Perpetual futures znane traderom kryptowalutowym z zagranicznych giełd otrzymały regulowaną ścieżkę wejścia na amerykański rynek akcji. Proponowane produkty zachowałyby takie cechy jak brak terminu wygaśnięcia i płatności funding, ale byłyby notowane zgodnie z harmonogramem rynku akcji i oferowałyby znacznie niższą dźwignię.

Dźwignia w przypadku amerykańskich perpetual futures na akcje byłaby zasadniczo ograniczona do około 6,7-krotności. Propozycje złożone przez Coinbase Derivatives i Kalshi zakładają zamknięcie rynku w piątkowe popołudnie i ponowne otwarcie w niedzielny wieczór. Model Coinbase przewiduje funding co godzinę, natomiast model Kalshi — codzienny. Istniejące perpetual futures Coinbase na akcje są produktem z Bermudów dla uprawnionych jurysdykcji i pozostają oddzielone od potencjalnej oferty w USA.

W oświadczeniu z 3 listopada przewodniczący CFTC Michael Selig stwierdził, że perpetual futures na pojedyncze akcje mogą rozpocząć handel na wyznaczonych rynkach kontraktowych, które są również zarejestrowane notyfikacyjnie w SEC jako krajowe giełdy papierów wartościowych dla futures na papiery wartościowe. W praktyce platforma musi podlegać obu regulatorom, aby móc notować te kontrakty. Produkty uznano za zatwierdzone na podstawie Regulacji CFTC 40.3, czyli procedury stosowanej przez giełdę, gdy zwraca się do Komisji o zatwierdzenie nowego produktu zamiast dokonywać samocertyfikacji. Oświadczenie CFTC nie wskazało ani platformy uruchomieniowej, ani konkretnej akcji.

Dwie propozycje giełdowe złożone 18 września, w tym jedna od Coinbase Derivatives, dają najpełniejszy obraz tego, jak produkty te mogłyby działać dla traderów przyzwyczajonych do kryptowalutowych perpetual futures.

Co pozostaje z kryptowalutowych perpetual futures

Podstawowe mechanizmy są znajome. Kontrakt perpetual nie ma daty wygaśnięcia i nie przechodzi w kolejny miesiąc kontraktowy. Płatności funding między pozycjami długimi i krótkimi pomagają utrzymać kontrakt w pobliżu ceny referencyjnej. W standardowym modelu posiadacze pozycji długich płacą posiadaczom pozycji krótkich, gdy perpetual jest notowany z premią względem tej ceny, a posiadacze pozycji krótkich płacą posiadaczom pozycji długich, gdy jest notowany z dyskontem.

Podobnie jak na platformach kryptowalutowych, duża liczba pozycji długich może wymagać wielokrotnych płatności funding. Brak daty wygaśnięcia nie eliminuje więc kosztu utrzymywania pozycji w czasie.

Znaczna część otoczenia kontraktu ulega jednak zmianie. Zawiadomienie Coinbase Derivatives dotyczące zasad opisuje kontrakty, które nie zapewniają własności instrumentu bazowego. Pozycja długa nie dawałaby posiadaczowi akcji ani praw głosu. Zdarzenia korporacyjne wpływałyby na pozycję za pośrednictwem warunków kontraktu.

Zgodnie z proponowanymi zasadami Coinbase zwykłe dywidendy pieniężne byłyby odzwierciedlane w cenie rynkowej i płatnościach funding, natomiast splity akcji i zdarzenia nadzwyczajne mogłyby uruchamiać korekty kontraktu. Kryptowalutowe perpetual futures zasadniczo nie mają porównywalnego mechanizmu dywidend, ponieważ tokeny nie wypłacają dywidend i rzadko podlegają splitom.

Tydzień handlowy zamiast rynku działającego 24/7

Kalendarz jest jedną z największych różnic dla traderów kryptowalutowych. Bitcoinowe perpetual futures mogą natychmiast reagować na wiadomości z soboty. Obie propozycje dotyczące perpetual futures na akcje zakładają zamknięcie rynku w piątkowe popołudnie i ponowne otwarcie w niedzielny wieczór. Wiadomości z weekendu mogłyby zatem dotrzeć do kontraktów na kilka godzin przed otwarciem rynku akcji w poniedziałek, ale nie w momencie ich publikacji.

Dokumenty złożone 18 września przedstawiają proponowane godziny handlu, harmonogramy funding oraz okresy, w których funding byłby wstrzymywany. Oba kontrakty byłyby rozliczane gotówkowo. Ostateczne warunki mogą różnić się od propozycji. Odpowiednie dokumenty są dostępne w zgłoszeniach Coinbase Derivatives i Kalshi.

To właśnie funding różni oba modele, szczególnie w okresie publikacji wyników spółek. Spółka może opublikować wyniki po zamknięciu rynku o godzinie 16:00, podczas gdy oba kontrakty perpetual mogą nadal być notowane wieczorem, gdy regularna sesja akcji jest zamknięta.

Zgodnie z propozycją Kalshi premia powstała w tych godzinach nie byłaby uwzględniana w obliczeniach funding, ponieważ premie byłyby analizowane wyłącznie podczas regularnej sesji rynku akcji. Coinbase wiązałby przerwy w naliczaniu funding z własnym rynkiem kontraktowym, a nie z godzinami działania rynku akcji.

Traderzy kryptowalutowi często traktują funding jako bieżący miernik presji wynikającej z pozycjonowania. W przypadku perpetual futures na akcje użyteczność tego sygnału zależałaby od ostatecznych warunków kontraktu, w tym od tego, jaka cena reprezentuje akcję po zamknięciu regularnej sesji oraz czy uwzględniana jest wieczorna premia. Koszt utrzymywania tej samej akcji przez noc mógłby więc różnić się w zależności od platformy.

Dźwignia pozostaje jednocyfrowa

Ogólny wymóg depozytu zabezpieczającego dla futures na papiery wartościowe wynosi 15% bieżącej wartości rynkowej pozycji, co odpowiada maksymalnej dźwigni wynoszącej około 6,7-krotności zabezpieczenia. To znacznie mniej niż dźwignia dostępna na wielu zagranicznych platformach kryptowalutowych oferujących perpetual futures.

Propozycja Kalshi ustanawia minimalny depozyt zabezpieczający na poziomie 15,5%, czyli około 6,5-krotności dźwigni. Giełdy i pośrednicy mogliby wymagać więcej, a pozycje kompensujące mogłyby podlegać innemu traktowaniu.

Przykładowa pozycja przy minimalnym poziomie 15%, przed uwzględnieniem funding i opłat, wyglądałaby następująco:

• Wartość kontraktu: $10,000
• Wniesiony depozyt zabezpieczający: $1,500
• Zmiana ceny kontraktu na niekorzyść pozycji: 5%
• Strata: $500, czyli około jednej trzeciej depozytu zabezpieczającego

Niższa dźwignia nie eliminuje ryzyka związanego z pojedynczymi akcjami. W dniach publikacji wyników zmiany cen mogą osiągać taką skalę, a funding i opłaty dodatkowo zwiększałyby koszt. Wezwanie do uzupełnienia depozytu lub przymusowa likwidacja mogłyby nastąpić na długo przed utratą całego zabezpieczenia, pozostawiając mniej przestrzeni, niż sugerowałaby sama wartość dźwigni.

Coinbase miałby dwa rodzaje perpetual futures na akcje

Coinbase już oferuje perpetual futures na akcje, ale na swojej stronie instrumentów pochodnych wskazuje, że jest to oferta Coinbase Bermuda dla uprawnionych jurysdykcji. Oświadczenie z 3 listopada dotyczy amerykańskich giełd zarejestrowanych przez obu regulatorów, w ramach której Coinbase Derivatives złożyło swoją propozycję.

Produkt zagraniczny i potencjalne notowanie w USA korzystałyby z marki Coinbase, ale działałyby za pośrednictwem różnych podmiotów, zasad i wymogów dotyczących kwalifikowalności klientów. Podmiot wskazany w umowie rachunku byłby więc ważniejszy niż logo wyświetlane w aplikacji.

Amerykańska ścieżka Hyperliquid pozostaje oddzielna

To samo rozróżnienie dotyczy Hyperliquid. Proponowana amerykańska ścieżka zależy od zatwierdzonych rachunków u regulowanego pośrednika, natomiast planowany przez ICE amerykański rynek perpetual futures Hyperliquid był według doniesień oczekujący na zatwierdzenie. Oświadczenie CFTC nie wskazało żadnego z tych planów i nie stworzyło nowego dostępu dla klientów z USA do rynków już działających na Hyperliquid.

Rachunek maklerski zastępuje portfel giełdowy

Na zagranicznej platformie kryptowalutowej zabezpieczenie jest przechowywane zgodnie z zasadami platformy i prawem jej macierzystej jurysdykcji. Na rynku amerykańskim zasady dotyczące rachunków dla futures na papiery wartościowe pozwalają pośrednikowi prowadzić pozycje na rachunku futures albo na rachunku papierów wartościowych.

Zabezpieczenie na rachunku futures podlega wymogom segregacji wynikającym z Commodity Exchange Act. Rachunek papierów wartościowych podlega natomiast zasadom ochrony klienta wynikającym z prawa papierów wartościowych. Broker musi poinformować klienta, która struktura ma zastosowanie.

Dla traderów, którzy doświadczyli upadków zagranicznych giełd, takie ujawnienie odpowiada na kluczowe pytanie dotyczące przechowywania środków: jakie przepisy regulują pieniądze, jeśli firma stanie się niewypłacalna.

SIFMA zgłasza zastrzeżenia dotyczące handlu nocnego

Dzień przed ogłoszeniem SIFMA zwróciła się do regulatorów o umożliwienie dodatkowej analizy perpetual futures na akcje. Organizacja branży papierów wartościowych wskazała na handel w okresach niższej płynności, ryzyko manipulacji między rynkami, możliwy wpływ na akcje bazowe oraz nierozstrzygnięte pytania dotyczące klasyfikacji produktów. Jej stanowisko przedstawiono w piśmie do regulatorów.

Zastrzeżenia te dotyczą tych samych wieczornych godzin, które traderzy kryptowalutowi mogą uznać za główną cechę produktów. Przy niskiej płynności po zamknięciu rynku perpetual mógłby zmienić cenę bez odpowiadającej temu zmiany kursu akcji. Regulatorzy i operatorzy rynku potrzebowaliby również systemów nadzoru zdolnych łączyć aktywność na rynkach prowadzonych przez różne podmioty. Pismo SIFMA przedstawiało obawy branży, nie wstrzymując zatwierdzenia.

Potwierdzenie uruchomienia kontraktów wymagałoby zawiadomienia platformy o notowaniu, wskazującego konkretne akcje, datę rozpoczęcia handlu i ostateczne warunki funding. Do czasu pojawienia się takiego zawiadomienia propozycje z września pozostają najpełniejszym przewodnikiem po tym, jak perpetual w stylu kryptowalutowym mógłby działać zgodnie z zasadami amerykańskiego rynku akcji. Sesja nocna wskazana przez SIFMA pozostaje elementem projektu wymagającym największej kontroli.