Раскрытие ликвидности Sky на $4,4 млрд показывает, почему вывод средств из USDS требует отдельного банковского маршрута

Sky.money сообщила о более чем $4,4 млрд стейблкоин-ликвидности, хранящейся в модуле поддержания паритета (PSM), в пояснении механизма конвертации от 9 октября. PSM предоставляет держателям прямой маршрут между USDS, долларовым токеном протокола Sky, и USDC по курсу один к одному.

Раскрытие разграничивает метрики, которые часто смешивают, и это различие имеет значение всякий раз, когда совокупное количество токенов воспринимается как свидетельство притока новых долларов. Обращение токенов отражает запас активов у держателей. Конверсионные резервы отражают то, что держатель может фактически получить на конкретном маршруте выхода. Свежий внешний долларовый спрос означает деньги, поступающие в токенную систему извне. Заимствование под залог и обновление существующего токена могут по отдельности увеличивать количество токенов без соответствующего притока банковских долларов. Аналогично, своп через существующие резервы лишь перемещает ликвидность между держателями или формами токенов; сам по себе он не означает новую эмиссию.

Как работает конвертация через PSM

Sky описывает PSM как механизм, обеспечивающий двустороннюю прямую конвертацию USDC и USDS с использованием ликвидности, уже находящейся внутри протокола. Поскольку механизм сам обеспечивает вторую сторону сделки, ему не нужно искать отдельного трейдера, готового занять противоположную позицию.

При настройках, описанных в октябрьском пояснении, прямой участок PSM не предусматривает комиссии протокола за своп и проскальзывания. Маршрутизированная сделка все же может нести издержки в другом месте: если она проходит через другой пул токенов до достижения USDC или USDS, этот участок следует ценообразованию, ликвидности и комиссиям самого пула.

Цифра в $4,4 млрд отражает совокупную стейблкоин-ликвидность, раскрытую 9 октября. Фактический выход из USDS зависит от запаса USDC, доступного на этом маршруте в момент транзакции.

Sky также сообщила о примерно $1,6 млрд совокупного объема USDC-USDS, обработанного через маршрутизацию на Uniswap, децентрализованном протоколе обмена, к 6 октября после интеграции 8 июля. Совокупный оборот может включать потоки в обоих направлениях и повторные конвертации, поэтому он не измеряет чистую эмиссию USDS или новые доллары, внесенные в криптовалюты.

Заимствование и миграция меняют смысл роста предложения

Отдельный конвертер в сети Ethereum соединяет DAI и USDS. Согласно документации разработчиков Sky, оба токена имеют единый источник эмиссии, и держатели могут конвертировать их в любом направлении без ограничений по ликвидности. Это утверждение относится к конвертеру DAI-USDS, а не к доступности USDC в PSM.

Бухгалтерское следствие очевидно: держатель может изменить номинацию существующей позиции. Поэтому рост USDS, рассматриваемый сам по себе, не обязательно означает дополнительные деньги, поступающие в более широкую систему. Понимание экономического изменения требует отслеживания и стороны DAI в конвертации.

USDD, отдельный стейблкоин с обеспечением, добавляет еще два маршрута, через которые может меняться количество токенов: заимствование и миграцию. Документация по его хранилищам описывает внесение залога, выпуск USDD в качестве долга и погашение токенов вместе со стабилизационными комиссиями для освобождения залога. Пользователи также могут изымать залог, сохраняя достаточное обеспечение. Это создает расходуемую ликвидность для тех, кто хочет сохранить залоговую позицию, наряду с обязательством по погашению.

Новая способность заемщика проводить транзакции экономически полезна, но поскольку она создается под уже имеющиеся активы, каждый вновь выпущенный токен не требует соответствующего нового банковского депозита в долларах. Заложенные активы обеспечивают долг; их оценка является иной мерой, чем запас стейблкоинов, доступный для немедленного запроса на конвертацию.

USDD также предлагает маршрут миграции из USDDOLD в эквивалентное количество нового USDD с оплатой газа и без крайнего срока. В этом случае более высокий баланс нового токена может просто отражать обновление существующего актива. Сравнение старого и нового контрактов по отдельности может скрыть, выросла ли фактически базовая экономическая позиция.

Поэтому содержательное сравнение предложения требует одинаковых моментов наблюдения и четко указанного охвата токенов, включая порядок учета устаревших токенов и активов, обеспечивающих другие токены.

Инструкции PSM для USDD прямо указывают на непосредственное ограничение. Механизм предлагает конвертацию один к одному между USDD и поддерживаемыми стейблкоинами без сервисной комиссии, за исключением сетевого газа. Пользователи должны проверять отображаемое количество целевого токена и не превышать доступный объем при свопе. Держатель, желающий получить USDT, долларовый токен Tether, нуждается в резервах, которые могут фактически поставить USDT; совокупная оценка залога не может заменить этот баланс, точно так же, как обеспечение долговой позиции не может автоматически считаться свободным пулом наличности для погашения.

Получение USDC — отдельный шаг от получения банковских долларов

Circle, эмитент USDC, описывает более прямую фиатную связь в своем процессе выпуска и погашения USDC. Соответствующие требованиям компании вносят доллары на счета Circle для получения вновь выпущенных USDC, а возврат USDC за доллары изымает погашенные токены из обращения. Circle заявляет, что обеспечение состоит из высоколиквидных денежных средств и их эквивалентов, при этом большая часть резервов инвестирована в Circle Reserve Fund, портфель которого может включать краткосрочные казначейские облигации, однодневные соглашения репо и денежные средства.

Покупка на бирже может вместо этого опираться на USDC, уже имеющиеся у биржи. Circle отмечает, что биржа может выпустить дополнительные токены, когда ей нужны большие резервы, а значит, спрос покупателя на USDC не обязательно каждый раз запускает новую транзакцию эмиссии.

Доступ также различается между конвертацией через протокол банковским погашением. Circle Mint — институциональный продукт, недоступный частным лицам и малому бизнесу через этот сервис. Соответствующие требованиям розничные держатели в Европейской экономической зоне имеют отдельный прямой маршрут через Circle France.

Политика погашения Circle в рамках Регламента ЕС о рынках криптоактивов (MiCA), последний раз обновленная 15 сентября, требует проверки соответствия требованиям, личности и транзакций, а также банковского счета в ЕЭП, способного принимать USD для погашения USDC. Для соответствующих требованиям розничных держателей в ЕЭП политика устанавливает срок в пять рабочих дней, если не возникают расхождения. Она также допускает отсрочки в случае стрессового события, которое препятствует ребалансировке резервов между Circle France и Circle LLC.

Для держателя USDS, стремящегося получить банковские доллары, получение USDC через PSM завершает лишь токенный этап конвертации. Маршрут через эмитента и банковскую систему должен еще завершить денежный этап. Каждый этап определяется собственным датированным раскрытием — цифрой ликвидности от 9 октября на стороне конвертации и обновлением политики от 15 сентября на стороне эмитента — а доступный для фактического выхода баланс — это тот, что показан в момент транзакции, а не опубликованный снимок. Баланс конвертации стейблкоина и банковский платеж остаются отдельными этапами доступа к долларам.

Эта статья основана на анализе, первоначально опубликованном на CryptoSlate.