Важнейший показатель экономики поднялся до максимального уровня с 2007 года, и Уолл-стрит не может решить, хорошо это или плохо.

Этот показатель — доходность 10-летних казначейских облигаций США: процентная ставка, которую правительство США платит по десятилетним заимствованиям и на которой основана почти любая другая ссуда в стране. В пятницу она достигла 5,21%, а средняя ставка по 30-летней ипотеке выросла вместе с ней до 7,45%; автокредиты, кредитные карты и корпоративные займы вскоре последуют за ними.

Это произошло после того, как на прошлой неделе Федеральная резервная система повысила ставки — впервые с 2023 года — чтобы охладить экономику. Рынки в настоящее время оценивают вероятность нового повышения в октябре примерно в 70%. Облигации продолжали распродаваться, а аукцион пятилетних казначейских облигаций в среду привлёк наименьший спрос с 2018 года. Этот слабый аукцион — не просто техническая деталь: объём спроса на каждый новый выпуск казначейских облигаций — один из самых наглядных индикаторов в реальном времени аппетита инвесторов к долгу США — того самого вопроса, который разделяет лагеря «бума» и «краха» ниже.

Является ли всё это проблемой, зависит от того, почему растёт доходность. В целом есть два возможных объяснения: экономика переживает бум, либо инвесторы теряют интерес к долгу США. Экономисты расходятся во мнениях, какое из них применимо в данном случае.

Что вообще такое облигация?

Полезно вернуться к основам динамики облигаций. Облигация — это долговая расписка: покупая казначейскую облигацию, вы одалживаете правительству деньги, а оно выплачивает вам проценты по этому займу. Эта процентная ставка и есть доходность облигации.

Доходность движется вместе со спросом: когда инвесторов, желающих одалживать, меньше, правительству приходится предлагать более высокую ставку, чтобы найти покупателей. А поскольку кредиторыируют ставки по ипотеке, автокредитам и подобным продуктам на основе правительственной ставки, стоимость заимствований для всех растёт вместе с ней.

Это влияет и на акции. Если безрисковая государственная облигация может приносить 5%, инвесторы могут потребовать более веские основания для владения более рискованными акциями — и платить за них меньше.

Доходность 10- или 30-летних облигаций также закладывает ожидания инвесторов относительно долгосрочных действий ФРС. Если вы считаете, что ФРС будет удерживать ставки около 4% годами, вы не будете одалживать правительству на 10 лет под меньшую ставку, поскольку с тем же успехом можете покупать краткосрочные облигации и постоянно их пролонгировать.

Долгосрочная доходность также включает «срочную премию» — дополнительное вознаграждение, которое инвесторы требуют за замораживание средств на столь длительный срок. За десятилетие может произойти многое: может начаться война, инфляция может взлететь, дефицит может раздуться, а новая пандемия может охватить экономику.

Именно это различие и имеет значение. Если доходность растёт, потому что инвесторы ожидают сохранения высоких ставок ФРС, это обычно означает, что они ожидают сохранения силы экономики — с устойчивой прибылью и инвестициями, — так что ФРС не придётся стимулировать дальнейший рост снижением ставок. Сильная экономика означает высокую прибыль — и именно тогда акции способны выдерживать рост доходности. Но если доходность растёт из-за увеличения срочной премии, инвесторы не уверены в росте американской экономики: они требуют большего вознаграждения за владение долгом США — на случай какого-либо риска.

Так что же происходит сейчас? Зависит от того, кого спросить.

Аргументы в пользу бума

Оптимисты говорят, что доходность растёт, потому что экономика сильна и демонстрирует реальный рост, во многом движимый ИИ. По данным Goldman Sachs, крупнейшие гиперскейлеры по итогам этого года направят на капитальные расходы почти 800 млрд долларов, а в 2027 году — более 1,1 трлн долларов: это крупнейший цикл технологических инвестиций относительно ВВП со времён зарождения железнодорожной отрасли.

Бум экономики подталкивает цены вверх, поэтому ФРС повышает ставки, чтобы сдержать инфляцию, и инвесторы ожидают, что она будет удерживать их на этом уровне некоторое время.

Мэттью Кляйн, экономический комментатор и автор рассылки The Overshoot, согласен, что ФРС начала повышать ставки по правильной причине:ика уже годы работает на перегреве, и центробанк, наконец, становится оптимистично настроен в отношении роста и занятости.

Аналогично аналитики Jefferies утверждают, что рынок «недооценивает способность американских акций абсорбировать более долгосрочные ставки», указывая на сильный и широкий рост прибыли.

Аргументы в пользу краха

Пессимисты, напротив, опасаются, что срочная премия начинает расти на фоне рисков, которые ФРС не может контролировать.

Начнём с долга: Вашингтон не предпринимает попыток обуздать дефицит, пишет Тьери Визман из Macquarie Group, а война с Ираном, длящаяся уже почти восьмой месяц, увеличивает его. Каждый доллар этого дефицита означает больше казначейских облигаций, которые инвесторам предстоит поглотить, испытывая на прочность пределы спроса на рынке облигаций.

Кроме того, расходы на ИИ теперь превышают доступные денежные ресурсы гиперскейлеров, поэтому они выпускают облигации, конкурирующие с казначейскими за деньги инвесторов, — в экономике, где американцы не так уж много сберегают.

Без снижения расходов на ИИ или окончания войны с Ираном, пишет Визман, доходность «останется высокой».

Какое бы объяснение ни оказалось верным, доказательства будут поступать по публичному графику: октябрьское решение ФРС обновит заложенные в долгосрочную доходность ожидания по ставкам, а каждый новый выпуск казначейских облигаций покажет, какой объём предложения инвесторы ещё готовы поглотить.

Эта история первоначально была опубликована на Fortune.com.