Gdyby poprosić o wskazanie najlepiej radzących sobie akcji napędzanych przez boom AI, większość inwestorów wskazałaby zapewne Nvidia (trafnie), być może Meta (nietrafnie) oraz kilku innych hyperscalerów (również nietrafnie). Niewielu wskazałoby Vertiv, 80-letniego producenta systemów klimatyzacyjnych. Tymczasem od momentu wejścia Vertiv na giełdę na początku 2021 roku jego kapitalizacja rynkowa wzrosła niemal 10-krotnie, z poziomu poniżej 11 mld USD do 109 mld USD. W tym sześciu i pół roku jego roczna stopa zwrotu na poziomie 50,5% zajmuje trzecie miejsce w S&P 500, ustępując jedynie Comfort Systems z 55,2% i Nvidii z 54,9%.

Człowiekiem stojącym za tą nieoczywistą przemianą jest emerytowany menedżer przemysłowy David Cote, który niemal nie podjął się tej roli. W 2019 roku, po zakończeniu długiej kariery na stanowisku szefa Honeywell, gdzie przeprowadził spektakularne odrodzenie spółki po tym, jak nieudane przejęcie przez GE zostawiło przemysłowego giganta bez kierunku, Cote uznał, że wciąż chce podjąć się kolejnego wyzwania. Ułożył nietypową współpracę z Goldman Sachs: bank miał przedstawiać mu kandydatów do przejęcia i zabezpieczyć finansowanie, gdy wybierze spółkę, którą sam bank również poprze.

Cote miał długą historię znajdowania niedowartościowanych biznesów. W Honeywell przejął ponad 100 spółek, wykorzystując transakcje do przyspieszenia wzrostu i poprawy rentowności. Szukał firmy pasującej do tego samego wzorca: biznesu o dominującej lub potencjalnie dominującej pozycji w szybko rosnącej branży, z dużą przestrzenią do ekspansji organicznej i poprzez przejęcia, rosnącymi marżami oraz — co najważniejsze — szansą na zbudowanie wiodącej w sektorze nowej technologii.

„Miałem cotygodniowe rozmowy telefoniczne z zespołem Goldmana i przejrzeliśmy ponad 1 000 spółek, a to Goldman ją znalazł” — wspomina Cote. Tą firmą był Vertiv, 80-letni dostawca przemysłowych systemów klimatyzacyjnych, który pod jego kierownictwem stał się dostawcą technologii kluczowej dla rozwoju AI. Centra danych obsługujące GPU Nvidii i inne intensywne systemy obliczeniowe wymagają znacznie większego chłodzenia niż tradycyjne systemy powietrzne mogą zapewnić. Jak mówi Cote, pomagają w tym systemy Vertiv oparte na chłodzeniu cieczą direct-to-chip.

„Nie było tak, że byłem AI-savantem, ale wiedziałem, że jeśli umieszczę się w środku branży danych, jest duża szansa, że wydarzy się coś dobrego” — mówi Cote. Jego droga wyróżnia się na tle wielu menedżerów, którzy latami próbują dopisać strategię AI do istniejącego biznesu. Cote nie gonił bezpośrednio za AI; dostrzegł wielki trend i przesunął się tak, by stać się dla niego niezbędny.

Cote chciał znaleźć się w centrum ery cyfrowej, ale Vertiv zaczął od trudnego okresu

Nieformalny, swojski styl Cote’a okazuje się pasować do bardziej swobodnego charakteru ery AI. Ten miłośnik hip-hopu, jeżdżący Harley-Davidsonem menedżer od dawna wydawał się bliższy Dolinie Krzemowej niż tradycyjnej wielkiej korporacji. W profilu Fortune z 2012 roku poświęconym jego odrodzeniu Honeywell Cote, wymawiane „Co-tee”, opowiadał o dorastaniu w małym miasteczku w New Hampshire, gdzie jego ojciec, z wykształceniem na poziomie ósmej klasy, prowadził warsztat. „Nie wiedziałem, czym jest sukces, bo trudno było znaleźć w mieście kogoś, kogo nazwalibyście sukcesem” — powiedział.

Jako student Cote wziął kiedyś rok przerwy, by z przyjacielem kupić 33-stopową łódź do połowu homarów i łowić dorsze w Maine. To doświadczenie przekonało go, że „Można pracować bardzo ciężko i nie osiągnąć absolutnie niczego”. Karierę zaczął jako pracownik nocnej zmiany w zakładzie silników lotniczych GE w New Hampshire, a następnie awansował przez działy zmywarek i silikonów, by ostatecznie stanąć na czele segmentu AGD.

Jego 25-letnia kariera w GE zakończyła się nagle, gdy Jack Welch zwolnił go w 1999 roku. Cote mówi, że Welch podszedł do niego w stołówce siedziby firmy w Fairfield w stanie Connecticut i od razu powiedział: „Dave, chcę, żebyś do końca roku odszedł z firmy!” Cote spytał, co zrobił źle, a Welch powtórzył żądanie głośniej. Cote mówi, że dalej prosił o wyjaśnienie, ale Welch jedynie powtarzał te same słowa, za każdym razem głośniej niż wcześniej.

W 2002 roku Cote objął stery w Honeywell, konglomeracie obejmującym m.in. awionikę, specjalistyczne chemikalia i części samochodowe — od turbosprężarek po świece zapłonowe. W ciągu kolejnych 15 lat Honeywell przyniósł akcjonariuszom stopę zwrotu przewyższającą S&P 500 o 150%. Cote często ubierał się nieformalnie, przychodząc do pracy, a nawet na posiedzenia zarządu, w wyświechtanej kurtce typu bomber, luźnych dżinsach i butach roboczych. Jego biuro miało 210-galonowe akwarium oraz nieprzerwany podkład muzyczny z biblioteki 10 000 utworów w iTunes. „Muzyka nigdy nie milknie!” — mawiał.

Co kilka miesięcy Cote spędzał cały dzień samotnie w biurze, bez telefonów i spotkań, rozważając ważny problem strategiczny. Przy dźwiękach „God Bless the Child” Billie Holiday albo „Hard Knock Life” Jay-Z zastanawiał się nad takimi kwestiami jak najlepsza konstrukcja nowej generacji turbosprężarek.

Cote nigdy nie słyszał o Vertiv, gdy zespół Goldmana zwrócił mu na niego uwagę. Założona w 1946 roku firma poprzedzająca Vertiv stała się częścią działu „network power” Emerson Electric i opracowała pierwszy precyzyjny system chłodzenia dla mainframe’ów IBM. Gdy Cote ją znalazł, Emerson sprzedał Vertiv kalifornijskiej firmie private equity Platinum Equity. „Emerson mówił, że to okropny biznes, nienawidzili go” — mówi Cote. „Nie mogli się doczekać, żeby się go pozbyć”. Pod rządami Platinum Vertiv miał trudności w swojej tradycyjnej działalności: dostarczaniu chłodzenia powietrznego do standardowych funkcji centrów danych, takich jak podstawowa pamięć masowa, oprogramowanie biznesowe i usługi chmury dla hostingu stron internetowych.

Na początku 2020 roku Cote i grupa inwestorów zorganizowana przez Goldman kupili Vertiv za 4 mld USD poprzez „special-purpose acquisition company” i jednocześnie wprowadzili spółkę na giełdę NYSE. Cote przyznaje, że SPAC-i — gdzie znani „sponsorzy” zbierają pieniądze na przejęcie, zanim wybiorą, co kupią — już wtedy miały „marną reputację”, a od tamtej pory w dużej mierze zniknęły. Ta transakcja jednak się udała: Vertiv stał się jednym z niewielu SPAC-ów, które zbudowały trwałe przedsiębiorstwo.

Cote przyciągnął Vertiv z prostego powodu. Spółka miała mocną pozycję w tym, co uważał za jedną z wielkich branż przyszłości: danych cyfrowych. Przy odpowiednich produktach mogła, jego zdaniem, skorzystać na tym wzroście. „Dwa największe trendy XX wieku to biotechnologia i era cyfrowa, a ja uważałem, że ta druga ma jeszcze 50 albo 60 lat przed sobą” — mówi.

Vertiv pozostawał też w tyle, ponieważ koncentrował się na niewłaściwych klientach. „Ich największymi klientami były duże banki, podczas gdy ich konkurenci współpracowali z Google i Microsoft” — mówi Scott Davis, analityk w Melius Research. „Dlatego byli słabo ustawieni i tracili udziały w rynku”. Jednym z pierwszych ruchów Cote’a było przestawienie spółki na obsługę hyperscalerów.

W tamtym czasie boom AI był jeszcze odległy o kilka lat. Cote uważał jednak, że branża i tak wchodzi w fazę dużej ekspansji. „Kiedy przyszedłem do Vertiv, generowanie danych przed AI rosło o 20% rocznie, a centra danych o 4%” — mówi. „To nie miało dla mnie sensu, skoro wszędzie powstaje coraz więcej danych. Uczenie maszynowe, poprzednik AI, już wymagało znacznie większej ilości danych. Ostatecznie pojemność istniejących centrów miała się zapełnić i potrzebowalibyśmy ich znacznie więcej. Wzrost centrów danych musi mniej więcej odpowiadać wzrostowi danych cyfrowych. To był wiatr w żagle, na który nikt nie zwracał uwagi”.

Cote dostrzegał też podobieństwa do Honeywell. Vertiv miał słaby wzrost sprzedaży, a marże operacyjne wynosiły zaledwie 8% do 9%. Cote twierdzi, że mogły wynosić 25% do 30%. Dla doświadczonego operatora była to duża przestrzeń do poprawy.

Początkowo spółka wyglądała na zmierzającą ku katastrofie, a nie sukcesowi. Trzy tygodnie po debiucie Vertiv na NYSE wybuchła pandemia COVID. „Akcje spadły, a Wall Street myślał, że zbankrutujemy” — mówi Cote. Potem jednak biznes szybko odbił, bo gospodarka „stay-at-home” zwiększyła użycie telefonów komórkowych i komputerów PC. Mimo to Vertiv nie skorzystał od razu na wzroście popytu. „Dostawaliśmy mnóstwo biznesu od konkurentów, ale powodem było to, że zaniżaliśmy ceny naszego sprzętu o 20% do 30%” — mówi Cote. Zyski gwałtownie spadły. Na początku 2023 roku akcje krążyły wokół 13 USD, czyli mniej więcej 55% poniżej szczytu prawie 29 USD sprzed 18 miesięcy.

Aby naprawić problem, Cote mocno zaangażował się w codzienne zarządzanie. W styczniu 2023 roku zarząd zastąpił ówczesnego CEO Giordano Albertazzim, inżynierem mechanicznym wykształconym w Mediolanie i na Stanford, a także weteranem lat Emersona, który zdobył doświadczenie od stanowiska kierownika zakładu wzwyż. Cote cenił takie doświadczenie z hali produkcyjnej, wierząc, że najlepsze rozwiązania pochodzą od ludzi, którzy naprawdę rozumieją, jak powstają produkty.

„To jedno mieć wiatr w plecy, tak jak miał Dave w pierwszych kilku latach. Ale firmy prawie zawsze natrafiają na duży garb na początku, a naprawdę dobre to te, które potrafią go naprawić — i właśnie to zrobił Dave” — mówi Ethan Brown, zarządzający portfelem w Omega Advisors, rodzinnej firmie inwestora Leona Coopermana i jeden z 25 największych akcjonariuszy Vertiv, z pozycją przekraczającą 500 mln USD. Brown dodaje, że początkowa inwestycja jego firmy w 2020 roku była zakładem na Cote’a, a gdy akcje załamały się, on i Cooperman potroili swoje zaangażowanie.

Vertiv wdrożył zupełnie nową technologię chłodzenia z zewnątrz — poprzez przejęcie

Nawet w trudnych okresach Cote i Albertazzi już rozwijali strategię, która miała odmienić Vertiv: nowe produkty. Cote przez lata w Honeywell rozwijał rolę oprogramowania i inżynierii, i chciał powtórzyć ten model. Gdy trafił do Honeywell, 20% inżynierów pracowało w oprogramowaniu; kiedy odchodził, liczba inżynierów wzrosła czterokrotnie, a 50% zajmowało się oprogramowaniem.

W czasie oferty publicznej Vertiv przeznaczał tylko 3% sprzedaży na R&D. Cote podniósł ten poziom do 6%, gdzie spółka jest dziś przy znacznie wyższych przychodach. Najważniejszy ruch przyszedł jednak z przejęcia — kolejnej specjalności Cote’a. Niewielka akwizycja miała dostarczyć nową technologię, która okazała się przełomowa.

Około 2021 roku Vertiv rozpoczął współpracę z brytyjskim startupem CoolTera nad nowym procesem znanym jako liquid direct-to-chip, czyli chłodzenie DTC. Mniej więcej w tym samym czasie Vertiv rozpoczął także rozmowy z Nvidia na temat technologii chłodzenia, której hyperscalerzy potrzebowaliby do wdrażania GPU Nvidii w nowych centrach danych. „Nvidia pomogła nam zrozumieć, jaka technologia będzie potrzebna” — mówi Cote. Albertazzi dodaje: „Nvidia znała produkty CoolTera za naszym pośrednictwem. Było jasne, że ich poziom komfortu wobec tych produktów był bardzo wysoki”.

Technologia jest skomplikowana w budowie, ale łatwa do wyobrażenia. Problem z chłodzeniem powietrznym polega na tym, że nie wystarcza ono, by zapobiec przegrzewaniu się gęstych rzędów GPU, co poważnie ogranicza ich wydajność. Przełomem jest mieszanka wody i glikolu, która przepływa przez rurki mniej więcej szerokości słomek do „cold plate” umieszczonej bezpośrednio nad półprzewodnikami. Ciecz pochłania ciepło, a następnie poprzez wymianę ciepła przekazuje je do systemu chłodniczego „cool tower” na dachu lub na zewnątrz obiektu, przypominającego powiększony skraplacz klimatyzacji. DTC utrzymuje GPU w temperaturze od 65 do 75 stopni. Nie zużywa nowej wody; ta sama mieszanka krąży w obiegu zamkniętym. Technologia zmniejsza powierzchnię potrzebną do uzyskania równoważnej mocy obliczeniowej o 50% do 70%. Jak mówi Albertazzi: „To jak przejście z Toyoty do samochodu wyścigowego”.

W grudniu 2023 roku Vertiv kupił CoolTera. Jeszcze przed przejęciem Cote i Albertazzi mocno stawiali na direct-to-chip (DTC) i planowali wykorzystać system CoolTera. „Od 2023 roku zamówienia naprawdę zaczęły przyspieszać i myślałem, że to będzie trwać dalej” — mówi Cote. „To był ten promień słońca, na który czekaliśmy”.

Na początku 2023 roku Vertiv uruchomił plan potrojenia produkcji w ciągu trzech lat, głównie z myślą o nowych produktach DTC. Spółka dodała linie produkcyjne i dodatkowe zmiany w kilku istniejących zakładach, a następnie zbudowała zakład greenfield o powierzchni 215 000 stóp kwadratowych w Karolinie Południowej, który został otwarty w październiku 2024 roku. W tym roku Vertiv osiągnął cel produkcyjny i wszedł w drugi etap, zakładający kolejne potrojenie mocy produkcyjnych do 2029 roku.

Vertiv skutecznie skomercjalizował produkt DTC firmy CoolTera, który przed przejęciem był niemal wyłącznie prototypem, i zrobił to praktycznie od podstaw. „To był początek przeprojektowania infrastruktury centrów danych, aby przyspieszyć coraz gęstsze obliczenia” — mówi Albertazzi. Dziś Vertiv rywalizuje w DTC z ważnymi konkurentami, takimi jak Schneider Electric i Eaton, a według doniesień posiada największy udział w rynku zarówno tej nowej technologii, jak i szerzej rozumianego rynku chłodzenia centrów danych, którego wartość przekracza dziś 30 mld USD i — według Grand View Research — ma osiągnąć 128 mld USD do 2033 roku, przy rocznym wzroście na poziomie 22%.

Wszechstronność Cote’a zrobiła duże wrażenie na Brownie z Omega Advisors. „Dave przeszedł od naprawiania operacji do wykorzystania niewiarygodnej szansy wzrostu. Dostrzegł ją wcześnie i dopilnował, by Vertiv inwestował w łańcuch dostaw, dystrybucję, produkcję i R&D, aby w pełni skorzystać z prawdopodobnie najważniejszej sekularnej zmiany, jaką zobaczymy za mojego życia”.

Dla liderów Vertiv najlepszym sposobem tworzenia produktów zasilających AI jest stara szkoła: pielęgnowanie kultury słuchania

Cote i Albertazzi bardzo konsekwentnie budują odrębną kulturę, która — jak twierdzą — dobrze działała w ich wcześniejszych rolach produkcyjnych i daje te same korzyści w obszarze AI. Składają się na nią dwa powiązane elementy: sprawienie, by wszyscy czuli się swobodnie w otwartym zgłaszaniu problemów bez obawy przed odwetem, oraz danie — i oparcie się na — ludziom z hali produkcyjnej, by znajdowali najszybsze, najbardziej niezawodne i najwyższej jakości sposoby wytwarzania produktu.

„Wcześniej nikt na nic się nie skarżył. Chcę, żeby narzekali na kiepskie procesy” — mówi Cote. „Ludzie od sprzedaży, pracownicy godzinowi na hali. Jak mam mieć lepsze procesy? Dzięki temu, że mamy myślącą firmę. Mamy 20 000 ludzi. Jeśli wszyscy codziennie myślą o tym, jak uczynić firmę lepszą, a nie tylko robią to, co im się każe, to będziesz lepszy”.

Spółka wdrożyła też szczupły model operacyjny o nazwie Vertiv Production System, oparty na systemie stosowanym przez Cote’a w Honeywell i inspirowany zasadami kaizen, czyli ciągłego doskonalenia, rozwiniętymi w Toyocie w Japonii. To także metoda zbliżona do tej, którą Larry Culp — bardzo podziwiany przez Cote’a — wykorzystał do odrodzenia GE i którą dziś stosuje w GE Aerospace. Chodzi o to, by menedżerowie i inżynierowie schodzili na linie montażowe, gdzie wspólnie z mechanikami i operatorami maszyn projektują najbardziej efektywne procesy.

„Chodzi o to, że najlepsze pomysły pochodzą od ludzi, którzy faktycznie wykonują tę pracę” — mówi Albertazzi. „To mantra Dave’a i ja jestem jej gorącym zwolennikiem”.

Cote nie obawia się też szczególnie chińskich modeli AI, takich jak DeepSeek, które mogą być tańsze w użyciu niż amerykańskie odpowiedniki i mogą wpływać na to, ile hyperscalerzy zarabiają na sprzedaży tokenów przetwarzania w przedsiębiorstwach. Twierdzi, że niższe koszty często zwiększają wykorzystanie. „Wszystko sprowadza się do tego, ile wystawiasz klientom za AI, z której korzystają” — mówi. „Wróćmy 24 miesiące do momentu, gdy Chiny ogłosiły DeepSeek. Miało to podważyć pozycję hyperscalerów. Ale jeśli bierzesz coś, co ma dla ludzi wartość, i czynisz to tańszym, będą korzystać z tego częściej. Jeśli znajdziesz sposób na tańsze przetwarzanie danych, będziesz przetwarzać znacznie więcej danych”.

Patrząc wstecz na przemianę spółki, Cote mówi, że sam nie może uwierzyć w to, co się wydarzyło. „Kiedy dzieje się coś tak cudownego, zastanawiasz się, jak długo to potrwa. Ale zrobiłem badania i odkryłem, że to, czym się zajmujemy, jest fundamentalne dla ery cyfrowej i będzie trwało bardzo długo” — mówi.

Od GPU po pamięciowe dyski i sprzęt DTC Vertiv, AI jest w dużej mierze biznesem produkcyjnym. W przypadku Vertiv historia Cote’a pokazuje, że starsze przemysłowe zasady nadal mają znaczenie w nowej epoce.