Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) выдала временный приказ — Innovation Exemption, — который позволяет торговым площадкам работать с токенизированными акциями США через автоматизированные пулы ликвидности без регистрации в качестве биржи или дилера. О решении ведомство объявило в пресс-релизе. Льгота является частью Project Crypto — крипто-инициативы председателя SEC Пола Аткинса.

Площадка токенизированных ценных бумаг (TSV) — это платформа для токенизированных версий листингованных акций США. Такие токены несут те же права собственности, что и исходные акции, а цены устанавливает автоматизированный маркет-мейкер вместо классического биржевого стакана. Льгота освобождает такую площадку от определений биржи и дилера, содержащихся в Законе о фондовых биржах 1934 года.

Изначально ведомство объявило о льготе на конец апреля 2026 года, однако в мае отложило приказ после лоббирования со стороны Nasdaq, NYSE и Cboe. В окончательном виде правило действует пять лет и связано с лимитами по объёмам и требованием подтверждения полных прав голоса.

Рынок уже существует. Стоимость токенизированных акций на начало 2026 года составляла около 688 млн долларов, а с тех пор выросла почти до 3 млрд долларов.

Что Innovation Exemption требует от торговых площадок

Приказ Комиссии приостанавливает действие двух определений Закона о фондовых биржах 1934 года. Акции NMS — это ценные бумаги США, листингованные в Национальной рыночной системе, ядре американского рынка акций. Во-первых, TSV не считается биржей, хотя сводит вместе спрос и предложение. Кроме того, определение дилера в соответствии с разделом 3(a)(5) не применяется. Тот, кто предоставляет токенизированные акции NMS в пул TSV на собственный капитал, таким образом избегает регистрации в качестве дилера — даже если поставщик ликвидности котирует цены или твёрдо обязывает капитал. Обе льготы охватывают только эту узко определённую деятельность.

Это не индульгенция. Каждая TSV может листинговать лишь ограниченное число тикеров и обрабатывать ограниченный объём торгов. В результате лишь часть оборота акции может перейти в новый сегмент. Кроме того, оператор должен доказать, что токены предоставляют те же права, что базовые акции NMS, включая дивиденды и права голоса. Если независимая третья сторона токенизирует акцию, эмитент заранее получает уведомление и право на возражение.

Смарт-контракты также должны быть аудируемыми и публичными, и они должны работать на публичной блокчейн-сети без разрешений. Доступ к пулам ликвидности, напротив, остаётся закрытым (permissioned). Если основная листинговая биржа останавливает торги, TSV обязана остановиться одновременно. Также действует публичная обязанность отчётности о работе и торговой активности, охватывающая и аффилированные стороны. Льгота исключает и синтетические продукты, воспроизводящие цену базового актива без владения им. В целом ведомство проводит чёткую границу между реальной собственностью и простым воспроизведением цены.

Сочетание этих требований делает льготу значимой не только с точки зрения юридического статуса площадки. Потенциальная TSV должна обеспечить структуру собственности, поддерживающую права акционеров, опубликовать аудируемый код, контролировать доступ к своим пулам и координировать работу с основной листинговой биржей. Пятилетний срок, лимиты по тикерам и объёмам, обязанности по отчётности и право эмитента на возражение, таким образом, определят, насколько широко модель сможет применяться на практике.

SEC действует там, где Clarity Act потерпел неудачу в Сенате

Сроки говорят сами за себя. За два дня до приказа Digital Asset Market Clarity Act не прошёл процедурное голосование в Сенате США: в пользу проголосовали 49 сенаторов при необходимых 60. Закон закрепил бы рамки регулирования цифровых активов на постоянной основе. Ведомство может отозвать свою льготу в любой момент. Комиссия, таким образом, создала факты административным приказом — хотя и на ограниченный срок и на определённых условиях — и просит представить публичные комментарии о возможных корректировках.

Приказ знаменует предварительный итог долгой кампании. Аткинс объявил о следующей фазе Project Crypto в ноябре 2025 года в выступлении в Федеральном резервном банке Филадельфии. В марте 2026 года последовал меморандум о взаимопонимании с председателем CFTC Майклом Селигом, описывающий, как оба регулятора координируют действия. После этого Комиссия опубликовала интерпретационный релиз по криптоактивам. В августе 2026 года она внесла предложение Regulation Crypto Assets — проект, предусматривающий две льготы по регистрации для крипто-инвестиционных контрактов.

Сама Innovation Exemption несколько раз откладывалась. После переноса в мае 2026 года ведомство позже отменило встречу, запланированную на август. Тем временем изменился состав Комиссии. Кэролайн Креншоу, единственный демократический комиссар и давний критик крипто-льгот, покинула ведомство в начале января 2026 года. С тех пор комиссия состоит исключительно из республиканцев, и особых мнений по приказу не высказано.

"Innovation Exemption позволяет TSV, хотя и на ограниченное время, уже сегодня торговать токенизированными акциями NMS в закрытой среде." — Пол С. Аткинс, председатель SEC

Ассоциации Уолл-стрит предупреждают о двухуровневом рынке

Индустрия ценных бумаг предупреждала именно об этом шаге. SIFMA, ассоциация американских компаний по ценным бумагам и управляющих активами, призвала к чёткому требованию регистрации в комментарии. Ассоциация утверждала, что каждая токенизированная торговая платформа должна сначала зарегистрироваться как национальная биржа альтернативная торговая система, прежде чем котировать цены для лиц в США. SIFMA выдвинула тот же аргумент перед Crypto Task Force SEC в ноябре 2025 года. В рамках Innovation Exemption эта регистрация теперь на пять лет отпадает.

Nasdaq, NYSE, Cboe и CME Group argueвали в том же духе. Их возражение касается двухуровневой системы: одни и те же акции торговались бы на бирже по строгим правилам NMS, тогда как на TSV применялись бы более мягкие условия льготы. Поэтому могли бы возникнуть ценовые расхождения между двумя площадками, а розничные ордера, как следствие, могли бы сталкиваться с худшим исполнением.

В итоге Комиссия не приняла ни одно из этих возражений в виде требования о регистрации. Вместо этого ведомство отвечает на них условиями: лимиты по объёмам и тикерам удерживают сегмент небольшим, а синхронизированная остановка торгов не позволяет токену продолжать торговлю, когда биржа приостановила акцию. Достаточно ли этого, покажет лишь фактическая ликвидность пулов. Сколько операторов вообще запустят TSV, остаётся открытым вопросом, хотя ответственное подразделение Division of Trading and Markets уже предложило поддержку заинтересованным сторонам.

Стоимость токенизированных акций выросла почти до 3 млрд долларов

Сегмент рос в 2026 году без собственного правового режима. Однако по сравнению с рынком акций США почти 3 млрд долларов остаются маргинальными. Аналитики Citi оценивают совокупный рынок токенизированных активов в 5,5 трлн долларов к 2030 году. До этого часть спроса уходила в деривативы: на Hyperliquid бессрочные фьючерсы на акции составляли около 2% от общего объёма перпетуалов в начале 2026 года, а к июлю эта доля достигла примерно 50%. Регулируемой ончейн-торговли спотом до приказа не существовало.

Выигрывают не все провайдеры. Robinhood запустила Robinhood Chain с синтетическими токенами акций в июле 2026 года. Эти продукты не подпадают под льготу, поскольку отслеживают цену, а не владение. За две недели до приказа CEO Robinhood Влад Тенев и CEO AMC Адам Арон публично столкнулись из-за синтетического токена AMC. Новое правило также предоставляет эмитенту подлинной токенизированной акции право на возражение.

Европа двигалась раньше. SIX Digital Exchange с 2021 года управляет первой полностью регулируемой инфраструктурой для токенизированных ценных бумаг и имеет лицензию FINMA на торговлю и хранение. Пока там доминируют облигации, а в 2025 году появилось решение для токенизированных пред-IPO акций с Citi в качестве кастодиана. В ЕС переходный период регламента MiCA истёк в июле 2026 года, однако регламент вообще не охватывает токенизацию ценных бумаг. Вместо него применяется отдельный пилотный режим DLT с ограничением рыночной капитализации в 6 млрд евро на одну инфраструктуру. Европейская комиссия также проводит консультации до 30.09.2026 о том, следует ли распространить MiCA на токенизированные акции.