Dwie grupy z branży transferu papierów wartościowych formalnie wezwały amerykańską Komisję Papierów Wartościowych i Giełd do priorytetowego traktowania tokenizowanych akcji i ETF-ów wspieranych przez emitentów, przy jednoczesnym wprowadzeniu surowszych zasad dla niepowiązanych produktów tokenowych, które mogą nie przyznawać akcjonariuszom bezpośrednich praw własności.

Continental Stock Transfer & Trust Company, zarejestrowany agent transferowy, przedstawił swoje stanowisko w piśmie do Crypto Task Force SEC, grupy roboczej powołanej na początku 2025 r. pod kierownictwem pełniącego obowiązki przewodniczącego Marka Uyedy i prowadzonej przez komisarz Hester Peirce w celu opracowania kompleksowych ram regulacyjnych dla aktywów cyfrowych. Firma wyraziła poparcie dla ram regulacyjnych obejmujących tokenizowane papiery wartościowe, ale wezwała do surowszego traktowania tokenizowanych produktów tworzonych bez zgody pierwotnego emitenta.

Pismo CSTT poparło podobną propozycję Securities Transfer Association, organizacji branżowej, której członkami są przede wszystkim agenci transferowi regulowani przez SEC, odpowiedzialni za prowadzenie autorytatywnych rejestrów akcjonariuszy i obsługę zmian własności w spółkach publicznych. Grupa zwróciła się do SEC o ustanowienie wyraźnego rozróżnienia regulacyjnego między papierami wartościowymi tokenizowanymi bezpośrednio przez ich emitentów a tokenami tworzonymi przez niepowiązane platformy stron trzecich.

Tokeny autoryzowane przez emitenta a tokeny niepowiązane

Zgodnie z ramami zaproponowanymi przez obie grupy token sponsorowany przez emitenta reprezentowałby papier wartościowy, który spółka emitująca wyraźnie autoryzowała do emisji lub obrotu w oparciu o blockchain. Agent transferowy mógłby następnie zarejestrować posiadacza tokena jako akcjonariusza i stosować te same mechanizmy kontroli własności, które są wykorzystywane w przypadku konwencjonalnych papierów wartościowych.

Dla porównania, token niepowiązany może jedynie śledzić cenę akcji albo reprezentować pośredni udział w akcjach przechowywanych przez inny podmiot. Według STA takie struktury niekoniecznie ustanawiają relację prawną między nabywcą tokena a spółką, której akcje stanowią podstawę wartości referencyjnej tokena. Wynik tej debaty może przesądzić, czy giełdy kryptowalut oferujące tokenizowane akcje będą musiały przebudować swoje produkty tak, aby bezpośrednio angażowały emitentów, czy też zmierzą się z bardziej restrykcyjnymi ograniczeniami.

"We support innovation in the securities markets, but believe any tokenization framework must preserve investor protection, issuer authorization, accurate shareholder records, transfer controls, and market integrity," napisało CSTT w swoim piśmie.

Ryzyka związane z tokenizowanymi produktami stron trzecich

CSTT ostrzegło, że inwestorzy mogą mylić tokeny stron trzecich z bezpośrednimi udziałami kapitałowymi, nawet gdy produkty te wiążą się z istotnie odmiennymi prawami prawnymi i ekonomicznymi. Niejasne struktury własności, jak ostrzegła firma, mogą pozostawić nabywców bez wystarczających informacji dotyczących zasad przechowywania aktywów, praw głosu, uprawnień do dywidendy lub roszczeń w przypadku niewypłacalności.

W odniesieniu do spółek publicznych CSTT argumentowało, że niepowiązane produkty tokenizowane mogą zakłócić rejestry akcjonariuszy i utrudnić emitentom identyfikację faktycznych właścicieli ich papierów wartościowych. Brakujące lub niewiarygodne informacje o własności mogłyby następnie utrudniać głosowania, dystrybucję dywidend, wezwania do sprzedaży akcji, podziały akcji i inne działania korporacyjne.

STA wskazała dodatkowe obawy związane z wykorzystywaniem informacji poufnych, manipulacją rynkową, kontrolą sankcyjną i ograniczeniami transferu. W jej piśmie odnotowano również możliwość szkód reputacyjnych, gdy akcje spółki są wykorzystywane w produkcie tokenizowanym bez jej wiedzy lub zgody.

W oparciu o te ryzyka CSTT zwróciło się do SEC o modernizację dokumentów rejestracyjnych w sposób, który nada priorytet programom tokenizacji zatwierdzonym przez emitentów. Firma sprzeciwiła się również przyznawaniu niepowiązanym tokenom akcji i ETF-ów jakichkolwiek ulg w ramach wyjątku innowacyjnego, chyba że SEC najpierw wprowadzi wiążące zabezpieczenia dla inwestorów.

Wcześniejsze ostrzeżenie Peirce

Rozróżnienie przedstawione przez agentów transferowych nawiązuje do wcześniejszego ostrzeżenia komisarz SEC Hester Peirce, która w lipcu 2025 r. stwierdziła, że technologia blockchain nie zmienia prawnego charakteru produktu inwestycyjnego.

"As powerful as blockchain technology is, it does not have magical abilities to transform the nature of the underlying asset. Tokenized securities are still securities," napisała Peirce w oświadczeniu relacjonowanym przez Reuters.

Peirce rozróżniła papiery wartościowe tokenizowane przez emitentów od produktów tworzonych przez niepowiązane strony trzecie. Jak zauważyła komisarz, inwestorzy w wersje stron trzecich mogą napotykać ryzyka, które nie pojawiają się przy zakupie akcji bezpośrednio od emitenta lub za pośrednictwem konwencjonalnej infrastruktury rynkowej.

Regulowane projekty tokenizacji nadal się rozwijają

Popyt na oparty na blockchainie dostęp do tradycyjnych aktywów finansowych nadal rośnie, a duże giełdy kryptowalut dodają akcje, ETF-y i instrumenty pochodne do swojej oferty produktowej. Coinbase, Kraken i Binance ogłosiły usługi łączące użytkowników aktywów cyfrowych z produktami tradycyjnego rynku, choć ich struktury i dostępność różnią się w zależności od jurysdykcji. To, jak SEC ostatecznie zdefiniuje granicę między tokenami wspieranymi przez emitentów a tokenami stron trzecich, może bezpośrednio wpłynąć na to, czy te giełdowe oferty będą mogły działać w obecnej formie.

Operatorzy tradycyjnych rynków również dążą do tokenizacji poprzez regulowaną infrastrukturę. W marcu New York Stock Exchange ogłosiła partnerstwo z Securitize w celu zbudowania platformy dla tokenizowanych papierów wartościowych, przy czym Securitize ma pełnić funkcję cyfrowego agenta transferowego dla uczestniczących emitentów korporacyjnych i emitentów ETF. W ramach tego porozumienia NYSE i Securitize planują ustanowić standardy operacyjne i regulacyjne dla cyfrowych agentów transferowych.

Prezes NYSE Lynn Martin stwierdziła, że nowe systemy tokenizacji muszą zachować zaufanie, przejrzystość i ochronę inwestorów oczekiwane na ugruntowanych rynkach kapitałowych.

Oddzielnie SEC zatwierdziła propozycję Nasdaq umożliwiającą handel i rozrachunek niektórych akcji w formie tokenizowanej. Model ten utrzymuje tokenizowane akcje w systemie giełdowym podlegającym istniejącym regulacjom dotyczącym papierów wartościowych.

Depository Trust & Clearing Corporation również testowała tokenizację z wykorzystaniem aktywów powiązanych z Microsoft, Circle, Invesco QQQ Trust, SPDR S&P 500 ETF należącym do State Street oraz iShares 0–3 Month Treasury Bond ETF należącym do BlackRock. Ten pilotaż obejmuje akcje, fundusze indeksowe i krótkoterminowe produkty długu rządowego.

W przeciwieństwie do syntetycznych tokenów tworzonych bez udziału emitenta, te regulowane inicjatywy opierają się na agentach transferowych, giełdach lub ugruntowanej infrastrukturze rozliczeniowej w celu utrzymania rejestrów własności. CSTT i STA zwróciły się do SEC o zachowanie tego powiązania w miarę opracowywania przez agencję zasad dotyczących tokenizowanych akcji i ETF-ów.