APIA, Samoa, July 27, 2026 /PRNewswire/ — HTX Research, исследовательское подразделение криптобиржи HTX, опубликовала новый отчет От токенизации активов к токенизации денежных потоков: RWA и DeFi вступают во вторую половину программируемых финансов. В отчете рассматривается, как токенизация реальных активов, или RWA, и оценка денежных потоков в DeFi, хотя их часто считают отдельными темами, движутся к одному и тому же отраслевому переходу: от «существования актива» к «полезности актива» и от «использования протокола» к «прибыльности протокола».

Доказательство концепции завершено, но финансиализация — нет

Согласно отчету, рыночная стоимость токенизированных активов без учета стейблкоинов выросла с менее чем $3 billion в середине 2024 года до более чем $30 billion в April 2026, а затем удерживалась около $34 billion. HTX Research заявила, что этот рост показывает: традиционные финансовые активы можно эффективно отображать ончейн, а институты начинают рассматривать блокчейн как инфраструктуру для выпуска, расчетов и управления активами.

Однако в отчете отмечается, что $34 billion по-прежнему составляют очень небольшую часть глобальных рынков облигаций, акций, золота и кредита, которые измеряются десятками триллионов долларов. HTX Research утверждает, что RWA сегодня точнее описывать как «доказавшие реализуемость», а не как массовый рынок. Ончейн-выпуск, хранение и расчеты уже продемонстрированы, но масштабная компонуемость, создание кредита и вторичная ликвидность пока не достигнуты.

Это различие является ключевым для аргументации отчета, поскольку токенизация может улучшать учет, интерфейсы передачи и расчетные процессы, не обязательно превращая актив в пригодное обеспечение или ликвидный строительный блок для DeFi. В этом смысле отчет рассматривает рост RWA как инфраструктурный рубеж, а не как свидетельство того, что традиционные финансовые рынки в значительном масштабе перешли ончейн.

В результате, говорится в отчете, должны эволюционировать и метрики, используемые для оценки рынка. Такие показатели, как размер токенизированных активов, количество выпусков и число держателей, сами по себе становятся менее достаточными. Вместо этого HTX Research указывает на коэффициенты использования, оборот, коэффициенты обеспечения, спрос на заимствования, реальную доходность, обработку дефолтов, глубину вторичного рынка и выручку протоколов как на все более важные индикаторы.

Парадокс ончейн-использования

Одним из центральных выводов отчета является то, что он называет «инверсией масштаба и активности». Во многих случаях крупнейшие категории токенизированных активов демонстрируют самые низкие уровни ончейн-использования. Публичные данные, приведенные в отчете, показывают, что токенизированные облигации входят в число крупнейших категорий, но лишь около 5% их предложения размещено в DeFi. Для сравнения, токены перестрахования, которые значительно меньше по общему масштабу, имеют существенно более высокую долю, размещенную в DeFi-протоколах.

HTX Research заявила, что это подчеркивает часто упускаемое различие: «быть токенизированным» и «использоваться в ончейн-финансах» — не одно и то же. Токенизация в основном представляет права на актив ончейн, тогда как ончейн-финансовое использование зависит от компонуемости, пригодности в качестве обеспечения и переносимости. Многие продукты на основе казначейских бумаг и золота, говорится в отчете, по-прежнему в значительной степени функционируют как ончейн-квитанции. Они могут обеспечивать более эффективный интерфейс для регистрации и передачи, но часто не имеют открытой переносимости, permissionless-обеспечения или автоматизированной ликвидации.

В отчете выделены четыре основных ограничения, стоящие за низким уровнем использования. Во-первых, требования к соблюдению правил при передаче могут ограничивать открытую компонуемость. Во-вторых, циклы погашения и NAV могут не работать непрерывно, создавая несоответствие с активностью протоколов 24/7. В-третьих, модели ценообразования и риска остаются незрелыми, особенно там, где активы без непрерывных вторичных рынков зависят от NAV, котировок брокеров или оценок на основе моделей. В-четвертых, юридическая защита остается вне ончейна, поскольку смарт-контракты не могут завершить обращение взыскания или ликвидацию при банкротстве.

От логики TVL к логике прибыли

Со стороны DeFi, заявила HTX Research, оценочные рамки меняются по мере того, как протоколы накапливают реальных пользователей, транзакции и комиссии. Total value locked, торговый объем и FDV/TVL в основном отражают масштаб, а не прибыльность или способность протокола захватывать стоимость.

В отчете предлагается более операционный тест: является ли полной цепочка передачи от активности протокола к стоимости токена. HTX Research заявила, что в этой цепочке есть как минимум шесть звеньев. Необходимо определить, отражает ли выручка реальный спрос, а не краткосрочные стимулы; способен ли протокол удерживать выручку, поскольку для оценки важнее чистая выручка, а не валовые комиссии; покрывает ли выручка затраты на риски, такие как проблемная задолженность, неудачные ликвидации и oracle risk; обладает ли DAO возможностями распределения капитала; есть ли у токена явный механизм захвата стоимости; и признает ли регулирование такую передачу.

Эта рамка предназначена для отделения использования протокола от токеномики. Протокол может обрабатывать транзакции или генерировать комиссии, при этом не имея четкого механизма, который связывает эти денежные потоки с управлением, резервами риска, обратными выкупами, дивидендами или любой другой формой захвата стоимости на уровне токена, признанной его правилами и применимым регулированием.

Aave представлен как пример этого сдвига — с реальным спросом на заимствования, реальным процентным доходом и наблюдаемыми структурами комиссий. В отчете отмечается, что DeFiLlama разбивает источники комиссий Aave V3 на проценты по займам, комиссии за flash loan, комиссии за ликвидации, комиссии за обмены Paraswap и Chainlink SVR. В то же время HTX Research подчеркивает, что governance tokens не являются акциями, а выручка протокола не принадлежит автоматически держателям токенов.

Три слоя и более высокая сложность

HTX Research заявила, что ончейн-финансы формируют трехслойную структуру. Первый слой состоит из соответствующих требованиям стейблкоинов и ончейн-управления денежными средствами, которые обеспечивают платежи и расчеты. Второй включает токенизированные казначейские бумаги, фонды денежного рынка, частный кредит, золото и секьюритизированные активы, которые предоставляют доходность и обеспечение. Третий включает такие протоколы, как Aave, Maple, Sky, Pendle, Uniswap и Hyperliquid, которые поддерживают кредитование, торговлю, ставки, риск и кредитное плечо.

В отчете говорится, что более высокая эффективность также приводит к более сложной передаче рисков. Внеонченовый финансовый риск, риск смарт-контрактов, риск ликвидности и регуляторный риск могут накладываться друг на друга в единой системе. В среде 24/7, где есть кредитное плечо, компонуемость и автоматические ликвидации, такая передача может происходить быстрее, чем в традиционных финансах.

Для читателей, отслеживающих сектор, практический вывод состоит в том, что анализ рисков не может останавливаться на эмитенте актива или DeFi-протоколе по отдельности. Трехслойная модель отчета требует внимания к тому, как денежные активы, токенизированные доходные продукты и финансовые приложения взаимодействуют при изменении стоимости обеспечения, условий ликвидности или правил соблюдения требований.

HTX Research выделяет пять областей, требующих постоянного мониторинга: подлинность активов и прозрачность резервов, несоответствие ликвидности, компонуемость с соблюдением требований, управление DAO и передача стоимости, а также ценообразование через оракулы.

Конкурентный фокус второй половины

В отчете развитие RWA и DeFi описывается в двух фазах. Для RWA первая половина была связана с выпуском, а вторая — с использованием. Для DeFi первая половина была функцией, а вторая — прибыльностью.

HTX Research выделяет пять сценариев, которые, по ее словам, могут создать более глубокие финансовые рынки ончейн: выход токенизированных казначейских бумаг на рынки обеспечения и repo; интеграция частного кредита с институциональными протоколами кредитования для формирования ончейн-рынков fixed income; превращение токенизированного золота и сырьевых товаров в деривативы и маржинальные активы; вход соответствующих требованиям акций и паев фондов в системы торговли и финансирования 24/7; а также переход DeFi-протоколов в эпоху оценки денежных потоков через явные механизмы захвата стоимости.

В совокупности, говорится в отчете, эти сценарии указывают на одно и то же более широкое изменение. Конкуренция в RWA смещается от скорости токенизации к глубине ончейн-использования, тогда как конкуренция в DeFi переходит от масштаба TVL к качеству денежных потоков.

Для участников рынка, заявила HTX Research, инструменты наблюдения за этим процессом также должны измениться. Помимо размера активов и рейтингов TVL, более объясняющими индикаторами становятся использование, глубина обеспечения, структура выручки и параметры риска. Компания заявила, что продолжит отслеживать развитие токенизированных активов, стейблкоинов и ончейн-финансовой инфраструктуры, предоставляя рынку анализ на основе данных.

О HTX Research

HTX Research — специализированное исследовательское подразделение HTX Group. Оно проводит углубленный анализ, выпускает отчеты и предоставляет оценки по криптовалютам, блокчейн-технологиям и новым рыночным трендам. Организация заявляет, что ориентируется на аналитические выводы на основе данных и стратегическое видение, используя исследовательские методологии и аналитику для поддержки понимания динамики рынков цифровых активов.