Вероятность повышения ставки Федеральной резервной системы в сентябре резко снизилась после двух более мягких отчетов по индексу потребительских цен, однако до заседания Федерального комитета по операциям на открытом рынке выйдут еще три публикации по инфляции.

Бензин по-прежнему дороже на 27% в годовом выражении, а модель базового PCE Кливлендского ФРС показывает инфляцию на уровне 3,3%, что все еще значительно выше целевого уровня ФРС в 2%. Между тем индекс производственной активности Institute for Supply Management достиг в июле 55,6 — самого высокого уровня с мая 2022 года, — что дает Кевину Уоршу больше пространства для ужесточения политики без немедленного толкания экономики в рецессию.

Дискуссия об инфляции вступила в новую фазу. Во время всплеска инфляции при администрации Байдена на бензоколонках появлялись наклейки с надписью "I did that!" рядом с изображениями президента Байдена. Теперь, в так называемую эпоху "Trumpflation", шутка поменялась местами. Кампания на $15 million от ориентированной на республиканцев группы Home of the Brave использует свистящий эмодзи Трампа, который перемещается по супермаркетам и автозаправкам, заменяя ценники на более высокие значения. Политический подтекст оспаривается, но экономическая проблема реальна: издержки на энергию резко выросли, и эти повышения могут распространяться по всей экономике.

Для инвесторов это изменило фокус дискуссии о Федеральной резервной системе. Вопрос уже не в том, когда ФРС начнет снижать ставки. Вместо этого вопрос в том, когда Кевин Уорш поднимет их. Ставки имеют значение не только для рынков: ставка по федеральным фондам служит ориентиром, влияющим на стоимость заимствований по всей экономике — от кредитных карт и автокредитов до корпоративного кредита.

Издержки на энергию поддерживают инфляцию

Кампания Home of the Brave под названием "Sticker Shock Summer" сообщает, что цены на бензин примерно на 36% выше уровня до ирано-израильской войны, стоимость электроэнергии выше на 18%, а тарифная нагрузка составляет примерно $1,100 на домохозяйство при допущениях группы, согласно Yale Budget Lab, исследовательской группе Йельского университета. Текущий трекер кампании показывает цену бензина $4.06 за галлон, что на 38% выше уровня до войны на 28 февраля.

Политический посыл может быть спорным, но механизм инфляции очевиден. Бюро статистики труда сообщило, что в июне цены на энергию были на 15,7% выше, чем годом ранее. Бензин за тот же период подорожал на 26,7%. Энергозатраты переходят в транспорт, производство, коммунальные услуги и, в конечном счете, в потребительские цены. Общая инфляция напрямую отражает эти изменения, тогда как базовые индексы, за которыми политики следят особенно внимательно, исключают продукты питания и энергоносители из-за их волатильности — хотя энергия все равно попадает в базовые показатели через транспортные и производственные издержки, заложенные в стоимость других товаров.

Именно поэтому ожидаемый переход ФРС от режима "higher for longer" к снижению ставок ослаб. После того как в июле трое представителей ФРС проголосовали за повышение ставки на четверть пункта, аргументы в пользу нового повышения уже были на столе.

Рынки ставок могут двигаться слишком быстро

Затем инфляция дала два более мягких отчета. CPI за июнь снизился на 0,4% по сравнению с предыдущим месяцем, а годовая инфляция опустилась до 3,5% с 4,2% в мае. В июле последовал рост на 0,1% в месячном выражении и 3,4% в годовом. Базовый CPI снизился до 2,5%.

Этого оказалось достаточно, чтобы снизить ставки на сентябрьское повышение. Еще в начале 1 августа рынки закладывали примерно 60%-ную вероятность повышения на четверть пункта в сентябре. После июльского отчета по CPI эта вероятность упала до 25%, оставив явное большинство в пользу сохранения ставок без изменений. Эти вероятности отражаются на рынке фьючерсов на федеральные фонды, где трейдеры занимают позиции, исходя из ожидаемого уровня базовой ставки ФРС.

Но рыночные вероятности — это не гарантия. До сентябрьского заседания FOMC еще выйдут три важных отчета по инфляции: PCE за июль 26 августа, PPI за август 10 сентября и CPI за август 11 сентября. Публикации по PCE имеют особый вес, поскольку ФРС определяет свой целевой уровень инфляции в 2% через PCE, а не через CPI.

Модель Inflation Nowcasting Кливлендского федерального резервного банка, которая оценивает еще не опубликованные данные по инфляции на основе информации текущего месяца, уже показывает базовую инфляцию PCE за июль примерно на уровне 3,3% в годовом выражении, при месячном базовом PCE 0,27%. Это все еще далеко от целевого уровня ФРС в 2%.

Экономика не дает ФРС особых причин ждать

Есть и вопрос роста. Экономика по-прежнему достаточно устойчива, чтобы дать ФРС пространство для дальнейшего ужесточения, если чиновники сочтут это необходимым.

Индекс производственной активности ISM вырос в июле до 55,6, что стало самым высоким показателем с мая 2022 года и седьмым подряд месяцем выше отметки 50, разделяющей расширение и сокращение. Новые заказы и производство также увеличились.

Рынок труда подает более слабые сигналы, что дает Уоршу основания действовать осторожно. Такая осторожность отражает особенности денежно-кредитной политики: повышение ставок, как правило, влияет на широкую экономику лишь с задержкой. Тем не менее более сильный рост дает ФРС больше гибкости для ужесточения политики без немедленного толкания экономики в рецессию.

Основной вывод

Инвесторам не следует воспринимать текущую вероятность сентябрьского повышения на уровне 25% как неизбежность. Цены на энергию остаются высокими, базовая инфляция по-прежнему заметно выше 2%, промышленность растет, и впереди еще три отчета по инфляции.

Если CPI и PPI снова ускорятся, рынки могут быстро вернуться к закладыванию повышения ставки. Пока же вероятность отсутствия изменений на уровне 75% стоит рассматривать как отправную точку, а не как прогноз, до выхода следующих данных по инфляции, которые снова могут изменить расклад.