Rząd Stanów Zjednoczonych ma zamiar sprzedać 30-letnie obligacje przy najwyższej stopie procentowej od ćwierćwiecza, po historycznej wyprzedaży, która podsyciła spekulacje, że kraj przesunie zaciąganie pożyczek w stronę krótszych zapadalności.

Departament Skarbu zaoferuje 25 miliardów dolarów w 30-letnim długu na swojej comiesięcznej aukcji w późniejszym czasie w czwartek. Na rynku tzw. when-issued, gdzie papiery wartościowe są przedmiotem obrotu przed ich faktyczną sprzedażą, nowa obligacja ma prognozowaną rentowność około 5,23% — co oznaczałoby najwyższy koszt pożyczki od 2001 roku.

Podwyższone koszty finansowania rządowego stanowią wyzwanie dla prezydenta Donalda Trumpa i sekretarza skarbu Scotta Bessenta w przededniu listopadowych wyborów śródokresowych. Koszty te już przenikają do szerszej gospodarki po latach wysokiej inflacji i zwiększonych wydatków rządowych, ponieważ długoterminowe rentowności skarbowe służą jako punkty odniesienia dla 30-letnich stóp hipotecznych i kosztów korporacyjnego zadłużenia.

Zaniepokojenie Departamentu Skarbu ujawniło się w zeszłym tygodniu, gdy urzędnicy dostosowali wytyczne dotyczące sprzedaży długu w sposób, który otworzył drogę do potencjalnych redukcji w podaży długich obligacji. W tym samym czasie inwestorzy pozostają niechętni do blokowania rentowności na wieloletnich maksimach, co sygnalizuje zbiorową ostrożność i obawy, że wyprzedaża może jeszcze nie dobiec końca.

„Naprawdę nie jesteśmy na poziomie, na którym ludzie wydają się wariować, mówiąc: 'Chcę kupić 30-latki', a to powinno być ostrzeżeniem”, powiedział John Fath, partner zarządzający w BTG Pactual Asset Management US LLC. „Bessent może spróbować temu zaradzić, zmniejszając podaż, ale 30-letnich papierów już wyemitowano mnóstwo, więc to niekoniecznie tylko nowa podaż napędza ruchy cenowe. To nowi sprzedający.”

Długoterminowe rentowności przekroczyły w tym roku 5%, ponieważ inwestorzy obawiali się, że rosnące ceny energii zintensyfikują presję kosztową, co potencjalnie zmusi Rezerwę Federalną do utrzymania podwyższonych stóp procentowych przez lata. Dochodzi do tego zwiększona podaż skarbowych papierów wartościowych wynikająca z lat deficytów fiskalnych, nagły skok korporacyjnego zadłużenia finansującego boom na sztuczną inteligencję oraz malejący popyt ze strony tradycyjnych nabywców długich obligacji — grupy obejmującej zagraniczne banki centralne, a od czasu, gdy Rezerwa Federalna rozpoczęła redukcję swojego bilansu poprzez ilościowe zacieśnianie, również samą Fed.

W czwartek rentowności spadły o dwa do trzech punktów bazowych w obrębie wszystkich zapadalności po tym, jak raport o cenach producentów w USA dostarczył dodatkowych dowodów na to, że presja inflacyjna słabnie. Traderzy obniżyli swoje oczekiwania co do podwyżki stopy procentowej przez Rezerwę Federalną we wrześniu do około 35% prawdopodobieństwa, z poziomu mniej więcej 50% wcześniej w tygodniu.

Odsetki od długu publicznego pozostają głównym czynnikiem napędzającym deficyt budżetowy kraju. Od początku roku obrotowego łączna kwota wynosi 1,17 biliona dolarów — wzrost o 15%, częściowo spowodowany wyższymi rentownościami papierów skarbowych. W środę sprzedaqa 10-letnich papierów przyciągnęła najwyższą rentowność dla tej zapadalności od 2007 roku.

„Oczekujemy, że dzisiejsza aukcja 30-letnich obligacji zakończy się bez trudności, ale udanej aukcji nie należy mylić z silnym strukturalnym popytem na aktywa o długim duration”, napisał Michal Stanczyk, menedżer portfela w zespole Global Fixed Income w Allspring Global Investments, w notatce.

Jeśli ceny utrzymają się w pobliżu obecnych poziomów na aukcji 30-letnich obligacji zaplanowanej na godzinę 13:00 w Nowym Jorku, przyniosłaby ona najwyższą stopę pożyczkową od czasu, gdy Departament Skarbu wycofał długą obligację w 2001 roku — decyzję, która niesławnie przeciekła do traderów Goldman Sachs przed publicznym ogłoszeniem i została cofnięta w 2005 roku.

Dzisiejsza sytuacja różni się diametralnie od tamtej epoki. Inwestorzy obligacyjni tamtego czasu zbierali owoce wieloletniej hossy na rynku obligacji, a seria nadwyżek budżetowych federalnego budżetu wywołała nawet obawy, że podaż amerykańskiego długu publicznego jest zbyt niska. Dla porównania, łączna liczba wyemitowanych papierów skarbowych jest obecnie dziesięć razy większa i szybko rośnie, podwajając się od 2018 roku do około 31 bilionów dolarów.

W miarę jak tradycyjne źródła popytu wycofały się z papierów skarbowych, uczestnicy rynku prywatnego wypełnili lukę — żądając w zamian wyższych rentowności.

„Wraz z tym, jak rynek staje się coraz bardziej uzależniony od inwestorów wrażliwych na cenę, ta sama ilość podaży skarbowych papierów może wymagać większej koncesji rentownościowej, aby się sprzedać”, napisał zespół Barclays Plc pod kierownictwem Demi Hu.

Korekta wytycznych

Przyszła skala sprzedaży długich obligacji była tematem debaty w ciągu ostatniego tygodnia, po tym jak urzędnicy skarbu dokonali nieoczekiwanej rewizji swojego najnowszego kwartalnego oświadczenia dotyczącego polityki pożyczkowej. Zamiast twierdzić, że kontynuują ocenę potencjalnych przyszłych „wzrostów” w sprzedaży papierów kuponowych i zmiennokuponowych — jak wcześniej sformułowano — urzędnicy powiedzieli, że rozważają potencjalne „zmiany”.

Inwestorzy obligacyjni zinterpretowali to jako zwiększenie prawdopodobieństwa, że urzędnicy zmniejszą sprzedaż długich obligacji, które znajdują się pod największą presją. Nawet jeśli taka redukcja nie nastąpi, konsensus rynkowy głosi, że gdy Departament Skarbu ostatecznie przejdzie na większe aukcje papierów o stałym dochodzie, prawdopodobnie skoncentruje się na krótszych zapadalnościach maturowjących w okresie od dwóch do siedmiu lat.

Rozszerzyłoby to obecną strategię skracania zapadalności Departamentu Skarbu, w ramach której urzędnicy przesunęli emisję w stronę biletów skarbowych maturowjących w roku lub krócej. Podejście to omija wyższe rentowności przy dłuższych zapadalnościach, ale zwiększa ryzyka refinansowania, ponieważ większa część długu rządowego musi być bardziej odnawiana po rynkowych stawkach.

„Jedynym wyraźnym rozwiązaniem, jakie widzę, jest zacieśnienie budżetu przez rząd USA”, powiedział Fath na temat tego, jak obniżyć długoterminowe koszty pożyczek. „Cały plan polegający na próbie przesuwania emisji na przód: możesz robić to tylko do pewnego momentu, prawda? Potem staje się to tym, co nazwałbym nieodpowiedzialnym.”