Петра Чудин, член правления Национального банка Швейцарии (SNB), считает крупные стейблкоины обузой для денежно-кредитной политики. По её оценке, стейблкоины, не имеющие связи с двухуровневой финансовой системой, усложняют трансмиссию денежно-кредитной политики и увеличивают нагрузку на центральные банки.

SNB — центральный банк Швейцарии, и его мандат заключается в обеспечении ценовой стабильности. Для этого банк управляет денежным рынком через ключевую ставку, и этот импульс затем достигает экономики через банковские кредиты и процентные ставки. Экономисты называют этот путь трансмиссией. В двухуровневой системе центральный банк сначала эмитирует деньги центрального банка, а коммерческие банки затем передают их домохозяйствам и компаниям. Стейблкоины, напротив, представляют собой частные токены — обычно привязанные к доллару США или швейцарскому франку, — которые обращаются вне этой системы.

Чудин представила свой анализ в конце сентября 2026 года на прогнозной конференции KOF, института экономических исследований при ETH Цюриха. Это выступление последовало за решением центрального банка посвятить стейблкоинам отдельную тему в Отчете о финансовой стабильности за 2026 год.

Как стейблкоины ослабляют процентный канал SNB

Механизм, лежащий в основе предупреждения, начинается с банковских депозитов. Если домохозяйства и компании переводят деньги со своих банковских счетов в стейблкоины, коммерческие банки теряют часть фондирования. В результате объемы банковского кредитования сокращаются, а процентные ставки также испытывают влияние. Если центральный банк позднее меняет ключевую ставку, это решение действует менее напрямую, поскольку менее эффективно влияет на стоимость заимствований. Сила денежно-кредитной политики, следовательно, зависит от депозитов, остающихся в банковской системе. Именно поэтому предупреждение SNB касается масштаба: не стейблкоинов как таковых, а крупных токенов, обращающихся вдали от двухуровневой системы.

В презентационных слайдах Чудин рассматриваются крупные стейблкоины и их отсутствие связи с двухуровневой финансовой системой. Согласно слайдам, и то, и другое препятствует, «помимо прочего, трансмиссии денежно-кредитной политики».

Однако член правления описывает сценарий, а не текущее нарушение. По её словам, нагрузка на центральные банки возрастает лишь в том случае, если появятся крупные стейблкоины, существенно удаленные отующей системы. При этом SNB не отвергает новые разработки: банк приветствует инновации в платежах, если они делают их безопаснее и эффективнее, и считает разумной модернизацию двухуровневой системы. «Когда мы вводим инновации, нам действительно нужно задаться вопросом, какие последствия они имеют и как их следует регулировать», — сказала Чудин. По её мнению, решающими факторами являются дизайн и регулирование, а частные формы цифровых денег не должны ставить под угрозу способность SNB выполнять свой мандат.

Почему франковый стейблкоин — не обязательно франк

Второе возражение SNB касается единства денег. Поскольку стейблкоины действуют вне системы центрального банка, франковый стейблкоин, согласно аргументации Чудин, не обязательно стоит столько же, сколько настоящий франк. Это ставит под давление принцип всеобщего единства денег и означает, что стоимость такого токена зависит от эмитента, а не от центрального банка.

«Если в итоге у нас появятся крупные стейблкоины, действительно сильно удаленные от существующей двухуровневой финансовой системы, то это ситуация, которая увеличивает нагрузку на центральные банки при выполнении их мандата», — сказала Петра Чудин, член правления SNB.

Цитата относится к токенам, которые сильно удаляются от существующей системы, поэтому Чудин ставит узкое условие. Кроме того, SNB обеспокоена расчетами между банками: коммерческие банки рассчитываются друг с другом в безрисковых деньгах центрального банка, и крупные стейблкоины могут повлиять на этот фундамент. Примечательно, что центральный банк формулирует свою критику в терминах интеграции и регулирования, а не требует запрета. Для будущих франковых стейблкоинов это задает четкие стандарты: тесная интеграция с двухуровневой системой и эффективное регулирование.

В собственном отчете SNB называет стейблкоины нишевым явлением

Оценка текущей ситуации центральным банком довольно сдержанна. В своем Отчете о финансовой стабильности за 2026 год, опубликованном летом, SNB описывает стейблкоины в Швейцарии как «нишевое явление», которое в настоящее время не представляет угрозы финансовой стабильности. Эти токены, как указано в отчете, «как правило, привязаны к устоявшимся валютам, таким как доллар США или швейцарский франк», и до сих пор они играют лишь незначительную роль в швейцарских платежах. Несколько банков и финансовых компаний работают над проектом цифрового франка, который, по данным информационного агентства AWP, все еще находится на стадии тестирования.

Тем не менее, в главе 5.1 отчета названы конкретные слабые места. К ним относятся волатильное обеспечение, которое может затруднить погашение по номиналу, и взаимосвязанность с остальной финансовой системой. Более того, масштабный отток банковских депозитов в стейблкоины может усилить нестабильность банковского сектора во время кризиса — именно этот отток является отправной точкой цепочки трансмиссии Чудин. Таким образом, отчет описывает текущее состояние, тогда как выступление описывает сценарий более широкого распространения.

Кроме того, SNB считает важной международную координацию регулирования, поскольку эмитенты могут запускать стейблкоины в менее регулируемых юрисдикциях, которые затем получат широкое распространение в Швейцарии. Соединенные Штаты показывают, насколько разными могут быть сроки: президент США подписал GENIUS Act — сокращение от Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act — в июле 2025 года, однако закон вступает в силу только через 120 дней после принятия финальных подзаконных актов и не позднее 18 января 2027 года. К весне 2026 года эти правила существовали лишь в виде проектов.

Проект Helvetia и пересмотрIG задают швейцарскую рамку

Центральный банк предлагает собственную альтернативу частным токенам. С декабря 2023 года он тестирует цифровую валюту центрального банка в рамках третьей фазы проекта Helvetia. Тест ориентирован на финансовые учреждения и работает на SIX Digital (SDX). Изначально участвовали шесть банков: Commerzbank, BCV, Basler Kantonalbank, Hypothekarbank Lenzburg, UBS и ZKB. В конце июня 2025 года SNB продлила проект как минимум до середины 2027 года и добавила RTGS-связь (расчеты в реальном времени на валовой основе), позволяющую токенизированным активам рассчитываться в деньгах SNB через платежную систему SIC — швейцарскую межбанковскую клиринговую систему. BX Digital также получает производственное подключение к SIC. Однако, по словам SNB, продление не является обязательством навсегда внедрить оптовый CBDC.

Тем временем федеральное правительство работает над правовой базой. В октябре 2025 года Федеральный совет открыл консультации по пересмотру Закона о финансовых учреждениях (FINIG), которые завершились в начале февраля 2026 года. Проект предусматривает две новые лицензионные категории: учреждение платежных инструментов и криптоучреждение. Учреждение платежных инструментов заменяет существующую лицензию для финтех-компаний. По новым правилам средства клиентов могут быть обособлены при банкротстве, а лимит в 100 миллионов швейцарских франков больше не применяется. В будущем выпускать швейцарские стейблкоины сможет только учреждение платежных инструментов, лицензированное FINMA — швейцарским надзорным органом финансового рынка.

Однако пройдет время, прежде чем эта рамка вступит в силу. Послание Федерального совета появится не раньше второй половины 2026 года, и публикаций на данный момент не известно. После этого парламенту еще предстоит обсудить законопроект, за которым может последовать возможный референдумский период. Таким образом, член правления SNB предупреждает в то время, когда в Швейцарии все еще отсутствует рамка для франковых стейблкоинов. Ключевые даты уже обозначены: послание Федерального совета, ожидаемое не раньше второй половины 2026 года; финальные американские подзаконные акты, запускающие отсчет GENIUS Act, с вступлением закона в силу не позднее 18 января 2027 года; и проект Helvetia, продленный как минимум до середины 2027 года.