CoreWeave стремится задействовать триллионы долларов, находящиеся у страховых компаний, для финансирования закупок чипов Nvidia, сообщил сооснователь и директор по развитию (CDO) компании Брэннин Макби. Такой шаг возложил бы на страховые компании растущую долю ответственности за долг, финансирующий строительство ИИ-инфраструктуры.

«Все деньги мира»

Макби определил эту цель вполне однозначно: «Если мы сможем довести наш долг под залог чипов до инвестиционного рейтинга, а со временем и всю компанию до инвестиционного рейтинга, то сможем занимать у страховых компаний, где деньги неограниченны — все деньги страхового сегмента», — сказал он в отчёте.

Речь идёт о масштабе. Страховые компании жизни обладают одними из крупнейших в мире пулов капитала с фиксированной доходностью, а их мандаты сосредоточены на облигациях инвестиционного уровня — в целом с рейтингами Baa3/BBB- и выше, — так что именно рейтинг, а не размер отдельной сделки, становится тем барьером, который определяет доступность этого сегмента капитала.

Это амбициозная цель для компании, начинавшей с майнинга криптовалют. Макби и два сооснователя, Майкл Интрейтор и Брайан Вентуро, превратили CoreWeave из стартапа в бизнес облачных вычислений для искусственного интеллекта — одну из «необлаков», сдающих в аренду кластеры GPU Nvidia исследовательским лабораториям в области ИИ и крупным технологическим компаниям. В настоящее время компания располагает более чем 1,5 гигаватта активной мощности и стремится достичь 8 ГВт к концу 0 года.

Этот рост сделал CoreWeave заметным заёмщиком: только в этом году компания привлекла свыше 35 млрд долларов через долг под залог чипов, мусорные облигации, конвертируемые облигации и эмиссию акций. Её долги и договоры лизинга составляют около 52 млрд долларов по состоянию на 30 июня.

Кредиты, открывшие дверь

Инновация, которую Макби подчёркивает вновь и вновь, — это кредит сроком с отложенным выборкой на 8,5 млрд долларов, структурированный CoreWeave в марте и получивший рейтинг A3 от Moody's и A (low) от DBRS. В своём объявлении от 31 марта CoreWeave заявила, что это первый кредит инвестиционного уровня, обеспеченный высокопроизводительным вычислительным оборудованием и клиентским контрактом — в данном случае с Meta.

Свой первый такой кредит Макби закрыл в 2023 году: сделка на 2,3 млрд долларов под руководством Blackstone, обеспеченная GPU Nvidia и офсетным соглашением с Microsoft, по эффективной ставке около 15% — недорого, но инновационно для того времени. С тех пор CoreWeave провела ещё пять сделок, привлекнув в общей сложности около 27 млрд долларов.

Не весь этот долг обладает высшим кредитным качеством. Кредитная линия на 3,1 млрд долларов, закрытая в мае 2026 года, была обеспечена двумя заёмщиками с рейтингами ниже инвестиционного уровня и получила рейтинг Ba2 от Moody's и BB+ от Fitch, а её цена составила SOFR + 4,50%, согласно подаче CoreWeave. Кредит на 2,6 млрд долларов в августе имел те же рейтинги и был оценён в SOFR + 5,50%. Именно эти кредиты более низкого качества Макби, по его мнению, страховщики сейчас не готовы трогать. «Я думаю, что до этого дойдёт», — заявил он. Как будут размещаться следующие кредитные линии, покажет, насколько быстро откроется эта дверь: повторение мартовских рейтингов категории single-A приблизило бы долг к страховому сегменту, тогда как дальнейшие результаты Ba2/BB+ оставили бы его на высокодоходной территории, которой, как считает Макби, страховщики пока будут избегать.

Где находится залог — и кто понесёт убытки при спаде

Структуры разработаны так, чтобы сдерживать риск. Чипы находятся в дочерней компании, объяснил Макби, и все заработанные средства сначала идут на выплату процентов, основного долга и операционных расходов, а около 20 центов остаётся материнской компании. CoreWeave описывала эту структуру как схему финансирования строительства электростанции на проектной основе — той же логикой, которая лежит в основе проектного финансирования в инфраструк, где кредит опирается на изолированные денежные потоки актива, а не на баланс материнской компании.

Однако слабым звеном в цепочке является срок. Августовское финансирование длится около пяти лет, тогда как типичный клиентский контракт — три года, то есть банки выдают кредиты в расчёте на то, что контракты будут продлены или мощности будут сданы в аренду повторно. CoreWeave заявляла, что рейтинги долга отражают «прочность залога и структурную защиту».

Не совсем так, считает Джордан Чалфин, кредитный аналитик CreditSights, который опасается, что ставки по займам могут вырасти, если другие повторят бизнес-план CoreWeave. «Если произойдёт избыточное строительство, почему бы [клиентам] не продлить контракт с CoreWeave?» — спросил он.

Необеспеченные облигации CoreWeave уже продавались с доходностью почти 15%. По данным опрошенных Visible Alpha аналитиков, ожидается, что отрицательный свободный денежный поток составит примерно 25 млрд долларов в этом году, 28 млрд долларов в 2027 году и 18 млрд долларов в 2028 году.

Макби утверждает, что CoreWeave станет «чрезвычайно положительной по денежному потоку», если прекратит строительство.