MSCI sfinalizowała nowe zasady dla spółek nieoperacyjnych — ramy, które mogą kosztować Strategy (MSTR) i Metaplanet miejsca w globalnych indeksach akcyjnych. Dostawca indeksów ogłosi 11 listopada 2026 roku, które firmy faktycznie wypadną.

MSCI oblicza indeksy akcyjne, za którymi podążają fundusze pasywne i ETF-y. Gdy dostawca dodaje lub usuwa akcję, te fundusze automatycznie ją kupują lub sprzedają. To mechaniczne powiązanie sprawia, że sama zmiana metodyki może przełożyć się na realną presję handlową na dotknięte akcje. Indeksy Global Investable Market stanowią podstawę znanych rodzin MSCI World i ACWI.

W październiku 2025 roku MSCI pierwotnie zaproponowała wykluczenie firm z co najmniej 50% bilansu w aktywach cyfrowych — plan, który dotyczyłby łącznie 39 spółek. W styczniu 2026 roku dostawca indeksów jednak wycofał ten plan i ogłosił szersze konsultacje. Konsultacje trwały od początku sierpnia do końca września 2026 roku, a ich dokumenty zawierały symulację opartą na danych z maja 2026 roku. Symulacja wskazała Strategy, Metaplanet oraz brytyjskiego posiadacza uranu Yellow Cake jako potencjalne usunięcia. Strategy i Metaplanet to spółki skarbcowe aktywów cyfrowych (digital asset treasury companies), które trzymają kryptowaluty jako podstawową pozycję bilansową. Strategy posiada 848 250 BTC, a Metaplanet około 44 000 BTC. Ten model — bilans zbudowany wokół posiadanego krypto, a nie działalności operacyjnej — to dokładnie profil, który mierzy nowa metodyka.

Dwa etapy decydują o pozostaniu spółki w indeksie

MSCI opublikowała wyniki konsultacji w czwartek, 15 października 2026 roku, po zamknięciu rynku w USA. Wdrożenie nastąpi później, w listopadowym przeglądzie indeksów.

Ramy działają w dwóch etapach. Najpierw tzw. Core Screen sprawdza, czy spółka ma istotne aktywa operacyjne. Jeśli aktywa operacyjne przekraczają 50% sumy aktywów, weryfikacja się tam kończy. Spółka, która nie przechodzi tego testu, musi nat zmierzyć się z pięcioma wskaźnikami finansowymi i staje się niekwalifikowalna, jeśli nie spełni czterech z pięciu.

MSCI przedstawiła już tę strukturę w ogłoszeniu konsultacji z 3 września 2026 roku. Wskaźniki obejmują Operating Asset Intensity, Expense Intensity oraz test przepływów pieniężnych obejmujący przepływy operacyjne. Dochodzą dwa kolejne: Non-Operating Fair Value Intensity oraz Capital Dependence, czyli zależność od finansowania zewnętrznego.

Wyróżnia się zakres. Zasada obejmuje spółki nieoperacyjne wraz z pasywnymi pojazdami inwestycyjnymi, takimi jak fundusze i spółki rozwoju gospodarczego (BDC), więc firmy krypto to tylko część grupy. Yellow Cake pokazuje, jak szerokie są te ramy: brytyjska spółka trzyma uran, a nie bitcoina, i mimo to pojawia się w symulacji.

Jednocześnie MSCI kończy zasadę przejściową związaną z aktywami cyfrowymi stanowiącymi 50% lub więcej sumy aktywów. Od stycznia 2026 roku dotknięte spółki mogły pozostać w indeksie, ale MSCI nie zwiększała ich liczby akcji ani Inclusion Factor, a nowe dodatki i migracje segmentów dla tych firm były również wstrzymane. Od teraz dostawca indeksów będzie oceniał je jak wszystkie inne spółki według nowej metodyki. W efekcie linia podziału przesuwa się z ekspozycji na krypto na operacyjną substancję spółki.

Bufory i terminy przesuwają wykluczenie na grudzień

Ramy nie przewidują natychmiastowego wykluczenia. MSCI stosuje bufory, które dotyczą zarówno progów wskaźników, jak i terminów dodawania i usuwania — mechanizm mający ograniczyć rotację w indeksach. Nowy dodatek jest niekwalifikowalny, jeśli spółka nie spełnia kryterium w którymkolwiek z dwóch ostatnich okresów sprawozdawczych, jednak MSCI usuwa istniejących składników tylko wtedy, gdy nie spełniają go w obu okresach. Dostawca indeksów może też korzystać z najnowszych raportów śródrocznych, co daje firmom już znajdującym się w indeksie większą swobodę niż kandydatom. W odniesieniu do Strategy oznacza to, że usunięcie wymagałoby niespełnienia wskaźników w obu ostatnich okresach sprawozdawczych, a nie tylko w jednym.

Harmonogram jest napięty. 11 listopada 2026 roku MSCI opublikuje ostateczną listę dotkniętych spółek. Zmiany wejdą w życie później, po zamknięciu 30 listopada 2026 roku, a więc od 1 grudnia 2026 roku. Dopiero od tej daty fundusze odwzorowujące indeks zaczęłyby odzwierciedlać ewentualne usunięcia w swoich portfelach. MSCI dotąd nie usunęła żadnej firmy, a decyzje o poszczególnych nazwach zapadną dopiero wraz z tą listą.

Otwarte pozostaje również, jak szeroka będzie grupa. Oprócz Strategy i Metaplanet zasada może dotknąć także SharpLink, spółkę trzymającą Ethereum jako rezerwę skarbcową. W majowej symulacji firma znalazła się na liście obserwacyjnej, a nie wśród usunięć.

Co decyzja MSCI oznacza dla Strategy

Dla Strategy główną kwestią są pasywne przepływy kapitału. Spółka wydała łącznie około 64 mld USD na swojego bitcoina. Wniu poprzedzającym ten termin kupiła kolejne 250 BTC za 21,5 mln USD — zakup udokumentowany w dokumencie złożonym do SEC.

Strategy szacuje, że fundusze powiązane z MSCI posiadają około 13 mln akcji MSTR, czyli około 3,1% podstawowej liczby akcji w obiegu. To odpowiada około 60% średniego dziennego wolumenu akcji z ostatnich 30 dni. Usunięcia z maja 2026 roku zapewniają pewien punkt odniesienia: dla firm, które opuściły wtedy MSCI World, porównywalna wartość wynosiła około dwóch dni wolumenu.

Starsze szacunki wyrażały ryzyko w dolarach. W 2025 roku JPMorgan prognozował potencjalne odpływy do 2,8 mld USD z funduszy powiązanych z MSCI. Gdyby inni dostawcy indeksów, tacy jak FTSE Russell, poszli w tym samym kierunku, bank szacował kwotę na 8,8 mld USD. Dla wszystkich 39 firm z wcześniejszej listy krążyły szacunki łącznej wymuszonej sprzedaży od 10 do 15 mld USD. Jednak te liczby dotyczą starej zasady 50% i nie jest jasne, czy przenoszą się na nową metodykę. Styczeń 2026 roku pokazał, jak wrażliwy jest rynek: po wycofaniu pierwszego planu przez MSCI akcje MSTR wzrosły o około 6% w handlu po sesji.

Same wykluczenie miałoby ograniczone konsekwencje. Akcje pozostałyby notowane na Nasdaq, a Strategy nie musiałaby sprzedawać żadnego bitcoina. Długoterminowe ryzyko leży gdzie indziej: słabszy popyt na akcje utrudniłby pozyskiwanie kapitału stojącego za zakupami bitcoina przez spółkę. Co więcej, ani S&P Dow Jones, ani FTSE Russell dotąd nie potwierdziły, czy wprowadzą podobne zasady.

Kwestionuje podstawy klasyfikacji

Strategy ostro skrytykowała konsultacje. W swojej odpowiedzi spółka nazwała propozycję pretekstem przeciwko spółkom skarbcowym aktywów cyfrowych i uznała ją za powtórkę wycofanego planu z 2025 roku. Argumentowała również, że pojęcia „operacyjne" i „nieoperacyjne" są niezdefiniowane i nie mają podstaw w US GAAP ani IFRS. Strategy raportuje działalność bitcoina jako segment operacyjny zgodnie z US GAAP i, według spółki, jest to zgodne z dyskusjami z pracownikami SEC.

Michael Saylor i CEO Phong Le podobnie nazwali zasadę dyskryminującą wobec firm skarbcowych. W sierpniu 2026 roku spółka podsumowała swoje stanowisko na X w kilku słowach: „Aktywa cyfrowe to aktywa." Dostawcy indeksów, jak dodała, powinni mierzyć rynki, zamiast decydować, jakie aktywa spółki mogą posiadać.

Wreszcie, we wrześniu Strategy oświadczyła, że zasada nie miałaby istotnego wpływu na jej własną działalność, gdyby została przyjęta. Głęboko nadwerężyłaby jednak reputację MSCI jako wiarygodnego i neutralnego dostawcy indeksów.