Od miesięcy krążyły konkurencyjne wyjaśnienia tegorocznego wzrostu rentowności obligacji skarbowych, ale brutalna wyprzedaż akcji w ubiegłym tygodniu obaliła jedno z nich, zgodnie z opinią czołowego ekonomisty.

Rentowność dziesięcioletnich obligacji złagodniała w ostatnich tygodniach, gdy inwestorzy szukają schronienia w papierach skarbowych. Przed najnowszym spadkiem wzrosła jednak o ponad 100 punktów bazowych - równowartość pełnego punktu procentowego - przekraczając 5% i w pewnym momencie osiągając najwyższy poziom od 24 lat. Ponieważ rentowność dziesięcioletnich obligacji skarbowych wyznacza koszty pożyczek w całej gospodarce, od kredytów hipotecznych po kredyty korporacyjne, jej wahania mają znaczenie daleko wykraczające poza sale tradingowe.

Wzrost rozpoczął się po rozpoczęciu wojny z Iranem pod koniec lutego, która podniosła ceny ropy i zwiększyła oczekiwania, że Rezerwa Federalna podniesie stopy, aby zwalczać nagle odrodzoną inflację.

W tym samym czasie hyperscalers - największe firmy cloud computing - zalały rynek obligacji nowym długiem, aby sfinansować ogrom wydatki kapitałowe i boom infrastruktury AI, co utrzymywało gospodarkę USA w stanie przegrzania, a inflację na wysokim poziomie. Ta podaż konkurowała o dolary inwestorów, gdy Departament Skarbu korzysta z rynku obligacji, aby sfinansować 2-bilionowy deficyt budżetowy rządu federalnego - oraz zapłacić odsetki od 40 bilionów USD amerykańskiego długu.

Część środowiska Wall Street umniejszała gwałtowny wzrost rentowności, argumentując, że lawina długu AI wyparła amerykańskie obligacje i zmusiła Skarb do oferowania inwestorom wyższych stóp zwrotu na aukcjach.

Robin Brooks, starszy fellow w Brookings Institution, waszyngtońskiej organizacji badawczej ds. polityki, nie kupuje tego wyjaśnienia. We wpisie na Substacku w sobotę stwierdził, że ubiegłotygodniowa wyprzedaż na rynku stanowiła "eksperyment naturalny", który poddaje prób konkurencyjne argumenty.

"Na jednym końcu spektrum są ludzie tacy jak ja, którzy uważają, że to rosnąca premia za ryzyko fiskalne, ponieważ nasz dług publiczny wymyka się spod kontroli" - napisał. "Na drugim końcu są ci, którzy mówią, że rentowności podnosi emisja długu przez hyperscalerów, więc nie ma sygnałów kłopotów polityki fiskalnej."

Brooks powiedział, że zapożyczanie korporacyjne jest dalekie od poziomu z bańki IT początku lat 2000., podczas gdy zapożyczanie publiczne jest historycznie wysokie i to ono raczej podnosi rentowności.

Wskazał na reakcję rynku obligacji na najnowszy miesięczny raport o zatrudnieniu, który pokazał, że zatrudnienie wzrosło ponad dwukrotnie powyżej konsensusu.

W porównaniu z wcześniejszymi pozytywnymi niespodziankami w danych o zatrudnieniu rentowność dwuletnich obligacji wzrosła bardziej, niż mogłoby uzasadnić gorące tempo wzrostu gospodarczego, co podważa tezę, że wzrost gospodarki USA zależy od AI, jak i argument, że AI odpowiada za wyższe rentowności.

Brooks przywołał także wynikową z rynku rentowność 10-letniego instrumentu za 10 lat, która mierzy premię, jakiej inwestorzy żądają za ryzyko długoterminowego trzymania obligacji skarbowych. Do takich ryzyk należy trajektoria długu i deficytów USA. Gdyby bańka AI podnosiła rentowności długoterminowe, ta "owność forward 10y10y" spadłaby wraz z rentownościami dziesięcioletnimi i dwuletnimi.

"Tak się nie stało i w moim przekonaniu to jeszcze utrwala przewagę argumentu o premii za ryzyko fiskalne" - powiedział. "Wybory do Kongresu w połowie kadencji i następująca po nich wyprzedaż związana z AI dały nam idealny eksperyment naturalny, aby rozplątać, co dzieje się z rentownościami długoterminowymi. Rosną z powodu narastającego stresu fiskalnego, a nie z powodu AI."

Ta miara forward daje czytelnikom stały wskaźnik tego, jak mocno inwestorzy wyceniają długoterminową trajektorię długu USA wraz z napływem nowych danych fiskalnych i emisji obligacji związanych z AI.

Ostrzeżenia przed długiem USA kumulują się ostatnio. W zeszłym miesiącu ostateczne rozliczenie Departamentu Skarbu za rok fiskalny 2026, który zakończył się 30 września, pokazało, że deficyt budżetowy rządu federalnego wzrósł do 1,99 bln USD, o 12% gorzej niż luka 1,78 bln USD w roku fiskalnym 2025.

Wpadły do tego wpływy wzrostem o 3% do 5,4 bln USD, pozostając w tyle za 6% wzrostem wydatków do 7,4 bln USD. Social Security i Medicare były największymi pozycjami, ale trzecie miejsce zajęły płatności odsetek od długu narodowego, wyprzedzając wydatki na obronność i Medicaid.

Brutto koszty odsetek w roku fiskalnym 2026 wyniosły 1,36 bln USD, według danych Skarbu, przy średniej stopie odsetek 3,53%. To ponad dwukrotnie więcej niż stawka z 2021 r., tuż przed tym, jak Rezerwa Federalna ruszyła w agresywny cykl zaostrzania polityki, aby opanować inflację.

Płatności odsetek netto wzrosły o 8% do 1,05 bln USD, wyprzedzając wzrost łącznych wydatków, dochodów i PKB - tempo wzrostu przekraczające realny wzrost PKB około % oraz nominalny wzrost PKB około 6%.

Koszty odsetek netto za rok fiskalny 2026 przekładają się na około 2,9 mld USD dziennie, a Peter G. Peterson Foundation oszacowała, że stanowią 3,2% PKB, bijąc poprzedni rekord z 1991 r.

"Wyższe odsetki rodzą więcej długu, a większy dług rodzi wyższe stopy i wyższe odsetki. W końcu całość może runąć" - powiedziała we wrześniu prezes Committee for a Responsible Federal Budget Maya MacGuineas.

"Dlatego Waszyngton potrzebuje interwencji fiskalnej już teraz, zanim będzie za późno. Prezydent, sekretarz skarbu i kierownictwo Kongresu muszą zrozumieć powagę tego problemu. Nie ma łatwych rozwiązań i nie możemy po prostu zrobić z tego problemu wiatru."

Ta historia pierwotnie pojawiła się na Fortune.