Główne indeksy londyńskiej giełdy mogą być notowane blisko rekordowych poziomów, ale pod powierzchnią rok 2026 jest kolejnym trudnym okresem dla giełdy City. Dame Julia Hoggett, która kieruje London Stock Exchange od niemal sześciu lat, przekonuje, że pesymizm wokół brytyjskich rynków kapitałowych jest przesadzony — nawet jeśli spółki nadal odchodzą w bezprecedensowym tempie.

W foyer historycznej londyńskiej giełdy gigantyczny ekran świeci na zielono: FTSE 100 zbliża się do rekordu ustanowionego w lutym, zanim geopolityczne zawirowania — działania militarne Donalda Trumpa w Iranie — wywindowały ceny ropy i pchnęły akcje w dół. FTSE 250, od dawna pozostający w cieniu większego odpowiednika, również bije nowe szczyty. Nawet zmagający się z problemami rynek junior, Aim, zyskał sześć procent w pierwszym tygodniu sierpnia.

Dla Hoggett te korzystne liczby są jednak jedynie pobocznym wątkiem. Prawdziwa opowieść o 2026 roku to exodus: stały strumień spółek opuszczających giełdę zamienił się w rwącą falę, a dopływ zastępstw niemal całkowicie wysechł. Tendencja ta nasiliła się od czasu, gdy Londyn na krótko stracił na początku 2021 roku pozycję największego europejskiego rynku obrotu akcjami na rzecz Amsterdamu — momentu, który, choć później odwróconego w ogólnych wolumenach handlu, uwypuklił obawy o konkurencyjność City po Brexicie.

Trudny rok dla londyńskiej giełdy

Ponad 30 spółek już opuściło lub przygotowuje się do opuszczenia londyńskiego rynku głównego w tym roku. Po uwzględnieniu odejść z Aim liczba jest jeszcze wyższa. Część firm szuka notowania gdzie indziej; kilka mniejszych spółek po prostu chce pozbyć się ciężarów życia na rynku publicznym. Zdecydowana większość jest jednak przejmowana przez zagranicznych rywali lub inwestorów.

Do najbardziej znaczących odejść należą: zarządzający aktywami Schroders, przejęty przez większego amerykańskiego rywala Nuveen; ubezpieczyciel Beazley, przenoszący się do Zurychu; oraz filar FTSE 100 Intertek, przejęty w czerwcu przez szwedzkiego giganta private equity EQT. Przedstawiciele City ostrzegali, że giełda jest „na podtrzymaniu życia”, jest „rozbierana do kości” i staje się „żyznym gruntem dla łowców okazji”.

Przy niedoborze optymizmu rynkowego pojawiły się wzajemne oskarżenia. Jedni obwiniają kolejne rządy; inni wskazują na regulatorów City i sektor emerytalny. Coraz liczniejsza mniejszość kieruje jednak frustrację przeciwko LSE i samej Hoggett, argumentując, że wobec lawiny odejść kierownictwu giełdy zabrakło pilności — albo, jak ujął to założyciel Octopus Greg Jackson na łamach, „hustle”, którego wymaga sytuacja.

Zasiadając do swojego pierwszego dużego wywiadu od ponad sześciu miesięcy, spokojna i okularowa prezes zamierza przeciwstawić się narracji o zarządzanym schyłku.

„Jesteśmy na trzecim miejscu na świecie w tworzeniu spółek, na trzecim miejscu na świecie w skalowaniu spółek” — mówi Hoggett do City AM. „Mamy drugi, trzeci albo czwarty największy wolumen kapitału instytucjonalnego na świecie, zależnie od sposobu liczenia. [I] tworzymy więcej istotnych badań per capita niż gdziekolwiek indziej.”

W ocenie Hoggett ponury nastrój panujący w Square Mile jest mniej objawem słabości brytyjskich rynków kapitałowych niż jedną z ich głównych przyczyn. „Musimy przestać rzucać na siebie cień jako naród, a potem dziwić się, że jest trochę chłodno, trochę ciemno i trochę wilgotno” — mówi. „Większość krajów na świecie chciałaby dokładnie tego, co mamy my.”

Mimo jej wypowiedzi o cynicznych próbach „wtłaczania zestawu faktów w narrację”, dane pokazują obraz, który trudno podważyć nawet najzagorzalszym obrońcom giełdy.

Susza IPO wchodzi w piąty rok

W dniach po wywiadzie kolejna fala zainteresowania przejęciami i ogłoszeń o wycofaniu z giełdy zdominowała nagłówki finansowe. Easyjet trafił w ręce amerykańskiego giganta rynków prywatnych Apollo. W środę Bodycote — przemysłowy filar notowany na London Stock Exchange od ponad pół wieku — ujawnił dwie niemal identyczne oferty przejęcia od gigantów wykupowych CVC i Veritas.

Alarm byłby mniej poważny, gdyby na miejsce odchodzących spółek napływał stały strumień nowych notowań. Jednak od przełomowego 2021 roku, kiedy około 50 spółek wybrało Londyn na debiut publiczny, zarówno skala, jak i częstotliwość pierwszych ofert publicznych praktycznie stanęły w miejscu.

Jak dotąd w tym roku pojawiła się tylko jedna istotna IPO pozyskująca kapitał: narodowy fundusz inwestycyjny Uzbekistanu, notowany podwójnie wraz z Taszkentem. Tymczasem kluczowi kandydaci, w tym Waterstones, Visma i firma płatnicza Sumup, mieli podobno przesunąć debiuty w Londynie na 2027 rok.

Hoggett przyjmuje na tym tle wyraźnie spokojny ton. Giełda ma, jak mówi, „największy pipeline, jaki mieliśmy od 20 lat”. Jej zadaniem nie jest spędzanie czasu na nakłanianiu spółek do decyzji, lecz bycie gotową, gdy ją podejmą.

„Mogę powiedzieć, że mamy największą liczbę spółek o największej wartości w naszym pipeline, przygotowujących się do realizacji, odkąd tu jestem” — mówi. „Kiedy zdecydują się przyjść? To ich wybór.”

Spadek liczby IPO utrzymuje się mimo pięcioletnich działań Hoggett — pracoholiczki, która rzadko „nie myśli o pracy” — mających przygotować giełdę do rynku kapitałowego niepodobnego do tego sprzed dwóch dekad. Spółki coraz częściej chcą pozostawać prywatne dłużej. A założyciele europejscy — podobnie jak amerykańscy — chcą zachować coraz większą kontrolę nad swoim przedsięwzięciem nawet po wejściu na giełdę.

Jednym z pierwszych dużych kroków Hoggett była próba rozwiązania tych „problem statements”, czyli problemów systemowych, poprzez nadzór nad tym, co określano jako największą od pokolenia przebudowę zasad notowań. Reforma, przeprowadzona ręka w rękę z Financial Conduct Authority (FCA), spotkała się z szerokim uznaniem. Następnie Hoggett uruchomiła kolejne działania na rzecz ożywienia od dawna zmagającego się z problemami Aim.

Rynek PISCES LSE daje oznaki życia

Równolegle LSE uruchomiła rynek prywatny w ramach reżimu PISCES FCA, na którym spółki mogą handlować akcjami w z góry określonych oknach czasowych. Inicjatywa ta podzieliła City: zwolennicy chwalą ją jako innowacyjny i ważny sposób kojarzenia kupujących i sprzedających w spółkach jeszcze niegotowych na IPO, krytycy zaś twierdzą, że to rozwiązanie szukające problemu.

Mimo to Private Securities Market London Stock Exchange wykazuje oznaki życia. Firma Wayve zajmująca się autonomiczną jazdą oraz fintech Moneybox — który zrealizował przełomową transakcję o wartości 45 mln GBP — przeprowadziły na platformie transakcje w ciągu ostatnich dwóch miesięcy, a Hoggett przekonuje, że zainteresowanie ze strony kolejnych podmiotów również „rośnie”.

Jeśli infrastruktura rynku kapitałowego rzeczywiście poprawiła się tak wyraźnie za jej kadencji, to co — poza nastrojami — wyjaśnia kondycję brytyjskiej giełdy? Hoggett wskazuje na to, co nazywa „perwersyjnymi” bodźcami zniechęcającymi do inwestowania w brytyjskie aktywa.

„W ciągu ostatnich 25 lat strukturalnie zmieniliśmy naturę naszego kapitału z kapitału ryzyka na kapitał defensywny i usunęliśmy niemal wszystkie zachęty do inwestowania w Wielkiej Brytanii” — mówi. „Obciążamy brytyjskich inwestorów przy zakupie brytyjskich aktywów w sposób, w jaki nie obciążamy ich przy zakupie aktywów zagranicznych.”

Głównym celem Hoggett jest podatek stemplowy od akcji — 0,5-procentowy podatek nakładany za każdym razem, gdy londyńska akcja zmienia właściciela. Oznacza to, że inwestorzy mogą bez opłat handlować Teslą, Nvidią czy Apple, podczas gdy analogiczne inwestycje w AstraZeneca, HSBC i Rolls-Royce są opodatkowane. To obciążenie stawia Londyn na gorszej pozycji konkurencyjnej wobec większości głównych giełd świata; Stany Zjednoczone zniosły swój federalny odpowiednik podatku od transakcji giełdowych w 1965 roku, a żaden europejski rynek porównywalnej wielkości nie stosuje podobnej daniny w takim samym zakresie wobec transakcji na rynku wtórnym.

Uwolnienie emerytur i rachunków ISA

Hoggett argumentuje, że ten podatek częściowo wyjaśnia, dlaczego dwa największe zasoby kapitału w Wielkiej Brytanii — fundusze emerytalne i środki na kontach ISA — omijają krajowe akcje na rzecz rynków amerykańskich i azjatyckich. Brytyjskie fundusze emerytalne posiadały na początku lat 90. około 75 procent krajowych akcji; dziś odsetek ten spadł poniżej 5 procent — odwrót, który osłabił krajową bazę inwestorów dla spółek, które giełda musi utrzymać i przyciągać.

Jej zdaniem fakt, że inwestorzy detaliczni i zarządzający funduszami rentowymi nadal korzystają przy tym z innych subsydiów fiskalnych, powinien być przedmiotem „rzetelnej debaty publicznej”.

„Większość krajów, z którymi się porównujemy, ma większe nastawienie — zarówno kulturowe, jak i instytucjonalne — na inwestowanie krajowe” — mówi. „I myślę, że większość emerytów w tym kraju uważa, że ich fundusz emerytalny rzeczywiście jest inwestowany w gospodarkę, która będzie przyszłością ich dzieci. Myślę, że wiele osób byłoby zaskoczonych, jak niewielka część z nich faktycznie tak jest.”

Aby to zmienić, Hoggett wzywa brytyjski sektor emerytalny do dotrzymania zobowiązań podjętych w ubiegłorocznym Mansion House Accord, na mocy którego część największych brytyjskich instytucji zobowiązała się przeznaczyć co najmniej 5 procent portfeli na brytyjskie aktywa prywatne. Porozumienie spotkało się z krytyką za powolne i mało stanowcze wdrażanie.

Choć Hoggett częściowo rozumie argument, że wiele funduszy emerytalnych nie ma jeszcze zasobów, by tworzyć działy private equity i venture capital, odrzuca sugestie, że w Wielkiej Brytanii brakuje wysokiej jakości aktywów do wspierania.

„Potrzebujemy większej przejrzystości dla emerytów i dla osób inwestujących w Wielkiej Brytanii co do tego, gdzie faktycznie inwestowane są ich pieniądze” — mówi. „Uważam, że jedną z najbardziej wartościowych rzeczy dla Wielkiej Brytanii byłoby wcześniejsze i bardziej widoczne zapewnienie takiej przejrzystości. Sądzę, że umożliwiłoby to mierzenie namacalnych zmian, jakie te inicjatywy przyniosły.”

Jakiekolwiek istotne wsparcie wynikające z tych strukturalnych zmian wydaje się jednak odległe dla giełdy, która szybko traci kolejne spółki i potrzebuje natychmiastowych efektów. Mniej niż dwa dni po wywiadzie Glencore, anglo-szwajcarski gigant surowcowy, ogłosił plany dodania wtórnego notowania w Sydney, wskazując na frustrację wynikającą z lat uporczywie niskich wycen mimo znakomitych wyników handlowych. Ten ruch podkreślił trwały zarzut spółek notowanych w Londynie: że brytyjski rynek wycenia je niżej niż konkurencyjne giełdy, przez co firmy stają się podatne na właśnie takie oportunistyczne zagraniczne przejęcia, które zdefiniowały 2026 rok.

Mimo to, czy to poprzez reformy regulacyjne, konsekwentne działania lobbingowe, czy nawet symboliczne gesty, takie jak „konfetti na balkonie” podczas najważniejszych wydarzeń LSE, Hoggett pozostaje przekonana, że giełda zmierza we właściwym kierunku.

„Jestem optymistką” — podsumowuje. „Ale nie uważam, że to fałszywy optymizm.”