Фондовые рынки пережили еще одну болезненную неделю: инвесторы сомневаются в устойчивости бума искусственного интеллекта, а череда неоднозначных квартальных отчетов мало способствует успокоению нервов.

Самый сильный удар пришелся на Alphabet. Денежный поток материнской компании Google в третьем квартале еще глубже ушел в отрицательную зону, при этом она вместе с Meta и Amazon продолжала продвигать масштабные планы расходов. В четверг акции Alphabet упали примерно на 12% — худший день в их истории.

В других местах картина отчетности была более обнадеживающей. Microsoft сообщила о сильном росте облачного бизнеса и сохранила положительный свободный денежный поток, хотя заявила, что капитальные расходы ускорятся, а гигант ИИ-чипов SK Hynix — один из крупнейших в мире производителей чипов памяти — значительно превзошла прогнозы по прибыли. А накануне IPO документ S-1 компании Anthropic — раскрываемый перед выходом на биржу отчет для американских регуляторов — показал, что ее денежный поток стал положительным в первом полугодии этого года.

Некоторые на Уолл-стрит расценили неделю как то, что инвесторы отделяют победителей в ИИ от проигравших, а не полностью отказываются от сектора — после многочисленных ложных сигналов в последние годы, ошибочно предвещавших крах бума.

По словам Эда Ярдени, ветерана Уолл-стрит, возглавляющего независимую исследовательскую фирму Yardeni Research, инвестиционный бум в области ИИ сейчас сталкивается с финансовыми, физическими и политическими ограничениями.

Финансовые ограничения очевидны в растущей обеспокоенности инвесторов тем, достаточно ли доходности ИИ, чтобы оправдать огромные капитальные расходы, а также в сомнениях, сможет ли предложение капитала удовлетворить весь спрос со стороны гипермасштабируемых операторов — гигантских облачных компаний, находящихся в центре строительства, — объяснил он в записке в понедельник. Одна лишь прошедшая неделя подчеркнула масштабы привлечения средств: Илон Маск сообщил, что SpaceX закрыла долговое финансирование на 40 млрд долларов, Meta объявила о планах привлечь 95 млрд долларов в виде акционерного капитала, а Microsoft разместила облигации на 25 млрд долларов.

Тем временем центры обработки данных столкнулись с физическими ограничениями, такими как нехватка электроэнергии и ограниченная пропускная способность электросетей, а растущий политический протест против таких объектов может замедлить их строительство.

Если любое из этих ограничений усугубится, акции могут упасть еще сильнее — особенно с учетом того, что ИИ сейчас является важным драйвером корпоративной прибыли и роста ВВП, предупредил Ярдени. «Однако мы считаем эти ограничения полезными для устойчивости бума ИИ!» — добавил он.

Более скудный капитал, например, может привести к более эффективному распределению финансирования и снизить риск чрезмерных инвестиций. Ярдени ожидает, что гипермасштабируемые операторы сохранят доступ к финансированию благодаря крепким балансам — и продолжат тратить. Ожидается, что Amazon, Alphabet, Meta, Microsoft и Oracle вложат в этом году почти 800 млрд долларов, а с 2027 по 2030 год — около 1 трлн долларов ежегодно. ИИ-компании со слабыми балансами, такие как так называемые neoclouds — новые провайдеры, сдающие в аренду ИИ-вычислительные мощности, — столкнулись с резким ростом стоимости заимствований и, возможно, будут вынуждены сократить расходы.

По мнению Ярдени, все сводится к экономике США, которая, по его словам, демонстрировала выдающиеся результаты в последние десятилетия. Даже промежуточные выборы вряд ли пустят ее под откос, независимо от того, какая партия контролирует Конгресс. «Поэтому дальнейшая нервозность вокруг ИИ может создавать возможности для покупок, а не сигнализировать о конце бума», — сказал он.

Стоит отметить, что Конгресс под контролем демократов мог бы усилить надзор за сектором ИИ и повлиять на дискуссию о регулировании, отмечают экономисты Oxford Economics. Но любое федеральное законодательство об ИИ будет развиваться постепенно, а общенациональная пауза в строительстве новых дата-центров маловероятна, а значит, штатные и местные власти будут оказывать большее влияние на строительство, добавили они. Учитывая географическую концентрацию дата-центров, наиболее важными будут выборы в Техасе, на Юго-Востоке и Среднем Западе.

Как и Ярдени, Oxford видит плюсы в замедлении ИИ. Менее лихорадочное строительство может ослабить стойко высокую инфляцию, поскольку снижение спроса на чипы и другие технологические компоненты принесет потребителям облегчение в ценах на гаджеты.

«Если цикл капитальных расходов на ИИ будет оставаться горячим дольше, этот компонент инфляции окажется более стойким, сохраняя давление на Федеральную резервную систему, чтобы она дольше проводила сдерживающую денежно-кредитную политику», — заявила Oxford в четверг. «Однако более медленное строительство ослабит инфляционное давление до конца десятилетия и снизит часть давления на долгосрочные ставки».

Этот материал был впервые опубликован на Fortune.com.