Рост цены меди примерно на 50% за последний год всё больше выглядит не как традиционный сырьевой цикл, а как структурный дефицит: нехватка рудного сырья сталкивается с растущим спросом со стороны электросетей, искусственного интеллекта (AI) и обороны, заявил аналитик Sprott Asset Management Джейкоб Уайт.

Цена металла за последний год поднялась с уровня ниже $10,000 за тонну и в этом месяце продолжила обновлять рекорды, недавно достигнув примерно $14,545 за тонну. Ралли сохраняется несмотря на смешанные экономические показатели, отражая более слабый доллар США, опасения по поводу поставок из шахт и растущий спрос со стороны секторов, менее чувствительных к краткосрочным экономическим условиям.

“Copper is breaking away from the traditional industrial cycle,” White said.

Показатели спроса в Китае остаются неоднозначными, высокие цены оказали давление на некоторых переработчиков, а в более широкой промышленности не появилось очевидного циклического катализатора. Вместо этого Уайт видит, что потребление меди всё больше определяется электрическими сетями, центрами обработки данных AI, оборонными системами и энергетической инфраструктурой, поддерживаемой государственной политикой, приоритетами национальной безопасности и долгосрочными капитальными расходами.

Этот сдвиг происходит на фоне появления ограничений предложения по всей цепочке создания стоимости меди. Добыча на рудниках продолжает отставать от ожиданий, charges на переработку резко снизились, поскольку плавильные заводы конкурируют за дефицитный концентрат, а неопределённость вокруг тарифов США перенаправила рафинированный металл в страну.

Акции медедобывающих компаний начинают отражать эти условия. В июле они выросли лишь на 0.22%, затем прибавили 12.96% к 10 Aug., тогда как младшие медедобывающие компании выросли на 15.06%, согласно Sprott. Инвесторы, вероятно, смотрят дальше краткосрочных колебаний цены к эффекту финансового рычага, который получают производители, когда высокая цена меди совпадает с благоприятными условиями по концентрату, сказал Уайт.

Дефицит концентрата

Конкуренция за медный концентрат усилилась в July, когда спотовые charges на переработку опустились до нового исторического минимума, а чилийская Antofagasta (LSE: ANTO) перевела свои середине года продажи меди с фиксированных условий, которые долгое время помогали формировать отраслевой ориентир.

По словам Уайта, в последние годы Antofagasta стала фактическим лидером со стороны добывающих компаний в этих переговорах. BHP, крупнейший в мире производитель меди, также оценивает значительные объёмы концентрата по спотовым индексам.

“Concentrate scarcity is shifting the balance of power decisively toward copper miners,” White said.

Treatment and refining charges, или TC/RCs, — это сборы, которые горнодобывающие компании платят плавильным заводам за переработку концентрата в рафинированный металл; они являются важным индикатором баланса между доступным сырьём и перерабатывающими мощностями. Когда концентрата не хватает, плавильные заводы должны предлагать всё более выгодные условия, чтобы обеспечить себе достаточный объём материала.

Сборы изменились с более чем $90 за метрическую тонну в конце 2023 года до уровня ниже минус $150 сегодня — разворот более чем на $240 на тонну, который, по словам Уайта, показывает серьёзность дефицита на upstream-этапе.

Обычно столь отрицательные charges стимулировали бы плавильные заводы сокращать выпуск, уменьшая спрос на концентрат и со временем восстанавливая баланс. Но этого не произошло, отметил Уайт.

Плавильные заводы зарабатывают не только на переработке. Они также получают доход от серной кислоты, побочных продуктов золота и серебра, меди, извлечённой сверх контрактных payable-уровней, премий к катодной меди и продукции downstream.

Особенно важной стала серная кислота. Сбои в торговле серой на Ближнем Востоке и прекращение Китаем экспорта серной кислоты сократили доступность и повысили цены. Это увеличило издержки шахт, использующих кислоту в процессах solvent extraction и electrowinning, одновременно улучшив экономику тех плавильных заводов, которые производят кислоту как побочный продукт.

В сочетании с высокими ценами на золото и серебро эти доходы позволили многим плавильным заводам оставаться прибыльными и продолжать агрессивно бороться за концентрат, откладывая сокращение производства, которое могло бы ослабить дефицит.

“Copper miners are benefiting from scarcity on both sides of the market,” White said.

Для производителей такая комбинация особенно благоприятна. Плавильные заводы предлагают лучшие условия за дефицитный концентрат, а рафинированная медь торгуется около рекордных уровней, что, по данным Sprott, поднимает маржу miners’ all-in sustaining cost до уровней, не наблюдавшихся десятилетиями.

После покрытия операционных расходов рост цен на медь может непропорционально сильно отражаться в прибыли и денежном потоке. Уайт сказал, что это делает pure-play miners более рычажным способом получить экспозицию к дисбалансу предложения, если дефицит сохранится.

Спрос со стороны энергетики

Потенциальные пошлины США усиливают физический дефицит, затягивая рафинированную медь в страну и снижая доступность в других регионах.

По словам Уайта, в 2025 году Министерство торговли США рекомендовало универсальную пошлину 15% на рафинированную медь с 1 Jan. 2027, с повышением до 30% годом позже. Администрация Trump отдельно ввела пошлину 50% на полуфабрикаты из меди, но не распространила её сразу на рафинированный металл.

“Tariff uncertainty is pulling copper into the U.S. and reshaping global trade flows,” White said.

Перспектива будущих пошлин побудила трейдеров завозить медь в США до вступления любого сбора в силу. В July в порты США прибыло более 200,000 метрических тонн рафинированного металла — это крупнейший месячный приток в данных, охватывающих период с 2014 года.

Ожидалось, что Министерство торговли завершит пересмотр по Section 232 к June 30, однако публичного решения не последовало. Это заставило трейдеров взвешивать предложенную поэтапную пошлину, более низкую ставку с исключениями или ещё одну отсрочку.

Медь, уже находящаяся в стране, получает ценную optionality. Если импорт в итоге будет обложен налогом, внутренние запасы могут стать более ценными по сравнению с металлом вне США, снижая стимул возвращать складские запасы на международные рынки, пока политика остаётся нерешённой.

Эффект ощущается и в других регионах. Доступные запасы на London Metal Exchange резко снизились, а ближайшие контракты ушли глубже в backwardation, что сигнализирует: покупатели платят премию за медь, доступную немедленно. Китайские покупатели также конкурируют за металл более агрессивно, при том что запасы на внутренних биржах остаются низкими.

Однако пошлины не создают дефицит, а усиливают его. Торговая политика не может компенсировать снижение содержания руды, увеличить добычу на рудниках или ускорить проекты, на развитие которых может уйти более десяти лет.

Слабеющий производственный прогноз Чили подчёркивает это ограничение. Крупнейшая в мире страна-производитель меди снизила свои прогнозы после разочаровывающих результатов первого полугодия и теперь ожидает, что в 2026 году производство снизится, прежде чем восстановиться в следующем году.

Большая часть основных мощностей Чили была создана десятилетия назад, поэтому операторы сталкиваются со снижением содержаний, устаревающей инфраструктурой, ограничениями по воде и всё более сложными инвестиционными требованиями. Национальный выпуск остаётся ниже предыдущего пика, хотя отрасли требуется дополнительное предложение.

“Copper needs new supply, but new mines remain years away,” White said.

Проблема выходит за пределы Чили. В 2024 и 2025 годах число сбоев на рудниках превысило долгосрочное среднее, а восстановление крупных активов, включая Grasberg компании Freeport-McMoRan (NYSE: FCX) и Kamoa-Kakula компании Ivanhoe Mines (TSX: IVN), заняло больше времени, чем ожидалось. Эти восстановления уже учтены в прогнозах предложения, оставляя мало пространства для новых сбоев.

Более высокие цены со временем должны стимулировать инвестиции, однако разработка крупных медных рудников может занимать 15 to 20 years и требует значительного капитала. Значительная часть проектного пайплайна также должна заменять падающую добычу на действующих рудниках, прежде чем появится заметный чистый рост предложения.

Центры обработки данных

Использование AI становится ещё одним долгосрочным источником спроса, и его влияние выходит далеко за пределы меди, содержащейся внутри центров обработки данных.

BHP оценивает, что мировое потребление меди в центрах обработки данных может вырасти в шесть раз — с примерно 500,000 тонн в год сегодня до около 3 million tonnes к 2050 году. Отдельно крупнейший производитель меди в мире ожидает, что общий спрос на медь вырастет примерно на 70% — более чем до 50 million tonnes в год к середине века.

Центры обработки данных также требуют огромных объёмов электроэнергии, создавая дополнительный спрос на медь в генерации, подстанциях и инфраструктуре передачи. BHP ожидает, что их доля в мировом потреблении электроэнергии вырастет примерно с 2% сегодня до 9% к 2050 году.

“The copper market is tightening before power-related demand reaches full scale,” White said.

Это различие является ключевым в аргументации Уайта. AI не обязательно должен стать крупнейшим конечным рынком меди, чтобы существенно повлиять на баланс, поскольку дополнительный спрос возникает в момент, когда существующая добыча уже с трудом выполняет прогнозы.

Китай активно инвестирует во внутреннюю генерацию и передачу электроэнергии как часть стратегии энергетической безопасности, которая снижает зависимость от импортного топлива и одновременно поддерживает промышленный и технологический рост. США сталкиваются с похожим давлением, поскольку требования AI, передового производства и обороны накладываются на устаревающие сети и ограниченную пропускную способность подключения.

Больше инвестиций

Следовательно, рекордные цены сигнализируют, что требуется значительно больше инвестиций, а не то, что проблема предложения решена, сказал аналитик. По оценке BHP, миру потребуется около 10 million tonnes дополнительного нового предложения меди к 2035 году, чтобы сбалансировать растущий спрос.

Для горнодобывающих компаний последствия выходят за рамки самой цены на медь. Дефицит концентрата улучшает их переговорные позиции с плавильными заводами как раз в момент, когда рекордные цены на металл расширяют операционную маржу, предоставляя производителям значительный рычаг на фоне продолжающегося дефицита.

После стремительного роста меди краткосрочная волатильность, вероятно, сохранится. Но на фоне конкуренции плавильных заводов за концентрат, сроков разработки рудников, измеряемых десятилетиями, и всё ещё растущего спроса, связанного с энергетикой, Уайт видит рынок, который всё больше определяется структурными, а не циклическими факторами.

“We believe pure-play copper miners provide more direct exposure to copper’s constrained supply response and the resulting margin expansion, positioning them to benefit disproportionately if these conditions persist,” White concluded.