Komisarz SEC Hester M. Peirce stwierdziła, że krypto-sejfy i kredytowanie onchain mogą rodzić kwestie z zakresu prawa papierów wartościowych, nawet gdy działają na publicznych blockchainach, zaostrzając debatę o zgodności z przepisami wokół produktów dochodowych DeFi i rynków pożyczkowych.

Oświadczenie Peirce w sprawie krypto-sejfów i strategii kredytowych

Peirce opublikowała „Headstands and Summervaults: A Statement on Crypto Vaults and Lending Strategies” 22 lipca 2026 r., ostrzegając, że niektóre onchainowe narzędzia portfelowe i ustalenia kredytowe mogą nadal znajdować się w obrębie federalnych przepisów o papierach wartościowych.

W oświadczeniu Peirce powiedziała, że przeniesienie działalności onchain nie wyłącza postępień, które już podlega federalnym przepisom o papierach wartościowych, spod jurysdykcji SEC, sprzeciwiając się poglądowi, że sama automatyzacja zmienia analizę prawną. Analiza opiera się na tym, czy dane ustalenie polega na zainwestowaniu pieniędzy we wspólnym przedsięwzięciu z oczekiwaniem zysku wynikającego z wysiłków innych osób — ramach ustanowionych przez Sąd Najwyższy w sprawie SEC v. W.J. Howey Co., które pozostają podstawowym testem określającym, czy instrument kwalifikuje się jako kontrakt inwestycyjny, a tym samym jako papier wartościowy.

Krypto-sejfy to produkty pulowe, które przyjmują wpłaty użytkowników i kierują je do strategii dochodowych, podczas gdy kredytowanie onchain odnosi się do opartych na blockchainie rynków pożyczkowych, na których użytkownicy stanowią zabezpieczenie i pożyczają środki za pośrednictwem smart kontraktów. Główne protokoły w tej kategorii — takie jak Aave, Compound i Morpho — łącznie przechowują dziesiątki miliardów dolarów w aktywach użytkowników, co sprawia, że klasyfikacja prawna tych produktów ma istotne znaczenie dla dużej części ekosystemu DeFi.

Peirce napisała, że podmioty zarządzające sejfami — poprzez wybór działalności generującej dochód, realokację aktywów lub dobór osób podejmujących te decyzje — mogą być zobowiązane do przeanalizowania, czy ich role wchodzą w zakres federalnych przepisów o papierach wartościowych. Dodała, że menedżerery strategii kredytowych onchain mogą stać przed tym samym pytaniem, gdy ustalają stopy procentowe, wybierają obsługiwane aktywa lub definiują parametry zabezpieczeń i likwidacji.

Dlaczego te produkty krypto mogą podlegać analizie z zakresu prawa papierów wartościowych

Logika wynika z oświadczenia Peirce z 9 lipca 2025 r., że tokenizowane papiery wartościowe nadal są papierami wartościowymi: zmiana stosu technologicznego niekoniecznie zmienia charakter produktu inwestycyjnego.

To nie oznacza, że każdy produkt krypto jest automatycznie papierem wartościowym. Peirce ujęła to pytanie jako zależne od faktów, a oficjalne oświadczenie zaznacza, że niektóre pożyczki onchain mogą nosić znamiona weksli będących papierami wartościowymi, w zależności od okoliczności.

To podejście oparte na analizie przypadku po przypadku jest spójne z szerszą postawą regulacyjną Peirce, w tym z jej poglądem, że wiele NFT nie jest papierami wartościowymi.

Ostrzeżenie pojawia się również w czasie, gdy TVL w Ethereum DeFi oscylowało wokół 89,59 mld USD — skala, która sprawia, że stanowisko SEC jest istotne daleko poza jakimkolwiek pojedynczym protokołem czy tokenem.

Granica między publikowaniem kodu a regulowanym pośrednictwem pozostaje sporna. W analizie Coin Center Peter Van Valkenburgh i Laz Pieper argumentowali, że regulatorzy powinni skupić się na rzeczywistych pośrednikach, a nie tylko na publikacji oprogramowania.

„regulators may oversee those who act as intermediaries, but may not impose prior restraints on those who merely publish the tools others use.”

— Peter Van Valkenburgh i Laz Pieper, Coin Center

Implikacje dla platform krypto i użytkowników

Dla platform praktyczną kwestią jest to, czy produkt typu sejf lub pożyczka wygląda mniej jak neutralne oprogramowanie, a bardziej jak zarządzana strategia — zwłaszcza gdy zespół dobiera aktywa, dostosowuje stawki lub kontroluje ustawienia ryzyka za interfejsem. Gdzie deweloperzy protokołu zachowują możliwość ustalania parametrów takich jak akceptowane zabezpieczenia, stopy procentowe czy progi likwidacji, ta dyskrecjonalna kontrolka może przemawiać za uznaniem, że użytkownicy polegają na wysiłkach innych — co jest kluczowym elementem analizy Howey.

To pytanie pojawia się w czasie, gdy strona Crypto Task Force SEC wskazuje Peirce jako jej lidera i informuje, że agencja przyjmuje pisemne uwagi i prośby o spotkania, co sprawia, że oświadczenie wydaje się częścią żywego procesu politycznego, a nie jednorazowym komentarzem. Zespół zadaniowy reprezentuje przesunięcie od poprzedniego podejścia SEC opartego w pierwszej kolejności na egzekwowaniu przepisów wobec regulacji krypto, które doprowadziło do wielu głośnych procesów sądowych przeciwko platformom DeFi i pożyczkowym, w stronę ram zapraszających do współpracy z branżą przed sfinalizowaniem przepisów.

Dla zespołów produktowych prawdopodobne znaczenie ma dokładniejsza weryfikacja ujawnień, ekspozycji na wymogi rejestracyjne, projektowania zarządzania oraz tego, kto faktycznie sprawuje dyskrecjonalną kontrolę nad środkami użytkowników lub warunkami pożyczek. To również pozostaje spójne z poglądem, że niektóre interfejsy krypto mogą nie wymagać rejestracji jako brokerzy, gdy nie działają jako pośrednicy, co podkreśla, że struktura i kontrola mają większe znaczenie niż samo brandingowanie.

Dla użytkowników najważniejszą wskazówką jest sprawdzenie, czy produkt dochodowy lub pożyczkowy ujawnia, kto ustala strategię, kto może zmieniać zasady zabezpieczeń oraz jaka osoba prawna stoi za interfejsem. Oświadczenie Peirce sugeruje, że właśnie te szczegóły dotyczące zarządzania — a nie sam fakt, że usługa działa onchain — mogą decydować o tym, czy regulatorzy dostrzegają problem z zakresu papierów wartościowych.