APIA, Самоа, 13 августа 2026 г. — HTX Ventures, глобальное инвестиционное подразделение HTX, опубликовала новый отчет под названием Open Infrastructure, Closed Financial Rails: Open USD, Revenue Redistribution, and Participant Governance. В отчете рассматривается, как меняются распределение доходов от стейблкоинов, отношения между каналами и структуры управления после представления Open USD (OUSD) 30 июня 2026 года.

Центральный тезис отчета заключается в том, что хотя блокчейн-технология создала открытую, глобальную и программируемую техническую инфраструктуру, следующая конкурентная фаза отрасли будет определяться тем, как участники оспаривают права контроля и распределение экономических выгод. Технический слой открыт; экономический слой только начинает открываться.

Закрытые экономические структуры поверх открытой технологии

Стейблкоины эволюционировали из инструментов расчетов в криптовалютной торговле в средства для трансграничных платежей, управления корпоративной казной и институционального бэк-офисного клиринга. Пилотный проект Visa по расчетам в стейблкоинах к апрелю 2026 года достиг годового темпа около $7 млрд на девяти блокчейнах. Тем временем Swift, Canton Network, Fnality и Project Agorá изучают, как токенизированные депозиты и деньги центрального банка могут осуществлять расчеты в общих средах.

Несмотря на это расширение, экономические права по-прежнему распределяются по традиционным линиям. Эмитенты выпускают стейблкоины под пользовательские доллары и размещают резервы в наличных средствах и краткосрочных казначейских облигациях США, при этом доходность резервов полностью поступает им. Tether и Circle, чьи USDT и USDC вместе составляют подавляющее большинство рыночной капитализации стейблкоинов, выстроили свои бизнесы вокруг этой модели; только Tether сообщала о миллиардах долларов чистой прибыли от резервных активов, что подчеркивает экономическую значимость контроля над этим потоком доходности. Однако более широкая система зависит от бирж и кошельков для доступа пользователей, платежных компаний для соединения с продавцами, банков для фиатных on/off-ramp, кастодианов для резервов и маркет-мейкеров для глубины вторичного рынка. Эти институты несут расходы на интеграцию, комплаенс и ликвидность, но в настоящее время получают доход главным образом через двусторонние коммерческие соглашения, где переговорная сила в значительной степени зависит от их собственной пользовательской базы.

Три институциональных сдвига в дизайне OUSD

В рамках Open Standard компании могут выпускать и погашать OUSD бесплатно и без ограничений по объему. Open Standard взимает небольшую комиссию за управление, а оставшаяся доходность резервов предназначена для партнеров, которые внедряют и продвигают OUSD, а также для отдельных партнеров, планирующих войти в совет директоров. Публичный список партнеров насчитывает более 140 организаций, включая Visa, Mastercard, American Express, Stripe, Coinbase, BlackRock и BNY.

HTX Ventures выделяет три структурных сдвига в дизайне:

1. От доступа на платной основе к субсидируемому распространению. Доходность резервов используется для компенсации действительно дорогостоящих инвестиций в привлечение клиентов, ликвидность, региональный комплаенс и фиатные rails.
2. От двусторонних переговоров к распределению доходов на уровне всей сети. Средние платежные компании, региональные банки и вертикальные кошельки включаются в единый framework, где партнеры делят доход в зависимости от вклада.
3. От управления эмитентом к управлению участниками. Институтам, несущим бизнес- и регуляторную ответственность, предоставляется голос в выработке правил.

Сроки этого запуска пересекаются с регуляторной средой, которая стала более определенной. Регламент ЕС Markets in Crypto-Assets (MiCA), который начал полноценное применение к эмитентам стейблкоинов в середине 2024 года, ввел требования к составу резервов, раскрытию информации и операционной деятельности на европейском рынке. В США несколько законодательных инициатив стремились установить федеральный надзор за выпуском стейблкоинов и резервами. Эти рамки делают проектирование управления и распределение экономических прав не просто коммерческим выбором, но и регуляторным вопросом, поскольку надзорные органы изучают, кто контролирует сети стейблкоинов и в каких структурах подотчетности.

Запуск OUSD запланирован на конец 2026 года. Примечательно, что он использует код OUSD, совпадающий с Origin Dollar от Origin Protocol, запущенным в 2020 году, хотя это разные продукты.

Детали исполнения определят, сохранится ли модель

По мнению HTX Ventures, жизнеспособность модели зависит от нескольких конкретных механизмов. Правила распределения дохода напрямую определяют, кто получает стоимость: распределение по остатку благоприятствует институтам с большими капитальными ресурсами, тогда как распределение по объему транзакций может искажаться внутренними переводами, создающими активность без реальных платежей. Рабочий механизм, как предполагается в отчете, должен учитывать одновременно удержание остатков, реальные платежи, новых клиентов и региональные инвестиции в комплаенс. Аналогично, схема управления зависит от того, какие решения совет действительно может принимать, а не от того, сколько институтов числится в списке.

Более фундаментально, между вступлением в консорциум и переносом ключевых бизнес-операций лежит значительная дистанция. История финансовых консорциумов дает релевантный прецедент: совместные проекты в платежах и расчетах неоднократно сталкивались с трудностями в согласовании конкурирующих институтов вокруг общей инфраструктуры, управления и экономики. В конечном счете сетевую ценность определяют стабильные остатки, реальный объем платежей, глубина маркет-мейкинга и бесперебойные погашения.

Доходы по цепочке создания стоимости подлежат перераспределению

Если модели распределения доходов обеспечат устойчивые платежные объемы, пространство для эмитентов удерживать весь спред доходности резервов сократится. Биржи, кошельки и платежные компании, контролирующие доступ к пользователям, ликвидности и платежным сценариям, могут перейти от роли инструментов дистрибуции к роли участников соглашений о распределении доходов и управления.

Для банков последствия будут двусторонними. Доходы от депозитов и корреспондентского банкинга могут снизиться, но стейблкоины по-прежнему требуют хранения резервов, фиатных on/off-ramp и FX-ликвидности. Платежные сети карт сталкиваются с ограниченным прямым воздействием, учитывая их роль в авторизации, управлении мошенничеством и приеме у продавцов. В сферах клиринга, кастодиальных услуг и данных комиссии, основанные на собственных записях, могут снизиться, тогда как услуги, связанные с безопасностью и ответственностью, расширятся.

Следующее измерение конкуренции

Open USD поднимает вопрос, выходящий за рамки стейблкоинов: когда банки, платежные процессоры, биржи, управляющие активами и кастодианы предоставляют базовые активы, отношения с клиентами, ликвидность и возможности комплаенса, как цепочка создания стоимости будет распределять прибыль и контроль?

Такие сдвиги наиболее вероятны в middle- и back-office инфраструктуре, где требуется участие нескольких институтов и ни одна платформа не может самостоятельно обеспечить охват клиентов, региональное лицензирование, fiat rails и сети контрагентов. Институтам нужна общая инфраструктура, но они по-прежнему неохотно передают ключевые операции, данные клиентов и полномочия по риску прямому конкуренту. Поэтому управление консорциумом и распределение доходов, как утверждается в отчете, являются не идеологической приверженностью децентрализации, а практическими коммерческими предпосылками для межинституциональных сетей.

HTX Ventures отмечает, что по мере развития этой траектории конкуренция в стейблкоинах выйдет за рамки масштаба эмиссии и ончейн-ликвидности и будет касаться того, кто создает сетевую ценность, кто делится инфраструктурным доходом, кто удерживает клиентов и данные и кто устанавливает операционные правила. Следующее поколение финансовой инфраструктуры не обязательно должно быть полностью децентрализованным; скорее, оно будет развиваться от контроля одной компании к сетям, в которых регулируемые участники подключаются, делят доходы и принимают ключевые решения через многоуровневые структуры.

Как исследовательская и инвестиционная фирма с давним фокусом на платежную инфраструктуру и институциональные сети расчетов, HTX Ventures продолжит отслеживать, как это перераспределение доходов, клиентов и правил влияет на развитие отрасли.

О HTX Ventures

HTX Ventures — глобальное инвестиционное подразделение HTX, объединяющее инвестиции, инкубацию и исследования для выявления и поиска лучших и наиболее инновационных проектов на рынке.