MSCI rozpoczął konsultacje nad nowym testem kwalifikowalności dla spółek „nieoperacyjnych”. W symulacji opartej na danych z maja 2026 roku test usuwa ze składu MSCI ACWI IMI (All Country World Index Investable Market Index) zarówno Strategy, jak i Metaplanet.

Co oznacza wykluczenie z indeksu

MSCI jest amerykańskim dostawcą indeksów, którego indeksy akcji służą jako benchmarki dla funduszy zarządzanych pasywnie oraz ETF-ów. Gdy spółka wypada z takiego indeksu, fundusze te muszą sprzedać akcje, ponieważ wymaga tego ich mandat. Własna ocena zarządzającego funduszem nie ma znaczenia.

Wcześniej dostawca w styczniu 2026 roku zrezygnował z wężej zakrojonej próby ograniczenia spółek skarbców kryptowalutowych (DATs). Jednocześnie ogłosił szerszy przegląd spółek nieoperacyjnych i jego wynik jest teraz przedmiotem konsultacji. Tym razem propozycja wykracza poza same firmy z sektora krypto. W symulacji Strategy wykazuje skorygowaną o free float kapitalizację rynkową na poziomie 23.9 mld USD, co stawia spółkę na czele kandydatów do usunięcia. Metryka uwzględnia wyłącznie część akcji znajdującą się w wolnym obrocie, a więc wyznacza wagę w indeksie.

Dwustopniowy test oparty na pięciu wskaźnikach

Proponowana metodologia działa w dwóch etapach. Najpierw podstawowy filtr sprawdza, czy aktywa operacyjne spółki stanowią ponad 50 procent aktywów ogółem. Spółki spełniające ten próg pozostają kwalifikowalne, a te, które go nie spełniają, przechodzą do drugiego etapu. Test nie zawiera jednak progów specyficznych dla krypto: ocenia strukturę bilansu, a nie rodzaj posiadanych aktywów. Podmiot trzymający surowce może go nie przejść równie łatwo jak kupujący Bitcoina.

Drugi etap opiera się na pięciu wskaźnikach: intensywności aktywów operacyjnych, intensywności kosztów, przepływach pieniężnych, intensywności wyceny według wartości godziwej oraz zależności kapitałowej. Aktywa operacyjne poniżej 20 procent aktywów ogółem uznaje się za krytyczne, podobnie jak koszty operacyjne poniżej 5 procent. Do listy zalicza się również ujemne operacyjne przepływy pieniężne. Tak samo non-operating fair-value changes powyżej 5 procent aktywów ogółem. Piąty próg dotyczy zależności kapitałowej powyżej 20 procent, czyli miary tego, jak silnie spółka opiera swój wzrost na nowym kapitale z zewnątrz.

W konsekwencji spółka staje się niekwalifikowalna tylko w jednym przypadku: musi nie przejść filtra podstawowego i jednocześnie uruchomić co najmniej cztery z pięciu kryteriów. Jednorazowy wyjątek w bilansie nie wystarcza.

Obecni członkowie indeksu podlegają jednak łagodniejszym progom niż kandydaci do nowego włączenia. Ponadto członkowie muszą nie spełnić filtra w dwóch kolejnych zestawach rocznych sprawozdań finansowych, zanim dojdzie do usunięcia. Jednorazowe niespełnienie progów nie powoduje reklasyfikacji, stwierdza MSCI w dokumencie konsultacyjnym. Dostawca wymaga trwałej zmiany struktury biznesowej. Test działa więc dopiero wtedy, gdy spółka jest trwale bardziej zarządzającym aktywami niż przedsiębiorstwem operacyjnym.

Strategy, Metaplanet i Yellow Cake nie przechodzą filtra podstawowego

W symulacji z danymi z maja 2026 roku trzy spółki tracą miejsce w indeksie MSCI ACWI IMI: Strategy, Metaplanet oraz uranowa spółka inwestycyjna Yellow Cake. Dobór nie jest przypadkowy. Wszystkie trzy posiadają głównie aktywa, które nie służą bieżącej działalności operacyjnej, lecz znajdują się w bilansie. Pojawienie się na liście również podmiotu surowcowego, takiego jak Yellow Cake, pokazuje neutralny sektorowo charakter metodologii — nie tylko sektor krypto zostałby objęty zmianą.

Ponadto trzy grupy trafiłyby na publiczną listę obserwacyjną: SharpLink, Center Laboratories i Lydia Holding. Lista ta obejmuje spółki, których profil bilansowy MSCI będzie analizować krytycznie, bez natychmiastowego usunięcia. Dla inwestorów nadal stanowi ona sygnał.

Propozycja szeroko obejmuje spółki gromadzące aktywa nieoperacyjne i generujące niewielkie operacyjne przepływy pieniężne. Liczy się również zależność od kapitału zewnętrznego w celu wzrostu. Dokładnie taki profil opisuje model biznesowy firm bitcoinowych skarbców, które finansują zakupy emisją akcji i obligacji, a następnie trzymają to, co nabyły. W efekcie siatka technicznie obejmuje te spółki, choć nie wymienia ich z nazwy. Mimo to metodologia nie zawiera wyraźnego zakazu posiadania aktywów cyfrowych.

Fundusze pasywne musiałyby automatycznie wycofać miliardy

Skala finansowa wykluczenia nie zależy od opinii pojedynczych inwestorów. Fundusze indeksowe odtwarzają benchmark mechanicznie i dlatego muszą sprzedać usuniętą spółkę. To, czy cena jest korzystna, nie ma znaczenia dla takich mandatów. Dla globalnie inwestujących funduszy akcyjnych punktem odniesienia jest MSCI ACWI IMI.

Analitycy JPMorgan już wcześniej szacowali skalę dla Strategy na około 2.8 mld USD pasywnych odpływów w 2025 roku. Szacunek branżowej organizacji Bitcoin For Corporations z grudnia 2025 roku wskazywał na 10 mld–15 mld USD. Ten zakres obejmował jednak cały uniwersum spółek skarbców krypto, a nie samą Strategy — różnica zakresu wyjaśnia rozbieżność między tymi dwiema liczbami.

Jednocześnie test wymaga, aby obecni członkowie indeksu mieli dwa kolejne roczne sprawozdania finansowe poniżej progów. Dostawca indeksu uzasadnia tę procedurę chęcią ograniczenia rotacji w swoich indeksach. Ile czasu pozostaje to dotkniętym spółkom, pozostaje otwarte. Strategy i Metaplanet już jednak w symulacji nie spełniają progów na podstawie danych z maja 2026 roku. Terminowa przebudowa bilansu pozwoliłaby im pozostać w indeksie.

Druga próba wobec skarbców krypto w ciągu roku

Schemat się powtarza. Wcześniejsza konsultacja trwała od października do grudnia 2025 roku i była wyraźnie ograniczona do spółek skarbców aktywów cyfrowych. Zidentyfikowano 39 potencjalnie dotkniętych firm, w tym 18 obecnych członków indeksu. Wśród nich były Strategy, Riot Platforms i Marathon Digital. W przypadku kolejnych 21 kandydatów MSCI również odmówiłby przyszłego włączenia. Ostatecznie dostawca wycofał się z planu, wskazując na potrzebę dalszych badań i konsultacji.

Decyzja o niewykluczaniu tych spółek zapadła na początku stycznia 2026 roku. Akcje Strategy wzrosły wtedy po sesji o około 6 procent. Skok ten pokazał, jak silnie wycena takich spółek zależy od ich statusu indeksowego. Później tamto ogłoszenie trafiło do obecnej propozycji. Jej zakres jest szerszy niż za pierwszym razem, ale ponownie uderza w skarbce krypto.

Harmonogram jest napięty. Najpierw MSCI zbiera uwagi uczestników rynku do 30 września 2026 roku. Wyniki konsultacji mają być dostępne do 16 października 2026 roku. Jeśli metodologia zostanie przyjęta, wdrożenie może nastąpić podczas listopadowego przeglądu indeksów. Między ogłoszeniem wyników a ewentualnym wdrożeniem minęłoby stosunkowo niewiele tygodni.

Strategy publicznie sprzeciwiło się propozycji:

Aktywa cyfrowe są aktywami. Dostawcy indeksów powinni mierzyć rynki, a nie decydować, jakie aktywa spółki mogą posiadać. Propozycja MSCI stawia ją w sprzeczności z regulatorami, rynkami i własnymi klientami. Bitcoin nie potrzebuje MSCI. Strategy również nie.

— Strategy (@Strategy), August 14, 2026

Źródło: Crypto Valley Journal