Венчурный капитал по своей сути строится на поиске аутсайлеров — редкой компании в портфеле, способной вернуть весь фонд. Но если применить эту логику к Руанде, стране без выхода к морю с населением менее 20 миллионов человек, то, как отмечает Магнифике Ишимве, ни один стартап не соответствует этому профилю. Выручка может расти, но выход стоимостью в миллиард долларов маловероятен, поэтому большинство инвесторов уходят. Компания может быть привлекательной для инвестиций, но классическая модель венчурного капитала просто не подходит.

Ишимве, управляющий фондом в Development Bank of Rwanda (BRD), пытается построить альтернативу. Базируясь в Кигали, он сейчас управляет микрофондом с активами под управлением примерно на $4 million, размещая недилютивные чеки до $100,000 в руандийские стартапы. Сейчас он структурирует более крупный фонд венчурного долга, чтобы проверить более широкую гипотезу: что именно долг, а не дополнительный капитал в акционерной форме, является недостающим элементом инвестиций на пограничных африканских рынках. Эта инициатива разворачивается на фоне сокращения финансирования африканских стартапов после пика 2021–2022 годов, что усиливает поиск структур финансирования, не зависящих от раздувающихся оценок или быстрых выходов.

Контрарная гипотеза

Это предложение идет вразрез с традиционным мышлением венчурного капитала. Вместо поиска следующей компании стоимостью в миллиард долларов Ишимве намерен поддержать концентрированный портфель бизнеса, способного достичь оценки в $20 million и $50 million, предоставить ему терпеливое долговое финансирование и оставить поддержку следующего этапа роста акционерным инвесторам.

Новый фонд будет секторально-нейтральным и ориентированным на технологические и технологически-ориентированные компании. Он будет выписывать чеки от $300,000 до чуть менее $1 million без требования залога. Льготные периоды будут измеряться годами, а сроки погашения составят от шести до восьми лет. Ожидается, что стоимость долга будет находиться в диапазоне 9%–12% — заметно ниже 18%–22%, которые, по словам Ишимве, обычно взимают частные кредиторы в других частях континента.

Некоторые сделки также могут включать equity kicker, что позволит фонду участвовать в росте стоимости, если портфельная компания достигнет значимой оценки в момент события ликвидности. Важно, что фонд структурирован как evergreen vehicle: поскольку капитал поступает от development bank, а не от limited partners, которые ожидают выхода в течение десятилетия, погашения можно напрямую реинвестировать в новые инвестиции.

Формирование капитала и структурирование риска

Капитал все еще формируется, и Ишимве откровенно говорит о текущем положении дел. На сегодня Development Bank of Rwanda — единственный подтвержденный инвестор фонда с обязательством в $6 million. Однако, по словам Ишимве, состоятельное частное лицо близко к тому, чтобы добавить еще $3 million, а переговоры с двумя development finance institutions (DFIs) продолжаются.

Привлечение капитала, говорит он, не является главной проблемой. Более сложный вопрос — структура сделки. Банки по-прежнему осторожно относятся к тому, чтобы брать на баланс венчурный риск, и именно поэтому Ишимве изучает использование special purpose vehicles совместно с Convergence Africa и African Guarantee Fund, чтобы изолировать этот риск.

Он рассматривает всю инициативу как proof of concept — такой, который в случае успеха может открыть доступ к значительным пулам пенсионного и development finance капитала, находящимся у африканских институтов, но редко направляемым в технологические компании. Правительство Руанды позиционирует страну как региональный технологический хаб через инициативы вроде Kigali Innovation City и регуляторные реформы, упрощающие регистрацию бизнеса и трансграничные операции, что делает жизнеспособность альтернативных моделей финансирования стартапов вопросом более широкого политического интереса.

Несоответствие в основе африканского венчурного капитала

Срочность этой модели связана со структурным несоответствием, на которое Ишимве постоянно указывает. По его мнению, на многих африканских рынках стартапам требуется от 15 до 17 лет, чтобы созреть, тогда как типичный фонд венчурного капитала рассчитан на возврат капитала в течение 10 лет. Это расхождение, считает он, объясняет, почему многие фонды заканчивают свой жизненный цикл раньше, чем их самые перспективные компании успевают раскрыть полный потенциал.

Это интервью отредактировано по объему и стилю для ясности.

Основная гипотеза фонда

«По сути, с точки зрения гипотезы это будет фонд венчурного долга, и он будет секторально-нейтральным», — объясняет Ишимве. «Если вы в небольших рынках фокусируетесь на одном секторе, вы слишком сильно сужаете для себя воронку сделок. Фонд также будет инвестировать в технологические или технологически-ориентированные компании, потому что мы видим цифровые инновации там, где компании — это не чистый софт».

Фонд будет размещать минимум $300,000 и чуть менее $1 million. Гипотеза строится вокруг компаний, для которых такой капитал может стать трансформационным: «Если у компании $100,000 annual recurring revenue, и мы размещаем $300,000, может ли эта компания потенциально вырасти до $1 million или $2 million annual recurring revenue в течение следующих трех-шести лет?»

Ишимве подчеркивает, что для модели венчурного долга выручка имеет ключевое значение: «Поскольку это venture debt, способность бизнеса генерировать коммерческую ценность для нас принципиальна. Это соответствует тому, что мы видим по всей Африке».

Стандартный фондовый цикл составляет десять лет плюс один плюс один, но африканскому бизнесу может потребоваться 15 или даже 17 лет, чтобы развиться. «Если вы применяете десятилетнюю модель фонда к бизнесу, которому нужно 15 лет, вы закрываете фонд до того, как вернули инвесторам многое», — отмечает он.

Решение — evergreen-структура: «Если мы размещаем капитал, а затем он возвращается через погашения, этот капитал можно снова направить в работу. Он не возвращается банку или поставщику капитала. Нам это легко делать, потому что капитал приходит от банка, а не от LP, который рассчитывает на выход через 10 или 12 лет».

Однако структурная проблема серьезна. Банки неохотно создают special purpose vehicles для сделок, связанных с акционерным риском, вне своего баланса. «Они не хотят, чтобы эти бизнесы не справлялись, а затем проблемный кредит попадал на баланс», — объясняет Ишимве. «Им нужно это изолировать, поэтому я и веду переговоры о том, как отделить риск от основного баланса банка».

Залог, погашение и ценообразование

Подход фонда к залогу заметно гибкий. Для ранних и средних стадий технологических компаний, у которых недостаточно активов, требования к залогу будут почти полностью сняты. «Только если в компании есть что-то ценное, мы можем это взять, но не как залог, а для взыскания — скажем, у вас есть loan book; поскольку мы сейчас видим много digital lending, мы можем быть инновационными в части секьюритизации или взыскания».

Условия погашения также терпеливые. Фонд не требует возврата средств менее чем за три года. «Мы хотим видеть компании, которые, если сейчас у них $100,000, смогут достичь $300,000, $500,000 или миллиона-двух в следующие три-пять лет», — говорит Ишимве. Платежные циклы могут длиться шесть, семь или восемь лет, а льготные периоды остаются гибкими.

В части ценообразования мандат development bank позволяет применять льготные ставки: «Поскольку мы development bank, в рамках теста мы пытаемся делать ставки развития: 9%–12%. Мы стараемся соединить терпение акционерного финансирования и долговой инструмент банка, чтобы капитал мог двигаться».

Equity kicker дает дополнительный потенциал роста. «Мы можем разместить $500,000 в сделку примерно на $2 million, потому что можем синдицировать сделки на определенных раундах, и через пять лет компания показывает хорошие результаты и достигает сильной оценки», — объясняет Ишимве. «Когда мы заключаем сделку, мы все еще можем согласовать оценку с основателем, но разместить долговой инструмент, и если произойдет крупное событие ликвидности или secondary, мы сможем выйти с акционерной стороны по оценке».

Что считается успехом

Для Ишимве успех имеет несколько измерений. Первое — операционная жизнеспособность: структурировать фонд так, чтобы риск банка был должным образом изолирован. Он отмечает, что старшие руководители банка и министры правительства внимательно следят за инициативой, понимая ее потенциал как модели, способной вдохновить более широкое принятие на рынке.

Фонд стремится закрыть 8–12 сделок за три года. «Успех — это видеть рост этих компаний, причем рост может определяться разными вещами: коммерческой ценностью или ростом оценки на фоне сильной пользовательской базы, даже если выручка не растет», — говорит он.

Второй показатель — возврат капитала. «В debt-модели мы смотрим не только на power-law outcomes. Даже если две или три компании не сработают, а модель в целом выдержит, сам факт возврата средств в фонд — главный показатель, потому что если капитал возвращается, мы можем направить его в другие ранние сделки».

Фонд планирует работать очень активно, предоставляя то, что Ишимве называет «bottom-line-aligned support», чтобы помогать компаниям масштабироваться по всей Африке.

Почему портфель должен быть концентрированным

Решение ограничить портфель 8–12 компаниями вместо типичных 30–40 — осознанное. Ишимве считает, что поддержка технологических компаний должна выходить за рамки традиционного наставничества.

«Предприниматели уже выросли до уровня, когда им нужна поддержка, которая напрямую влияет на нижнюю строку бизнеса», — говорит он. В качестве примера он приводит паспортные лицензии Руанды с Ганой и Кенией: «Вы можете получить лицензию в Кигали или Найроби за три-четыре месяца, а когда приходите в Кигали, это простая гармонизация процессов — двух недель достаточно. Подумайте: таким компаниям, как Flutterwave, потребовалось почти два, если не три, года, чтобы получить лицензию в Кении. Вот такую поддержку мы бы предоставили».

Дополнительная помощь включает содействие интеграциям с банками, платежными шлюзами и другими институтами — действия, которые напрямую влияют на отчет о прибылях и убытках.

Ишимве также рассматривает фонд как потенциальный катализатор разблокирования местного африканского капитала. «В Африке очень много капитала, который остается внутри континента. Пенсионные фонды в некоторых странах держат почти 55% денег в обращении, но редко направляют капитал в инструменты, инвестирующие в технологию. Это будет испытательный полигон».

Вопрос выхода

Модель выхода у фонда нетипичная. Поскольку основным инвестором является development bank, нет традиционного LP, который ожидает возврата в фиксированный срок.

«Наш главный стимул — не вернуть капитал и не сделать exit; наш стимул — иметь фонд, который на прогрессивной основе направляет капитал в наш технологический сектор», — объясняет Ишимве. Банк ведет переговоры с другими development-focused банками по всей Африке, чтобы изучить возможность сотрудничества.

Если в фонд войдут другие инвесторы, модели возврата будут структурироваться в зависимости от времени размещения капитала. Но для банка и партнеров DFI цель — поддерживать фонд в рабочем состоянии и со временем приносить пользу большему числу компаний.

Что фонд ищет в основателях

Ишимве ставит исполнение выше всего остального. «Исполнение почти недооценено по тому, насколько оно важно: вам может нравиться AI, вам может нравиться blockchain, но даже если рынок выглядит перспективным, если я не вижу вашу способность исполнять, мне будет сложно», — говорит он. — «Технологию более низкого уровня всегда можно создать. Приложение — это не фундамент. Фундаментальный вопрос: можете ли вы это исполнить?»

Фонд ищет основателей с мышлением, ориентированным на масштабирование, с самого начала, учитывая относительно небольшой внутренний рынок Руанды. «Мы хотим видеть mindset масштабирования с самого начала: насколько большим, по вашему мнению, это может стать?» — говорит Ишимве. Он также обращает внимание на релевантный операционный опыт и подтвержденные связи, которые можно конвертировать в денежную ценность.

Красные флаги и ограничения

Ишимве выделяет несколько паттернов, которые вызывают у него сомнения. Один из них — основатель, который несколько лет подряд переходит из одного акселератора в другой ради небольших грантов, не показывая результатов. «Если это не принесло результатов, это меняет мой взгляд на вас», — говорит он.

Он также осторожно относится к африканским AI-стартапам, которые последовательно привлекают акционерные раунды без убедимого пути к выручке. «Через десять лет мы можем увидеть, что вы все еще сжигаете деньги и не можете поддерживать бизнес. Вы можете выдержать два или три акционерных раунда, но мы не видим перехода к прибыльности».

Он уточняет, что это не оценка технологии как таковой, а вопрос соответствия инструмента. «Дело не в том, что это неправильно или что мы им не доверяем. Просто такие сделки не соответствуют нашему инструменту. Если бы мы увидели сильную прибыльность на шестом или седьмом году, или если бы это подходило акционерному инвестору, ожидающему событие на 12-й или 15-й год, это была бы другая история».