Для нефти ключевым противоречием остается разрыв между восстанавливающимися объемами поставок и упорно высокими физическими ценами. Восстановление потоков сырой нефти со временем говорит в пользу более низких бенчмарк-цен, но премия в Dated Brent показывает, что покупатели по-прежнему переплачивают за немедленные поставки для восстановления истощенных запасов — картина, которая удерживает ближний конец фьючерсной кривой в состоянии глубокой бэквордации, то есть баррели с ближайшей поставкой ощутимо дороже более поздних.

По оценке Goldman Sachs, экспорт нефти из Персидского залива, включая так называемый «темный» экспорт, за последние две недели восстановился до 22–23 млн барр./сут., что в целом соответствует среднему уровню 2025 года. При этом физические цены Dated Brent несмотря на восстановление остаются очень высокими. Иными словами, баррели вернулись, а страх — нет: экспорт из залива нормализовался, но физические покупатели продолжают платить цены военного времени.

«Темный» экспорт — это грузы, перевозимые танкерами, которые отключают спутниковые транспондеры, что затрудняет их отслеживание. Поскольку такие грузы выпадают из обычного судового мониторинга, оценки общих потоков из залива у разных банков сильно расходятся. Goldman оценил эти потоки примерно в 5 млн барр./сут. в сентябре — во многом поэтому его оценка выше, чем у других. JPMorgan, используя более консервативный подход, оценил недавний экспорт из залива примерно в 89% от уровня 2025 года; основная часть расхождения связана с тем, какая доля «темного» флота учитывается каждым банком.

Восстановление обеспечила сырая нефть, а не нефтепродукты. В конце сентября Goldman сообщил, что экспорт сырой нефти превысил средний уровень 2025 года: поставки из Саудовской Аравии за месяц более чем удвоились почти до 12 млн барр./сут., а ОАЭ также экспортировали выше нормы. Спутниковые данные не зафиксировали морского экспорта сырой нефти из Ирана. Продукты же сильно отстают: экспорт дизельного топлива, бензина и авиакеросина держится на уровне около половины нормы, что Goldman связывает с участившимися простоями региональных НПЗ и большим риском для меньших продуктовой танкеров, перевозящих более легковоспламеняющиеся грузы.
Физические цены рассказывают иную историю, чем данные о потоках. Dated Brent — спотовая цена на физические партии нефти из Северного моря с загрузкой в конкретные даты, в отличие от фьючерса ближайшего месяца, — недавно находился вблизи 120 долларов за баррель, существенно выше фьючерсов. Dated Brent лежит в основе ценообразования физических партий сырой нефти по всему миру, при этом Brent служит международным бенчмарком для большинства глобально торгуемой нефти. Goldman связывает этот разрыв со страхами, что эскалация может нанести ущерб долгосрочному производству, и с рекордно низкими мировыми запасами вне ОЭСР — Организации экономического сотрудничества и развития, объединяющей преимущественно развитые экономики, — что побуждает покупателей быстро восполнять резервы.

Банк оценивает премию за риск в спредах Brent — разрывах между фьючерсами с разными датами поставки — в среднем в 22 доллара за баррель в сентябре: это второй максимум за месяц в истории наблюдений и выше пика времен российско-украинской войны 2022 года. Прецеденты уже были: в начале апреля спотовая премия Dated Brent к фьючерсам превышала 25 долларов за баррель, тогда как обычно этот спред узок.

Goldman сохраняет базовый сценарий, согласно которому Brent снизится до 85 долларов к концу года и до 80 долларов в 2027 году, предупреждая, однако, что новая эскалация может резко поднять цены. Заявленные на выходных йеменским движением хуситов удары по объектам Saudi Aramco — государственной нефтяной компании королевства — ставят этот риск в прямое противостояние с баррелями, обеспечившими восстановление. Поскольку саудовские поставки вели рост, любое подтвержденное нарушение может еще больше расширить физическую премию, которая уже находится на исторически высоком уровне. Нефтепродукты, в свою очередь, остаются самым дефицитным сегментом рынка, поддерживая маржу дизеля и авиатоплива даже при нормализации поставок сырой нефти. Ключевые данные для наблюдения далее: независимое подтверждение сообщений об ударах по Aramco, темпы перезапуска региональных НПЗ и то, вернется ли экспорт нефтепродуктов с уровня примерно половины нормы.