Публичные компании большую часть последних двух лет привлекали капитал для покупки BTC, позиционируя свои акции как инструмент с кредитным плечом по отношению к прямому владению Bitcoin. Многие выпускали конвертируемые облигации или дополнительные акции для финансирования покупок, формируя модель, зависящую от устойчивого интереса инвесторов к экспозиции на Bitcoin через корпоративную оболочку.

Некоторое время эта модель, казалось, работала. Акции ряда компаний с Bitcoin-резервами торговались значительно выше стоимости BTC на их балансах, а некоторые фирмы показали существенный рост за считанные месяцы. Премия к стоимости чистых активов позволяла отдельным компаниям выпускать акции с наценкой, направлять вырученные средства на покупку дополнительных BTC и повторять цикл. Теперь эта фаза изменилась: ряд компаний начал продавать активы, приостанавливать покупки или пересматривать то, как их казначейские стратегии создают стоимость помимо экспозиции к BTC. Одобрение спотовых Bitcoin-ETF в США в начале 2024 года дало инвесторам более прямой способ владеть BTC без корпоративных издержек, ослабив один из ключевых аргументов в пользу казначейских структур.

Какие компании продают?

Strategy остается ключевым участником истории корпоративных Bitcoin-резервов. Компания по-прежнему является крупнейшим корпоративным держателем Bitcoin и широко рассматривается как пионер модели накопления BTC публичными компаниями. Она начала покупать BTC примерно шесть лет назад и ускорила темпы и масштабы покупок после президентских выборов в США в конце 2024 года.

В течение нескольких месяцев рынок привык к тому, что Strategy почти каждый понедельник объявляла о новых покупках Bitcoin на многие миллионы долларов, а иногда и на миллиарды. Эта схема изменилась после небольшой продажи во втором квартале и гораздо более крупной продажи в начале июля, затронувшей более 3,500 BTC. Компания уже несколько недель не объявляла о новых приобретениях Bitcoin и вместо этого сосредоточилась на восстановлении резерва в долларах США. При этом за последние пару недель она также не продавала BTC.

Аналитики заявляют, что первая продажа изменила восприятие инвесторами корпоративного накопления Bitcoin, даже несмотря на то что Strategy, по крайней мере пока, не отказалась от Bitcoin как части своей балансовой стратегии. У компании значительный долг, накопленный за годы выпуска конвертируемых облигаций, и управление этими обязательствами наряду с позицией в BTC стало предметом более пристального внимания инвесторов.

Satsuma Technologies сделала более решительный шаг в сторону от этой модели. Британская компания с Bitcoin-резервами предложила продать все оставшиеся BTC, вернуть большую часть выручки акционерам, провести делистинг с London Stock Exchange и фактически демонтировать казначейскую структуру. В декабре прошлого года фирма уже продала 579 BTC, привлекши около $50 million для исполнения обязательств по конвертируемым займам. Теперь акционеры одобрили планы по продаже оставшихся 668 BTC, согласно регуляторному уведомлению:

Недавние сообщения также указывали, что Bitcoin-майнеры продали рекордные 32,000 BTC в первом квартале года, усилив общее давление продаж со стороны участников отрасли. Продажи майнеров обычно отражают операционные расходы и экономику после халвинга, а масштаб продаж в первом квартале добавил на рынок еще один источник предложения BTC наряду с продажами казначейских компаний.

Отдельно Jack Mallers ранее на этой неделе покинул пост CEO Twenty One Capital, чтобы сосредоточиться на Strike. Его уход не обязательно означает, что Twenty One Capital продаст свои BTC-активы, однако изначально компания продвигала себя как пассивного держателя Bitcoin. Mallers заявил, что между ним и Board of Directors компании было слишком много разногласий, что указывает на значительную реструктуризацию еще одной крупной структуры с Bitcoin-резервами. Его пост в X доступен здесь: https://x.com/jackmallers/status/2079543739815497742

Этот шаг подчеркивает, что некоторые компании, ориентированные на казначейские резервы, вынуждены переосмысливать, как они создают стоимость за пределами простой экспозиции к BTC.

Какие компании могут быть следующими?

Metaplanet, которую часто называют азиатской версией Strategy, присоединилась к тренду корпоративных Bitcoin-резервов пару лет назад и совершила несколько крупных покупок BTC. Ее акции резко выиграли от того, что бизнес-модель компании сместилась в сторону накопления Bitcoin. Однако рыночный обвал в конце 2025 года и последующий медвежий цикл серьезно ударили по акциям, которые в какой-то момент упали почти на 90%.

Metaplanet на несколько месяцев приостановила покупки Bitcoin, прежде чем вернуться на рынок с приобретением 2,823 BTC в начале июля. С тех пор компания сохраняет молчание, но в настоящее время нет признаков того, что ее стратегия изменилась или что ей вскоре может понадобиться продать часть криптоактивов.

Наиболее уязвимыми казначейскими компаниями могут оказаться небольшие фирмы, торгующиеся ниже стоимости чистых активов, имеющие дорогой долг, не располагающие значимой операционной выручкой или сталкивающиеся с давлением акционеров, требующих раскрыть стоимость крипторезервов. Когда акции торгуются с дисконтом к BTC, которые они представляют, акционеры могут настаивать на ликвидации или реструктуризации вместо дальнейшего накопления. Nakamoto Inc. — один из таких примеров. Компания уже продала около 5% своей позиции в BTC в марте и еще 600 BTC в июне.

Недавнее изменение поведения не означает, что модель корпоративных Bitcoin-резервов завершена. Однако оно знаменует конец периода, когда казначейские объявления почти всегда были связаны с новыми покупками. Текущая среда стала более неопределенной, и лучше всего продолжать могут быть способны компании с операционной выручкой и более эффективно управляемыми обязательствами. Более слабые фирмы могут быть вынуждены продавать активы и проводить реструктуризацию. Предстоящие сроки погашения долгов в секторе и темпы возможного дальнейшего снижения цены BTC входят в число факторов, которые, вероятно, определят, какие компании смогут удержать свои позиции, а какие могут стать следующими продавцами.