Поставщики ликвидности в автоматизированных маркет-мейкерах фактически управляют портфелями по заранее заданным правилам, а не держат пассивные депозиты, согласно анализу, опубликованному Crypto Valley Journal. Такая трактовка имеет практические последствия — от истинной природы непостоянных потерь до инструментов, которыми их можно хеджировать.

Децентрализованные биржи обычно оценивают по торговому объему, комиссиям и общей заблокированной стоимости (TVL). Однако эти показатели упускают более глубокую инновацию. По своей сути автоматизированный маркет-мейкер (AMM) отказывается от традиционного стакана заявок в пользу прозрачной формулы ценообразования — дизайна, популяризированного запуском Uniswap в 2018 году, который сегодня обеспечивает значительную часть объема на децентрализованных биржах.

Формула задает обменный курс между двумя цифровыми активами, и каждая сделка автоматически меняет состав стоящего за ней пула ликвидности. Поэтому предоставление капитала в такой пул — это больше, чем пассивное «обеспечение ликвидности»: вкладчики фактически владеют портфелем, управляемым по правилам. Сильное давление покупателей на один токен заставляет пул отдавать его часть, накапливая при этом больше другого; когда относительные цены движутся в обратном направлении, процесс идет в обратную сторону. По сути, механизм выполняет функцию автоматической ребалансировки портфеля, работающей непрерывно и полностью исполняемой кодом.

Что держат поставщики ликвидности в автоматизированных маркет-мейкерах

Предоставление ликвидности в AMM равнозначно управлению портфелем с фиксированными целевыми весами. Этот принцип наиболее нагляден в геометрических средних маркет-мейкерах типа Balancer, где правило взвешивания непрерывно восстанавливает желаемые относительные доли активов пула. Фактически смарт-контракт выполняет задачу, которую традиционное управление активамиляет осознанно: продает активы, выросшие в относительном выражении, и покупает те, что потеряли позиции.

В такой трактовке «непостоянные потери» во многом теряют свою загадочность. Этот термин описывает не необъяснимую особенность DeFi, а разрыв между двумя стратегиями — с одной стороны, простое удержание исходных токенов без изменений, с другой — автоматическая ребалансировка внутри пула. Когда токен резко растет, покупка и удержание в ретроспективе часто оказывается выгоднее, поскольку пул к этому моменту уже продал часть победителя.

Для профессиональных инвесторов такая трактовка существенна. Предоставление ликвидности — это ни процентная инвестиция, ни безрисковый поток комиссионного дохода. Доходность сильно зависит от ценовых колебаний и арбитражной активности, поэтому размер торговой комиссии — не единственная переменная: на результат влияют рыночная волатильность, торговая активность, эффективность арбитража и способность захеджировать позицию.

Как захеджировать непостоянные потери

Математический анализ показывает, что этот риск не обязательно пассивно принимать. Непостоянные потери тесно коррелируют с реализованной волатильностью цены, и в идеализированных условиях их можно хеджировать инструментами из традиционных рынков деривативов — в частности, взвешенными свопами на дисперсию, деривативами, выплаты по которым отслеживают, насколько реально движется цена базового актива за определенный период. Таким образом, явление, кажущееся новым для DeFi, можно рассматривать как знакомый финансовый риск: продажу волатильности.

Практическое измерение добавляют торговые комиссии. Помимо генерации дохода, комиссии меняют механику внутри AMM, поскольку именно они создают спред между ценой покупки и продажи в пуле. Как следствие, цена пула не обязана в каждый момент совпадать с ценами на внешних торговых площадках. При непрерывном движении цены альтернативные издержки могут исчезнуть или даже обернуться прибылью. Здесь ориентиром служит самофинансируемый портфель с фиксированными весами — на практике это приближение, поскольку рынки движутся скачками, а транзакции не могут совершаться непрерывно.

Рыночно-нейтральные стратегии для поставщиков ликвидности

Некоторые подходы идут дальше и не делают ставок на рост или падение цен токенов. Их цель — удерживать стоимость позиции максимально стабильной, зарабатывая при этом на торговых комиссиях и на самом хедже. Инвесторы могут строить такие стратегии с помощью опционов и фьючерсов. На практике это сложно: требуются подходящие сроки погения, достаточно ликвидные страйк-цены и достаточное обеспечение, а потребность в капитале может заметно превышать сумму, заблокированную в пуле. Взамен сама хеджирующая структура способна генерировать доход, например через форвардные премии — величину, на которую форвардные цены превышают спотовые, — или через ставки финансирования, периодические платежи между трейдерами на рынке бессрочных фьючерсов.

Таким образом, AMM предлагают больше, чем инновационную торговую инфраструктуру. Они действуют как автоматизированные портфельные управляющие, переводящие инвестиционные правила в смарт-контракты, делая управление активами по заданным правилам прозрачным и доступным круглосуточно. Для наблюдателей это делает переменные, выделенные в анализе, — реализованную волатильность, торговую активность, эффективность арбитража и возможности хеджирования — естественными метриками для отслеживания вокруг любого пула ликвидности.

Источник: Crypto Valley Journal