Ujawnienie płynności Sky o wartości 4,4 mld USD pokazuje, dlaczego wypłaty USDS wymagają osobnej trasy bankowej

Sky.money poinformowało o ponad 4,4 mld USD płynności w stablecoinach zgromadzonej w swoim Peg Stability Module (PSM) w ramach wyjaśnienia mechanizmu konwersji opublikowanego 9 października. PSM daje posiadaczom bezpośrednią trasę między USDS, tokenem powiązanym z dolarem w ramach Sky Protocol, a USDC w kursie jeden do jednego.

Ujawnienie wyznacza granicę między wskaźnikami, które są często mylone, a to rozróżnienie ma znaczenie zawsze wtedy, gdy zagregowane liczebności tokenów odczytywane są jako dowód świeżych napływów dolarów. Obieg tokenów mierzy stan posiadanych zasobów. Zapasy konwersyjne mierzą to, co posiadacz faktycznie może otrzymać na konkretnej trasie wyjścia. Świeży zewnętrzny popyt na dolary odnosi się do pieniędzy wchodzących do systemu tokenów z zewnątrz. Pożyczanie pod zabezpieczenie oraz aktualizacja istniejącego tokenu mogą każdorazowo zwiększać liczbę tokenów bez tworzenia odpowiadającego im napływu dolarów bankowych. Podobnie swap przeprowadzony przez istniejące zapasy jedynie przenosi płynność między posiadaczami lub między formami tokenów; sam w sobie nie stanowi nowej emisji.

Jak działa konwersja w PSM

Sky opisuje PSM jako mechanizm umożliwiający bezpośrednią konwersję USDC i USDS w obu kierunkach przy wykorzystaniu płynności już zgromadzonej wewnątrz protokołu. Ponieważ to sam mechanizm dostarcza drugiej strony transakcji, nie musi szuka oddzielnego tradera gotowego przyjąć pozycję przeciwną.

Przy ustawieniach opisanych w październikowym wyjaśnieniu bezpośredni odcinek PSM nie wiąże się z opłatą protokołową za swap ani poślizgiem. Transakcja przekierowana może jednak ponieść koszty gdzie indziej: jeśli przechodzi przez inną pulę tokenów przed dotarciem do USDC lub USDS, ten odcinek podlega własnym zasadom wyceny, płynności i opłat danej puli.

Kwota 4,4 mld USD odzwierciedla zagregowaną płynność w stablecoinach ujawnioną 9 października. Faktyczna wypłata USDS zależy od zapasów USDC dostępnych na tej trasie w momencie transakcji.

Sky poinformowało również o około 1,6 mld USD skumulowanego wolumenu USDC-USDS obsłużonego przez routing na Uniswap, zdecentralizowanym protokole wymiany, do 6 października, po integracji z 8 lipca. Skumulowany obrót może obejmować przepływy w obu kierunkach i wielokrotne konwersje, więc nie mierzy emisji netto USDS ani nowych dolarów wpłaconych do kryptowalut.

Pożyczanie i migracja zmieniają znaczenie wzrostu podaży

Oddzielny konwerter na Ethereum łączy DAI i USDS. Zgodnie z dokumentacją dla deweloperów Sky oba tokeny współdzielą jedno źródło emisji, a posiadacze mogą konwertować je w obu kierunkach bez ograniczeń płynności. To stwierdzenie dotyczy konwertera DAI-USDS, a nie dostępności USDC w PSM.

Implikacja księgowa jest prosta: posiadacz może zmienić nominał istniejącej pozycji. Wzrost liczby USDS rozpatrywany samodzielnie nie musi zatem oznaczać dodatkowych pieniędzy wchodzących do szerszego systemu. Zrozumienie zmiany gospodarczej wymaga śledzenia również strony DAI konwersji.

USDD, oddzielny stablecoin zabezpieczony aktywami, dodaje jeszcze dwie trasy, którymi liczba tokenów może się zmieniać: pożyczanie i migrację. Dokumentacja vaultów opisuje wpłatę zabezpieczenia, bicie USDD jako długu oraz spłatę tokenów wraz z opłatami za stabilność w celu uwolnienia zabezpieczenia. Użytkownicy mogą również wypłacać zabezpieczenie przy zachowaniu wystarczającego pokrycia. Tworzy to płynność do wydania dla kogoś, kto chce zachować pozycję zabezpieczenia, wraz z obowiązkiem spłaty.

Nowa zdolność pożyczkobiorcy do transakcji jest ekonomicznie użyteczna, ale ponieważ powstaje ona w oparciu o już posiadane aktywa, każdy nowo wyemitowany token nie wymaga odpowiadającej mu nowej wpłaty dolarów bankowych. Zastawione aktywa zabezpieczają dług; ich wycena to inna miara niż zapasy stablecoinów dostępne do zaspokojenia natychmiastowego żądania konwersji.

USDD oferuje również trasę migracji z USDDOLD na równoważną ilość nowego USDD, z kosztami gazowymi i bez terminu granicznego. W takim przypadku wyższe saldo nowego tokenu może po prostu odzwierciedlać aktualizację istniejącego zasobu. Porówny starych i nowych kontraktów w izolacji może przesłaniać to, czy leżąca u podstaw pozycja gospodarcza faktycznie wzrosła.

Istotne porównanie podaży wymaga zatem spójnych momentów obserwacji oraz jasno określonego zakresu tokenów, w tym sposobu traktowania tokenów legacy i zasobów zabezpieczających inne tokeny.

Instrukcje PSM dla USDD wprost wskazują natychmiastowe ograniczenie. Mechanizm oferuje konwersję jeden do jednego między USDD a obsługiwanymi stablecoinami, bez opłaty za usługę poza kosztami gazowymi sieci. Użytkownicy muszą sprawdzić wyświetlaną ilość tokenu docelowego i utrzymać swap w ramach tej dostępnej kwoty. Posiadacz szukający USDT, tokena powiązanego z dolarem emitowanego przez Tether, potrzebuje zapasów, które faktycznie mogą dostarczyć USDT; zagregowana wycena zabezpieczenia nie może zastąpić tego salda, podobnie jak zabezpieczenie pozycji dłużnej nie może być automatycznie traktowane jako niezobowiązana pula gotówki na odkupienie.

Otrzymanie USDC to odrębny krok od otrzymania dolarów bankowych

Circle, emitent USDC, opisuje bardziej bezpośrednie połączenie z walutą fiducjarną w swoim procesie emisji i odkupienia USDC. Uprawnione firmy wpłacają dolary na konta Circle, aby otrzymać świeżo wybite USDC, a zwrot USDC za dolary usuwa odkupione tokeny z obiegu. Circle twierdzi, że zabezpieczenie stanowi wysoce płynna gotówka i jej ekwiwalenty, przy czym większość rezerw zainwestowana jest w Circle Reserve Fund, którego portfel może zawierać krótkoterminowe obligacje skarbowe, overnight transakcje repo oraz gotówkę.

Zakup na giełdzie może zamiast tego korzystać z USDC już posiadanego przez giełdę. Circle zaznacza, że giełda może wybić dodatkowe tokeny, gdy potrzebuje większych zapasów, co oznacza, że popyt kupującego na USDC niekoniecznie uruchamia nową transakcję emisji za każdym razem.

Dostęp różni się również między konwersją protokołową a odkupieniem bankowym. Circle Mint to produkt instytucjonalny, niedostępny dla osób fizycznych i małych firm poprzez tę usługę. Uprawnieni posiadacze detaliczni w Europejskim Obszarze Gospodarczym mają osobną bezpośrednią trasę przez Circle France.

Polityka odkupień Circle w ramach unijnej regulacji rynków kryptoaktywów (MiCA), ostatnio zaktualizowana 15 września, wymaga spełnienia kryteriów, weryfikacji tożsamości i transakcji, a także posiad konta bankowego w EOG mogącego przyjmować USD na odkupienie USDC. Dla uprawnionych posiadaczy detalicznych z EOG polityka przewiduje pięciodniowy roboczy termin realizacji, chyba że pojawią się rozbieżności. Dopuszcza również odroczenia podczas zdarzenia kryzysowego uniemożliwiającego rebalansowanie rezerw między Circle France a Circle LLC.

Dla posiadacza USDS szukającego dolarów bankowych uzyskanie USDC przez PSM kończy jedynie odcinek konwersji tokenowej. Trasa emitenta i bankowa musi dopiero dokończyć odcinek gotówkowy. Każdy odcinek jest definiowany przez własne, opatrzone datą ujawnienie — kwotę płynności z 9 października po stronie konwersji i aktualizację polityki z 15 września po stronie emitenta — a saldo dostępne do faktycznej wypłaty to to pokazane w momencie transakcji, a nie opublikowana migawka. Saldo konwersji stablecoina i płatność bankowa pozostają oddzielnymi etapami dostępu do dolarów.

Ten artykuł opiera się na analizie pierwotnie opublikowanej na CryptoSlate.