Вечные контракты — структура, набравшая популярность на офшорных крипторынках — входят в американский регулируемый периметр постепенно, по одному торговому центру и классу активов. Судебная тяжба вокруг одного биткоин-продукта теперь проверяет, насколько далеко этот формат может распространиться по регулируемым финансовым рынкам США.

В отличие от традиционных фьючерсов, у вечных контрактов нет фиксированного срока экспирации, и их цена обычно привязана к спотовому рынку через периодические funding-платежи между лонг- и шорт-позициями — механизм, впервые массово популяризированный офшорными криптобиржами, такими как Binance и BitMEX.

2 сентября Комиссия по торговле товарными фьючерсами (CFTC) обратилась в федеральный суд с просьбой отклонить иск CME против биткоин-вечного контракта Kalshi. Судебное разбирательство сводится к вопросу, принадлежит ли контракт без фиксированного срока экспирации американскому фьючерсному режиму. Однако прежде чем суд дойдёт до этого вопроса, регулятор утверждает, что CME должна сначала доказать наличие ущерба, который суд способен устранить.

CFTC утверждает, что CME ничто не мешает листинговать сопоставимый продукт на цифровой товар, а значит, биржа не может винить регулятора в конкурентном ущербе, ставшем следствием её собственного решения остаться в стороне. Этот пороговый аргумент превращает спор об одном биткоин-контракте в более широкую проверку того, как бессрочные фьючерсы могут расширяться на регулируемых рынках США.

Фон меняется быстро. Bloomberg сообщал о переговорах о поиске Coinbase регулируемого пути к отдельным контрактам, привязанным к ценам на Hyperliquid, а Kalshi, по сообщениям, готовится добиваться одобрения версии на нефть марки West Texas Intermediate. Вместе эти примеры отражают миграцию крипто-структуры в мейнстрим американских финансов.

Масштаб значителен. По данным CryptoQuant, глобальный объём крипто-вечных фьючерсов в 2025 году достиг примерно $61,7 трлн, что на 29% больше предыдущего года, тогда как объём спотовой торговли за тот же период составил $18,6 трлн. Дело CME может определить, какую часть этой активности американские биржи смогут освоить через фьючерсную структуру CFTC. Исторически этот объём концентрировался на офшорных площадках вне надзора США, что отчасти объясняет стремление регуляторов и внутренних бирж перенести формат на американскую почву.

CFTC заявляет, что CME может конкурировать в биткоин-вечных контрактах

CME подала иск против CFTC 18 июня, добиваясь отмены одобренного 29 мая решения агентства о биткоин-вечных контрактах KalshiEX и сопутствующего политического заявления. CME утверждала, что контракт без фиксированного срока экспирации по закону о биржевых товарах является свопом, а не фьючерсом. Это различие имеет практическое значение: свопы подпадают под иной режим регулирования с требованиями к регистрации, клирингу и торговле, отличными от структуры назначенных контрактных рынков для фьючерсов.

В ходатайстве об отклонении иска CFTC указала, что запрашиваемое CME средство защиты не устранит заявленный биржей конкурентный ущерб. Агентство добавило, что CME может листинговать аналогично структурированные вечные контракты на цифровые товары, охарактеризовав любые неудобства от отказа от этой возможности как самонанесённые.

Регулятор также утверждал, что судебное решение, квалифицирующее продукт Kalshi как своп, не обязательно устранит конкурирующее предложение с рынка, поскольку другая площадка могла бы предложить его в рамках такой классификации. По мнению CFTC, даже победа CME по этому пункту не устранила бы заявленный ущерб.

По текущему графику CME до 2 октября может возразить против ходатайства об отклонении. Решение только по процессуальной заинтересованности может оставить более глубокую границу между фьючерсами и свопами неразрешённой.

Политика CFTC от 29 мая определила назначенные контрактные рынки как площадки, которые могут листинговать аналогично структурированные вечные контракты на биткоин и цифровые товары с глубокими, активными и непрерывными спотовыми рынками. Продукты вне этой группы направлялись на индивидуальное рассмотрение согласно Регламенту 40.3. Результат — более быстрый путь для квалифицирующихся продуктов на цифровые товары и отдельная трасса обзора для прочих активов, что будет иметь значение по мере того, как площадки будут смотреть за пределы крипто — в сторону энергетики и других устоявшихся фьючерсных рынков.

На странице деривативов Coinbase продвигаются американские бессрочные фьючерсы с торговлей 24/7 и семействами контрактов на биткоин, эфириум, XRP и Solana. Примечательно, что название «вечный» охватывает разные контрактные механизмы на формирующемся рынке США. Официальные справочные материалы Coinbase описывают охватываемые контракты как имеющие пятилетние сроки экспирации, то есть они дают долгосрочную, непрерывно торгуемую экспозицию, тогда как буквально бессрочный контракт требует иных условий.

В июне письмо сотрудников CFTC предоставило условное освобождение по запросам Coinbase Derivatives и Bitnomial на удаление дат экспирации у существующих бессрочных контрактов на цифровые товары, срок которых истекал 30 июня.

Таким образом, регулируемые американские крипто-фьючерсы вечного типа перешли из категории политической концепции в категорию действующую, даже если точные механизмы экспирации различаются от контракта к контракту. Иск CME оспаривает подход агентства, стоявший за этим изменением, пока конкурирующие площадки адаптируют один из крупнейших торговых форматов крипторынка.

Hyperliquid станет проверкой моста on-chain

По сообщениям, Hyperliquid и Payvard обсуждают структуру для зарегистрированных пользователей из США, в рамках которой дочерняя компания Payvard, Bitnomial — регулируемая деривативная площадка — предложила бы отдельные контракты, привязанные к ценам токенов на Hyperliquid. Payvard завершила приобретение Bitnomial в августе, добавив американскую деривативную биржу и клиринговую инфраструктуру.

Политический сигнал прозвучал 19 августа, когда президент Дональд Трамп на технологическом мероприятии в Белом доме заявил, что его администрация работает над американским путём для Hyperliquid.

Если такая структура получит одобрение, она станет проверкой моста между зарегистрированной американской площадкой и ценами токенов, формирующимися в on-chain рынке. Надзор, рыночная добросовестность и точные отношения между площадками будут зависеть от утверждённого дизайна.

Тем временем международный сайт Polymarket показывает действующие маржинальные крипто-рынки вечных контрактов, тогда как Polymarket US работает как отдельная платформа. Международный продукт демонстрирует, как быстро крипто-ориентированные площадки расширяют формат, обеспечивая глобальный контекст для американских событий.

Нефть приводит модель в традиционные фьючерсы

В июне CFTC запросила публичные комментарии о торговле фьючерсами 24/7 и вечных контрактах на хранимые энерготовары с физической поставкой, включая сырую нефть, — это поставило структуру под активное рассмотрение на давно существующем фьючерсном рынке.

Kalshi, по сообщениям, готовит заявку в CFTC на вечный контракт, привязанный к нефти WTI, возможно, уже на следующей неделе.

Предложение по WTI пошло бы по пути индивидуального рассмотрения CFTC. Его обзор также столкнётся с практическими различиями между крипто-контрактом с денежной привязкой и рынком, построенным вокруг физического товара с устоявшейся инфраструктурой поставки. Вечные контракты рассматриваются для традиционного товарного рынка, где CME является действующим игроком, что приближает новую структуру к ядру устоявшейся деривативной конкуренции. Сырая нефть WTI входит в число самых торгуемых товарных бенчмарков мира, поэтому распространение вечных контрактов на неё стало бы значительным шагом за пределы крипто-применения.

Быстрая победа CFTC по процессуальной заинтересованности сохранила бы структуру агентства без решения вопроса «фьючерсы против свопов». Другие биржи могли бы прочитать такой результат как поддержку для предложения аналогичных контрактов с учётом применимых процедур листинга или рассмотрения. Напротив, продолжение разбирательства по существу поставило бы перед судом вопрос о законодательной классификации. Решение о том, может ли контракт без срока экспирации квалифицироваться как фьючерс, создало бы более чёткую правовую границу, хотя период до вынесения решения мог бы осложнить планирование продуктов.

Регуляторное одобрение отдельных контрактов Bitnomial, привязанных к ценам Hyperliquid, проверило бы on-chain мост, а принятие вечного контракта на WTI показало бы переход структуры в традиционный товар.

CFTC теперь защищает свой подход в суде, пока биржи проверяют его пределы, а продукты вечного типа входят на регулируемый рынок США. Следующий этап будет зависеть от того, есть ли у CME процессуальная заинтересованность, как суд классифицирует контракт Kalshi, какие площадки смогут выполнить условия CFTC и позволят ли регуляторы распространить модель с цифровых товаров на цены on-chain и физические рынки.