Wartość bonów skarbowych w obrocie wzrosła o 1 bilion dolarów r/r do 7 bilionów dolarów; łączna wartość zbywalnych papierów skarbowych wzrosła o 2,5 biliona dolarów

Rząd USA sprzedał w tym tygodniu 638 miliardów dolarów bonów skarbowych o terminach zapadalności od 1 miesiąca do 1 roku, rozłożonych na siedem aukcji. Większość tych emisji służyła do zastąpienia zapadających bonów skarbowych. Trzy aukcje przekroczyły po 100 miliardów dolarów, a czwarta osiągnęła 99 miliardów dolarów — były to jedne z największych pojedynczych aukcji w historii.

W tym tygodniu nie zaplanowano aukcji obligacji skarbowych (Treasury notes, 2-year to 10-year) ani obligacji skarbowych (Treasury bonds, 20-year and 30-year). Koncentracja emisji w krótkim terminie podkreśla stałe poleganie Departamentu Skarbu na bonach skarbowych przy finansowaniu rosnącego deficytu federalnego, co przyspieszyło, gdy roczne wydatki deficytowe nadal rosną niezależnie od tego, która partia kontroluje Biały Dom lub Kongres.

Krótkoterminowe rentowności spadają po decyzji FOMC

Krótkoterminowe rentowności obligacji skarbowych nieznacznie spadły po decyzji Federalnego Komitetu Otwartego Rynku pod koniec lipca o pozostawieniu stóp bez zmian, w momencie gdy rynek obligacji miał już w cenach prawdopodobieństwo podwyżki stóp na tym posiedzeniu albo na wrześniowym posiedzeniu.

6-miesięczne bony skarbowe sprzedane na aukcji w poniedziałek miały wysoką rentowność 3,855%, odpowiadającą stopie inwestycyjnej 3,986%. Było to około 10 punktów bazowych mniej niż na aukcji tuż przed posiedzeniem FOMC, kiedy 6-miesięczne bony sprzedano przy stopie inwestycyjnej 4,08%.

Na rynku wtórnym rentowność 6-miesięcznych papierów skarbowych spadła w ciągu tygodnia o około 2 punkty bazowe do 3,96% w piątek późnym popołudniem, według obliczeń Departamentu Skarbu. Rentowność na krótko wzrosła przed lipcowym posiedzeniem FOMC, odzwierciedlając oczekiwania na podwyżkę stóp, a następnie cofnęła się.

Obecnie rentowność 6-miesięczna wynosi 33 punkty bazowe powyżej Effective Federal Funds Rate (EFFR) wynoszącej 3,63%, do której Fed dostosowuje swoje stopy polityki pieniężnej. Oczekiwania na podwyżkę stóp utrzymały się, ale przesunęły na wrześniowe posiedzenie FOMC, co sprawia, że kolejne aukcje bonów skarbowych i publikacje danych makroekonomicznych — zwłaszcza raporty o inflacji i rynku pracy — będą kluczowymi sygnałami dla utrzymania tej wyceny.

Długoterminowe rentowności spadają po skoordynowanej interwencji walutowej

Długoterminowe rentowności obligacji skarbowych spadły po wspólnej interwencji USA i Japonii na rynkach walutowych, podczas której Stany Zjednoczone sprzedały euro i kupiły jeny, aby wesprzeć kurs jena, obok własnych zakupów jena przez Japonię. Interwencja spowodowała gwałtowny wzrost jena. Japonia jest jednym z największych zagranicznych posiadaczy amerykańskich papierów skarbowych, dlatego perspektywa sprzedaży obligacji skarbowych przez Tokio w celu sfinansowania interwencji przyciągnęła szczególną uwagę uczestników rynku obligacji.

Działania Departamentu Skarbu miały na celu ograniczenie wzrostu długoterminowych rentowności, wynikające z obaw, że sprzedaż amerykańskich obligacji skarbowych przez Japonię — konieczna do pozyskania dolarów na zakup jenów — mogłaby dodatkowo podbić długoterminowe rentowności. Sekretarz Skarbu, jako największy sprzedawca obligacji na świecie, ma za zadanie utrzymywać rentowności możliwie jak najniżej, aby ograniczać koszty odsetkowe rządu. Sekretarz Skarbu Bessent ma w tej sprawie pełne ręce roboty.

Rentowność 10-letnich obligacji skarbowych spadła w tygodniu o 10 punktów bazowych do 4,65%, po szeroko zakrojonej interwencji, która przynajmniej tymczasowo złagodziła obawy rynku obligacji dotyczące potencjalnej wyprzedaży amerykańskich papierów skarbowych przez Japonię.

Jednak obawy inflacyjne pozostają. Wyższe rentowności pozwalają rynkowi obligacji funkcjonować przy wyższej inflacji, ponieważ podwyższone rentowności w większym stopniu rekompensowałyby posiadaczom obligacji oczekiwaną utratę siły nabywczej w okresie ich zapadalności. Uczestnicy rynku mają odmienne oczekiwania inflacyjne na kolejne 10 lat, co znajduje odzwierciedlenie w bieżącym procesie wyceny.

Inflacja pozostaje podwyższona od ponad pięciu lat. Fed obniżał stopy zarówno w 2024, jak i w 2025 roku, przy czym ostatnie trzy obniżki miały miejsce w okresie ponownego przyspieszania inflacji. Taki układ sugeruje Rezerwę Federalną, która zdecydowała się pozwolić gospodarce działać na „gorąco” — generując wyższy nominalny wzrost i wyższą inflację — jako mechanizm zarządzania wzrostem ogromnego długu skarbowego kraju.

Podczas konferencji prasowej FOMC Warsh — określany jako wieloletni jastrząb inflacyjny — wielokrotnie próbował obalić tę tezę słowami, zamiast konkretnymi działaniami, takimi jak podwyżka stóp lub ogłoszenie szybszej redukcji bilansu. Znaczna większość członków FOMC z prawem głosu pozostaje jednak po stronie podejścia polegającego na pozwoleniu gospodarce działać na „gorąco”. Jest to logiczne narzędzie zarządzania długiem, biorąc pod uwagę, że Kongres i kolejne administracje nie podjęły żadnych znaczących działań, by sprowadzić deficyt do poziomu możliwego do utrzymania bez takiego „rozgrzewania” gospodarki.

Wartość bonów skarbowych w obrocie osiąga 7 bilionów dolarów

Wzrost emisji bonów skarbowych podniósł łączną wartość pozostających w obrocie bonów do 7,0 bilionów dolarów do końca lipca, co oznacza wzrost o 1 bilion dolarów w porównaniu z rokiem wcześniej — wynika z miesięcznych danych Departamentu Skarbu. Tegoroczne duże aukcje nie są jeszcze uwzględnione w tych danych.

Jednocześnie wzrosła także emisja obligacji skarbowych i papierów dłużnych. Łączna wartość zbywalnych papierów skarbowych wzrosła rok do roku o 2,5 biliona dolarów do 31,4 biliona dolarów na koniec lipca. Udział bonów skarbowych utrzymywał się przez prawie trzy lata na poziomie około 22% całkowitej wartości zbywalnych papierów skarbowych, a w lipcu wzrósł do 22,2%. Utrzymujący się wzrost łącznego zbywalnego długu o 2,5 biliona dolarów rocznie odzwierciedla deficyty federalne, które w ostatnich latach fiskalnych pozostawały powyżej 1,5 biliona dolarów, napędzane wzrostem obowiązkowych wydatków oraz rosnącymi kosztami odsetkowymi od samego długu.

Rentowność 30-letnich obligacji cofa się z dwudziestoletniego maksimum

Rentowność 30-letnich obligacji skarbowych spadła w tygodniu o 8 punktów bazowych do 5,19% w piątek, cofając się z dwudziestoletniego maksimum osiągniętego tydzień wcześniej.

Rentowność 30-latek jest dla Sekretarza Skarbu mniej istotna, ponieważ emisja na tym terminie jest relatywnie niewielka — mniej więcej o połowę mniejsza niż w przypadku 10-letnich obligacji — i nie pełni roli benchmarku tak jak rentowność 10-letnia. Rynki wykorzystują rentowność 10-letnich obligacji skarbowych jako główny punkt odniesienia do wyceny innych instrumentów, w tym kredytów hipotecznych i obligacji korporacyjnych. Znaczny wzrost rentowności 10-latek podnosi długoterminowe koszty finansowania w całej gospodarce sektora prywatnego. Rentowność 30-latek nie pełni takiej funkcji, a przez długie lata Stany Zjednoczone w ogóle nie emitowały 30-letnich obligacji.

Jeśli rentowność 10-letnia przekroczy na aukcji próg 5%, będzie to poważny problem dla Sekretarza Skarbu. Rentowność 30-letnia, w przeciwieństwie do tego, prawdopodobnie nie wywoła podobnego alarmu.