advance retail trade summary Chicago Fed предполагает рост розничных продаж и услуг общественного питания без учёта автомобилей на 0.1% M/M с учётом сезонной корректировки и отсутствие изменения после корректировки на инфляцию.

---

Обзор недели

Обзор OPEC JMMC

OPEC-7 согласовала увеличение добычи на номинальные 188k BPD в сентябре, как и ожидалось, завершив отмену добровольных сокращений, введённых в 2023 году. Группа сохранила осторожный взгляд на перспективы предложения, выразив обеспокоенность недавними атаками на энергетическую инфраструктуру и нарушениями международных судоходных маршрутов на фоне усиления геополитической напряжённости, а также отметив связанные риски для энергетической безопасности и стабильности рынка.

В центре внимания также оставались соблюдение квот и компенсационные сокращения, при этом члены, добывающие сверх нормы, должны компенсировать избыточную добычу к декабрю 2026 года. Более широкий слой сокращений OPEC+ примерно на 2mln BPD остаётся в силе до конца года. Следующая встреча семи производителей запланирована на 6 сентября, а следующее заседание JMMC — на 4 октября. В официальном заявлении не было упоминания политики предложения на Q4 для октября–декабря, что делает следующую встречу особенно важной на фоне ожиданий паузы в повышениях добычи.

Обзор китайских PMI RatingDog

PMI RatingDog в Китае указали на заметную потерю импульса в июле, хотя и производство, и услуги оставались лишь немного выше порога расширения. Manufacturing PMI снизился до 50.9 с 51.7 (ож. 51.5), достигнув четырёхмесячного минимума, однако новые заказы продолжили расти, а новые экспортные заказы вернулись в зону расширения. Тем временем Services PMI резко снизился до 50.4 с 54.1 — это самый медленный темп роста с сентября 2024 года — на фоне более слабого внутреннего спроса, который давил на новые заказы, а 12-месячная деловая уверенность опустилась до минимума с февраля 2020 года. В результате Composite PMI снизился до 50.8 с 53.6.

Опросы RatingDog оказались несколько устойчивее официальных PMI NBS, которые ушли в сокращение как в производстве, так и вне него. Общий вывод остаётся прежним: экономический импульс в Китае ослабевает, а внутренний спрос остаётся слабым, что добавляет подтверждений замедлению во втором полугодии и удерживает внимание на том, предоставит ли Пекин дополнительную политическую поддержку.

Квартальный обзор рефинансирования

Минфин США сохранил размеры аукционов по купонным бумагам на следующий квартал, что соответствует ожиданиям и прежним указаниям. Форвардное руководство также не изменилось: Treasury по-прежнему ожидает «сохранения номинальных размеров аукционов по купонным бумагам и FRN как минимум в течение нескольких следующих кварталов». Стабильный график размещений обеспечивает рынку предсказуемый фон предложения, пока инвесторы оценивают траекторию бюджетного дефицита и её влияние на доходности длинного конца.

В протоколе TBAC дилеры в целом ожидают, что номинальные размеры аукционов по купонным бумагам начнут увеличиваться где-то в 2027 году (ранее — в начале 2027 года), при этом ожидается, что Treasury скорректирует своё форвардное руководство за несколько кварталов до такого шага. Комитет также по-прежнему считает, что в FY2027 может потребоваться более высокий объём выпуска купонных бумаг, и обсуждал возможные изменения в форвардном руководстве Treasury.

Размеры аукционов по TIPS остались без изменений: 30-летний re-opening в августе — USD 8bln, 10-летний re-opening в сентябре — USD 19bln, новый 5-летний выпуск в октябре — USD 26bln. Объёмы аукционов FRN также сохранены.

На следующей неделе Treasury предложит USD 125bln купонных бумаг для рефинансирования примерно USD 96.3bln частных облигаций и нот, погашающихся 15 августа, привлекая USD 28.7bln нового денежного финансирования. Рефинансирование будет включать USD 58bln 3-летних нот во вторник, USD 42bln 10-летних нот в среду и USD 25bln 30-летних облигаций в четверг.

Что касается bill-ов, Treasury ожидает сохранить текущие базовые размеры аукционов в ближайшие недели и, возможно, выпустить краткосрочный Cash Management Bill (CMB) ближе к концу августа для управления ликвидностью. Затем в сентябре ожидается сокращение размеров краткосрочных аукционов по bill-ам, после чего в октябре объёмы будут увеличены по всей кривой для учёта сезонных бюджетных оттоков. Treasury по-прежнему исходит из остатка денежных средств на конец сентября в размере USD 950bln, но теперь ожидает, что Treasury General Account (TGA) достигнет пика примерно на уровне USD 1.05tln (+/-USD 50bln) в конце октября, тогда как ранее оценка составляла USD 1.0tln. Квартальные лимиты на buybacks оставлены без изменений: до USD 38bln для поддержки ликвидности и USD 25bln в диапазоне от одного месяца до двух лет для управления денежными средствами.

Обзор RBI

RBI единогласно оставил Repurchase Rate на уровне 5.25%, как и ожидалось, сохранив нейтральную политику. Governor Malhotra заявил, что рост по-прежнему поддерживается внутренним спросом, и что для принятия мер по политике необходима большая ясность по инфляции. RBI прогнозирует рост реального ВВП FY27 на 6.7% (пред. 6.6%) и CPI FY27 на 5.0% (пред. 5.1%). Кроме того, Malhotra сказал, что RBI обеспечит достаточную ликвидность в банковской системе, продолжит сдерживать чрезмерную волатильность и ограничивать спекуляции на валютном рынке, при этом будут объявлены дополнительные меры. Риторика центрального банка подчёркивала неопределённость и указывала на отсутствие срочности в немедленном изменении ставок, делая акцент на входящих данных для оценки траектории инфляции.

Обзор BCB

Бразильский центральный банк единогласно снизил ставку Selic на 25bps до 14%, как и ожидалось. Банк отметил, что экономические индикаторы указывают на постепенное замедление активности при сохранении устойчивого уровня, с разноречивыми сигналами по секторам и напряжённым рынком труда. Общая инфляция замедлилась, но осталась выше верхней границы целевого диапазона, тогда как показатели базовой инфляции немного снизились ниже этого потолка.

BCB заявил, что «риски для инфляции как вверх, так и вниз остаются выше обычного, с восходящей асимметрией». Банк продолжит отслеживать влияние изменений в внутренней фискальной политике на денежно-кредитную политику и финансовые активы, сохраняя осторожный подход на фоне повышенной неопределённости. Банк признал, что недавняя экономическая активность соответствует траектории замедления для FY2026, и внимательно следит за дальнейшим разъединением долгосрочных инфляционных ожиданий. Текущая среда высокой неопределённости, разъединённых ожиданий и повышенных рисков «требует спокойствия и осторожности в проведении денежно-кредитной политики». Pantheon Macroeconomics отметил, что порог для более быстрого смягчения остаётся высоким.

Обзор ISM Manufacturing PMI США

Промышленная активность в США ускорилась в июле: ISM Manufacturing PMI вырос до 55.6 с 53.3 (ож. 54.0), достигнув максимума с мая 2022 года. Отчёт указал на широкомасштабную силу: выпуск вырос до 58.5 (пред. 52.2), новые заказы — до 56.7 (пред. 56.0), занятость вернулась в зону расширения на уровне 52.8 (пред. 49.7) впервые за 33 месяца, а backlog заказов (55.0 против пред. 50.5) и экспортные заказы (53.0 против пред. 48.5) также укрепились. Ценовое давление осталось повышенным, несмотря на небольшое снижение: Prices Paid Index составил 71.1 (ож. 70.3, пред. 73.0), при этом поставки от поставщиков замедлились ещё сильнее, а запасы клиентов оставались в зоне «слишком низкие», что указывает на сохраняющиеся ограничения предложения.

ISM отметил, что промышленность росла самыми быстрыми темпами более чем за четыре года, а опрос указывает на annualized real GDP growth около 2.8%. Респонденты по-прежнему ссылались на устойчивый спрос, связанный с ИИ, на полупроводники, дата-центры и расходы на оборону, хотя многие также указывали на рост входных затрат, более длительные сроки поставок и дефицит предложения, а сталь, алюминий, тарифы и возобновившийся конфликт на Ближнем Востоке поддерживали восходящее давление на цены. Oxford Economics заявила, что сектор вышел на более высокий темп с прочным базовым импульсом, ожидая, что спрос на оборудование, связанное с обороной и полупроводниками, останется ключевым драйвером роста, но предупредила, что узкие места в предложении и устойчивое давление издержек, вероятно, сохранят инфляцию в промышленности повышенной.

Обзор ISM Services PMI США

ISM Services PMI в июле почти не изменился и составил 54.1 (ож. 54.5, пред. 54.0), оставаясь в зоне расширения 25-й месяц подряд, хотя и ниже ожиданий. Внутри отчёт был неоднородным. Business Activity вырос до 59.1 с 55.4 — второй по величине уровень с мая 2024 года — а New Orders ускорились до 57.2 с 55.1, что указывает на устойчивый спрос. Однако Employment Index вновь снизился в зону сокращения — до 47.4 с 51.2, что стало 12-м сокращающимся значением за последние 18 месяцев и подтвердило признаки в основном безрабочего расширения.

Prices Paid Index вырос до 70.3 с 67.7, превысив 70 в четвёртый раз за пять месяцев и подчеркнув сохраняющееся давление затрат, хотя поставки от поставщиков продолжали улучшаться, а backlog заказов замедлялся, указывая на ограниченные широкие проблемы в цепочках поставок. Респонденты отметили, что влияние тарифов и напряжённости на Ближнем Востоке упоминалось реже, чем в предыдущие месяцы, тогда как сохранялись опасения по поводу инфляции, ипотечных ставок и более высоких цен на нефтепродукты. ISM отметил, что исторически опрос соответствует annualized real GDP growth примерно 1.9% в Q3. Oxford Economics заявила, что отчёт подтверждает её взгляд на то, что экономика остаётся на прочной основе в начале Q3, а взвешенное среднее по индексам ISM в производстве и услугах указывает на рост ВВП немного выше 2% annualized.

Обзор инфляции в Швеции

Инфляция в Швеции оказалась выше ожиданий как по консенсусу, так и по прогнозу Riksbank, что вызвало небольшой спрос на SEK. CPIF снизился до 0.7% Y/Y, выше ожиданий 0.6%, а месячный показатель показал менее глубокую дефляцию, чем ожидалось, на уровне -0.3% M/M. Хотя данные оказались горячее прогноза Riksbank, они, вероятно, подтверждают текущую траекторию ставок, а не меняют её: рынки полностью закладывают повышение на 25bps к концу года. ING и Nordea сохранили свои годовые взгляды соответственно на неизменные ставки и одно повышение.

Обзор Banxico

Banxico единогласно оставил ставки без изменений на уровне 6.50%, как и ожидалось. Банк также сохранил форвардные указания, сигнализируя, что ставки останутся без изменения в обозримом будущем. «Looking ahead, the Governing Board estimates that it will be appropriate to maintain the reference rate at its current level.» Banxico перешёл на такую формулировку в мае, сигнализируя о завершении цикла смягчения. По инфляции банк отметил, что баланс рисков для траектории инфляции в прогнозном горизонте по-прежнему смещён вверх. Также было сказано, что как общая, так и базовая инфляция по-прежнему должны снижаться в течение прогнозного горизонта, хотя и более медленно, чем ожидалось ранее. Banxico теперь ожидает, что общая инфляция достигнет цели в Q4 2027, тогда как ранее прогнозировался Q2 2027.

Обзор торговых данных Китая

Торговые данные Китая в июле оказались сильнее ожиданий. Профицит торговли расширился до USD 112.5bln (ож. 107.0bln), хотя и снизился с USD 125.62bln в июне. Экспорт вырос на 23.9% Y/Y (ож. 22.2%), чему способствовала сохраняющаяся сила мирового спроса на технологии. Импорт увеличился на 27.5% Y/Y (ож. 27.9%), замедлившись с июньского роста на 36.0%, но оставаясь устойчивым. Сильный экспорт также поддерживался преждевременной отгрузкой товаров в преддверии потенциальных западных тарифов и других протекционистских мер.

Обзор занятости в Канаде

Данные по занятости в Канаде в июле были сильными, что контрастирует с более слабым отчётом по рынку труда США. Занятость выросла на 75k, значительно выше ожиданий 12.5k и ускорившись с предыдущего роста 18.2k. Структура также была здоровой: добавлено 38.6k полноценных и 36.6k частичных рабочих мест. Уровень безработицы неожиданно снизился до 6.4% с 6.5% (ож. 6.5%), несмотря на рост participation rate до 65.1% с 65.0%, что усилило позитивный эффект отчёта.

Сильные данные по рынку труда должны поддержать терпеливый подход BoC к денежно-кредитной политике. При том что ставки сейчас находятся примерно у нижней границы оценок нейтрального уровня, банк выжидает, оценивая перспективы на фоне конкурирующих рисков: инфляционного давления, обусловленного Ближним Востоком, и рисков снижения роста, связанных с неопределённостью в торговле между США и Канадой. Такой сильный отчёт снижает срочность дополнительной поддержки экономики и позволяет политикам продолжать оценивать входящие данные по мере развития этих неопределённостей. Однако Oxford Economics считает, что «неожиданно сильный рост занятости в июле вряд ли окажется устойчивым».

Обзор отчёта по занятости в США

Данные по рынку труда США в июле разочаровали. Заголовочные payrolls снизились на 23k (ож. 91k), а совокупная двухмесячная пересмотренная динамика составила значительные -103k. Аналитики ожидали крупных пересмотров, поскольку июньская цифра по занятости была основана примерно на половине обычного числа ответов в опросе, а BLS использовало моделирование вместо отчётных данных.

Внутрисекторные данные были резкими: занятость в государственном секторе упала на 53k (Pantheon Macro отметил, что главным фактором стало разовое снижение занятости в образовании в конце учебного года), а leisure and hospitality — на 40k, что может частично отменять недавний рост. Частный сектор также недотянул, показав прирост всего 30k (ож. 78k); ранее на неделе отчёт ADP по частной занятости уже намекал на такой исход, также не оправдав ожиданий. Уровень безработицы снизился до 4.1% (ож. 4.2%), хотя это, вероятно, было связано со снижением participation rate на одну десятую до 61.4%. Рост заработной платы также замедлился: средняя почасовая оплата выросла лишь на 0.1% M/M (ож. 0.3%), что снизило годовой темп до 3.2% Y/Y (ож. 3.5%).

После публикации рынок денежного рынка сместил ожидания по ставкам ФРС в более мягкую сторону: вероятность повышения в сентябре была оценена в 44% против примерно 55% до выхода отчёта. Тем не менее участники FOMC недавно характеризовали рынок труда как в целом стабильный и подчёркивали, что их фокус — возврат инфляции к цели. Поэтому данные по CPI и PPI на следующей неделе — наряду с PCE inflation, который выйдет 26 августа, предпочтительным индикатором ФРС — могут оказать более значительное влияние на ожидания по сентябрьскому заседанию.