MSCI утвердила новые правила для непроизводственных компаний — систему, из-за которой Strategy (MSTR) и Metaplanet могут потерять свои места в глобальных фондовых индексах. Индексный провайдер объявит 11 ноября 2026 года, какие компании в итоге выпадут из состава индексов.

MSCI рассчитывает фондовые индексы, за которыми следуют пассивные фонды и биржевые фонды (ETF). Когда провайдер добавляет или исключает акцию, эти фонды автоматически покупают или продают её. Именно эта механическая связь объясняет, почему чисто методологическое изменение может обернуться реальным торговым давлением на затронутые акции. Глобальные индексы инвестируемого рынка (Global Investable Market Indexes) служат основой известных семейств индексов MSCI World и ACWI.

В октябре 2025 года MSCI изначально предложила исключать компании, у которых не менее 50% баланса приходится на цифровые активы; этот план затронул бы в общей сложности 39 компаний. Однако в январе 2026 года индексный провайдер отказался от плана и объявил более широкую консультацию. Она проходила с начала августа до конца сентября 2026 года, а её документы включали симуляцию на основе данных за май 2026 года. Симуляция назвала потенциальными кандидатами на исключение Strategy, Metaplanet и британскую урановую компанию Yellow Cake. Strategy и Metaplanet — это компании цифровых активов-казначейств (digital asset treasury companies), которые держат криптовалюты в качестве ключевой позиции баланса. Strategy владеет 848 250 BTC, а Metaplanet — около 44 000 BTC. Именно эта модель — баланс, построенный вокруг криптоактивов, а не операционного бизнеса, — и есть тот профиль, который измеряет новая методология.

Два этапа определяют, останется ли компания в индексе

MSCI опубликовала результаты консультации в четверг, 15 октября 2026 года, после закрытия рынка США. Внедрение состоится позже, в рамках ноябрьского пересмотра индексов.

Система работает в два этапа. Сначала так называемый Core Screen проверяет, есть ли у компании существенные операционные активы. Если операционные активы превышают 50% совокупных активов, проверка на этом завершается. Компания, не прошедшая этот тест, должна вместо этого соответствовать пяти финансовым показателям и становится непомещаемой в индекс, если не выполняет четыре из пяти.

MSCI уже изложила эту структуру в анонсе консультации от 3 сентября 2026 года. Показатели включают Operating Asset Intensity (долю операционных активов), Expense Intensity (долю расходов) и проверку денежного потока по операционному денежному потоку. Ещё два: Non-Operating Fair Value Intensity (доля непроизводственной справедливой стоимости) и Capital Dependence, то есть зависимость от внешнего финансирования.

Примечателен охват. Правило распространяется на непроизводственные компании вместе с пассивными инвестиционными инструментами, такими как фонды и компании развития бизнеса (BDC), так что криптокомпании — лишь часть группы. Yellow Cake показывает, насколько широка система: британская компания держит уран, а не биткоин, и равно фигурирует в симуляции.

Тем временем MSCI прекращает действие промежуточного правила, связанного с цифровыми активами в размере 50% и более совокупных активов. С января 2026 года затронутые составляющие могли оставаться в индексе, но MSCI не увеличивала их количество акций или Inclusion Factor, а новые включения и миграция сегментов для этих компаний также были приостановлены. В дальнейшем индексный провайдер будет оценивать их, как и все прочие компании, по новой методологии. В результате разделительная линия смещается с криптоэкспозиции на операционную сущность компании.

Буферы и сроки отодвигают исключение на декабрь

Система не предусматривает немедленного исключения. MSCI использует буферы, которые применяются как к пороговым значениям показателей, так и к срокам добавления и удаления — механизм, призванный снизить оборачиваемость в индексах. Новое включение невозможно, если компания не выполнила критерий в любом из двух последних годовых отчётных периодов, однако MSCI удаляет действующие составляющие, только если они не выполнили требования в обоих периодах. Индексный провайдер может также опираться на последние промежуточные финансовые отчёты, что даёт компаниям, уже входящим в индекс, больше свободы, чем кандидатам. Применительно к Strategy это означает, что для удаления потребуется невыполнение показателей в обоих последних годовых отчётных периодах, а не только в одном.

Сроки плотные. 11 ноября 2026 года MSCI опубликует окончательный список затронутых компаний. Изменения вступят в силу позже, после закрытия торгов 30 ноября 2026 года, то есть с 1 декабря 2026 года. Только с этой даты фонды-трекеры начнут отражать возможные исключения в своих портфелях. MSCI пока не удалила ни одной компании, а решения по конкретным названиям будут приняты только с этим списком.

Открытым остаётся и вопрос о широте группы. Помимо Strategy и Metaplanet, правило может задеть и SharpLink — компанию, держащую Ethereum в качестве казначейского резерва. В майской симуляции эта компания фигурировала в списке наблюдения, а не среди исключаемых.

Что решение MSCI означает для Strategy

Для Strategy главный вопрос — пассивные потоки капитала. Компания в совокупности потратила на биткоин около 64 млрд долларов США. На неделе, предшествовавшей отсечке, она купила ещё 250 BTC на 21,5 млн долларов США; покупка задокументирована в файлинге в SEC.

Strategy оценивает, что фонды, привязанные к MSCI, держат около 13 млн акций MSTR — примерно 3,1% базовых акций в обращении. Это соответствует примерно 60% среднего дневного объёма торгов акцией за последние 30 дней. Исключения мая 2026 года дают определённый ориентир: для компаний, покинувших тогда MSCI World, сопоставимая цифра составляла около двух дней объёма торгов.

Более ранние оценки выражали риск в долларах. В 2025 году JPMorgan прогнозировал потенциальный отток до 2,8 млрд долларов США из фондов, привязанных к MSCI. Если бы другие индексные провайдеры, такие как FTSE Russell, последовали примеру, банк оценивал цифру в 8,8 млрд долларов США. По всем 39 компаниям из более раннего списка циркулировали оценки совокупной вынужденной продажи в 10–15 млрд долларов США. Однако эти цифры относятся к старому правилу 50%, и неясно, применимы ли они к новой методологии. Январь 2026 года показал, насколько чувствителен рынок: после отказа MSCI от первого плана акции MSTR выросли примерно на 6% в посдечную торговлю.

Само по себе исключение имело бы ограниченные последствия. Акции остались бы в листинге на Nasdaq, и Strategy не пришлось бы продавать биткоин. Долгосрочный риск лежит в иной плоскости: более слабый спрос на акции затруднил бы привлечение капитала, за которым стоят покупки биткоина компанией. Более того, ни S&P Dow Jones, ни FTSE Russell пока подтвердили, последуют ли они с аналогичными правилами.

Strategy оспаривает основу классификации

Strategy резко критиковала консультацию. В своём ответе компания назвала предложение предлогом против цифровых казначейств и усмотрела в нём повторение отозванного плана 2025 года. Она также утверждала, что термины «operating» и «non-operating» не определены и не имеют основы в US GAAP или IFRS. Strategy отражает свой биткоин-бизнес как операционный сегмент по US GAAP и, по словам компании, это согласуется с обсуждениями с сотрудниками SEC.

Майкл Сейлор и генеральный директор Фонг Ле также назвали правило дискриминационным по отношению к казначейским компаниям. В августе 2026 года компания сформулировала свою позицию на X в нескольких словах: «Цифровые активы — это активы». Индексные провайдеры, добавила она, должны измерять рынки, а не решать, какие активы могут держать компании.

Наконец, в сентябре Strategy заявила, что правило в случае принятия не окажет существенного влияния на её собственный бизнес. Однако оно нанесло бы серьёзный ущерб репутации MSCI как надёжного и нейтрального индексного провайдера.